来源：中欧国际工商学院
嘉御资本董事长卫哲做客中欧EMBA新知讲堂，带来他对新周期、新布局的深刻洞察，也提及周期比配置重要，而基于周期调整配置，有三种思考角度……
嘉御资本管理美元基金及人民币基金规模总额超过190亿元人民币，在过去收获多个行业IPO第一股，包括泡泡玛特（09992.hk）、安克创新（300866.sz）等，同时打造了超过15家独角兽企业。
以下是卫哲演讲内容的文字整理：
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卫哲嘉御资本董事长
01
新周期的5个特点
这个周期有什么特点？
第一个特点，世界和中国经济都进入了存量时代。世界经济需要大体量的经济体像火车头一样带动发展。二战后，美国一枝独秀。直到1973年第一次石油危机，油价从几美元飙升到几十美元，加上越南战争的影响，美国经济遭受重创。此后日本接过了接力棒，带动世界经济增长，1985年的广场协议，却让日本经济陷入了长期低迷。1991年苏联解体后，欧洲周边出现了巨大的新兴市场，推动了欧元诞生，这一势头持续到2000年左右。
第二个特点，全球化受阻。过去20年中国不仅享受了内部改革的红利，还受益于全球化。但现在全球化出现停滞。
第三个特点，AI为代表的科技继续进步的加速期。科技组的同事告诉我，未来10年内，人工智能和人形机器人可能会使人类每周的工作时间减少到4天以下；医疗组则预测再过20年，人类的平均寿命将达到100岁。技术革命对行业的改变不仅广，而且深，还很快。
第四个特点，人们对未来收入预期降低了；但不要担心消费降级，因为「由俭入奢易，由奢入俭难」，人民群众追求美好物质生活的愿望是不会变的。
第五个特点，新周期中安全优先于效率。过去我们强调「时间就是金钱，效率就是生命」，现在谈的是社会公平。不仅在中国，欧美国家也在加强反垄断，本质就是平衡效率与公平的关系。新周期中一切追求的是安全，甚至可以牺牲效率。
02
顺周期：
迎来国民品牌
周期比配置重要。基于周期调整配置，有三种思考角度：顺周期，顺势而为；抗周期，即与周期无关；逆周期，经济越不好时表现越好。
顺周期的是消费，生产和销售两端都在内，脱离不开周期。新周期是告别网红品牌，迎来国民品牌的伟大时刻。网红品牌本身就是营销驱动，增量经济时营销驱动很好，因为大家有消费冲动和收入增长的期望值。但在存量经济中，国民品牌是供给侧厉害，不是营销侧厉害。
国民品牌应具备两个条件：一是能覆盖所在国家一半以上的人口，二是能在一二线城市「有面子」，在三四线城市「有里子」。例如在日本有国民品牌代表性的优衣库，成立于1984年，正值日本经济进入存量经济的前一年；美国的Costco成立于1976年，同样是在美国经济进入存量经济后不久。
国民品牌很重要的是价性比，而非性价比。要敢于定价，去卷性能；而不要去破零售价，否则后面的营销、物流、人工、房租都顶不住。价性比是国民品牌很重要的一个要素。
以前投资国内消费，营销类品牌「得北上广深得天下」，打透这些核心消费城市有溢出效应。但国民品牌是「得中原者得天下」，要得中国一半人口，就不能忽略山河四省，必须在中原站稳了，然后由北向南打。南方跑通的模式往北越打越难，但把北方的单店模型、产品模型跑通，往南越打越容易。
在新周期中，消费领域可以分为四类，按客单价和购买频率来划分：单价高、替换周期长的如冰箱、洗衣机和汽车，属于绝对耐用品，经济不景气时需求会减少。绝对快消品如饮用水，受经济波动影响较小，但行业巨头有垄断地位，创业、投资别碰。相对耐用品是一年内会重复购买的产品，比如服装。我们最喜欢的是相对快消品，指以周或月为购买频率的产品，在中国比如咖啡和火锅食材。「两个相对」是抗周期的品类。
最后，真正的国民品牌背后是有科技的，所以做消费要往上游科技去走，包括美容科技、食品科技、时尚科技、健康科技……
03
抗周期：
出海和科技布局的机会
出海是抗周期。第一，国外早就是存量经济；第二，国内支出是人民币为主，海外收的是美元和欧元，人民币会长期稳定在低息，息差能够很好地对冲掉国内的风险；第三，国内越红海，出海越蓝海。国内的红海意味着中国在这个行业的供应链效率是最高的，走出去肯定有利。
出海最重要的三个要素：中国供应链、海归人才和互联网。做消费品的核心团队中，有海外工作生活过的人才还是很重要的。出海可以依靠互联网，没有必要用传统方法，我们投这么多出海企业，没有一个总部在沿海发达城市，中原城市有机会诞生出伟大的跨境品牌。
科技方面，如果两头在内，科技布局是从软件走向硬件。因为科创板上市公司中，纯软件公司只占6%。我们判断完新周期就开始调整配置，原来硬件类占1/3，现在占90%。
两头在外的海外科技布局中，AI有一次硬件方面的、巨大的趋势性机会，就是整个基础的重建。现在很多大模型，一个答案消耗一家人一天的用电量。所以AI这条道上，哪辆车跑出来能赚钱不知道，但基础设施的「路」是肯定要修的。英伟达就是修路的，做算力。但不仅算力，传输运力、存储力也都会被重构。
第二个机会在大语言模型（LLM大模型）。这个领域投入太大，没有100亿美金上不了牌桌。全世界1万亿的大模型参数里，中文的量大概在5%-6%，所以我们天然是吃亏的，会长期在「用得好」方面落后。但「用得起」才是关键。按照美国的打法，一个季度烧100亿美金，现金储备两年半就烧完。所以可能会倒逼我们拿出更用得起的解决方案，或者叫中国替代方案。
第三个机会是行业+AI。大家千万不要小看它，行业中很重要的玩家迅速拥抱AI，成功概率也很高。
最后一个是AI+行业应用，原创的AI公司去改变一个行业。这个要非常小心，大模型太强大，绝大部分行业的垂直应用，会被大模型一次迭代就碾压了。所以我们聚焦在一些非公域数据，比如AI+医疗。因为大模型需要公域的参数训练，而全世界的医疗数据大部分都不存在于公域，就给了这个垂直领域AI+行业的机会。
04
逆周期：
医疗出海、下沉、走向消费级
医疗是逆周期的，存量经济时代的医疗GDP占比都会突飞猛进。美国在增量经济的时候，医疗GDP占比没那么高，但存量经济到现在，医疗GDP占比超过17%。前面提及人类寿命会延长20年，等于医疗用户的生命周期又延长20年，所以医疗板块是逆周期的。
医疗投资，我们想明白几件事：
第一，下沉。中国的医疗检测在下沉市场，在县级医院做检测，不一定治得了；但如果检测都没有，那肯定治不了。
第二，交叉学科，泛半导体技术降维做医疗。以前做消费，觉得医疗的标准比食品高多了；后来做半导体五六年后，一看厂房，比医疗高两个量级。包括设备，比如泵，都是降维打击。
第三，医疗出海。有一个90后说回国不想接老爸的班，但老爸在江苏有一个牙医设备工厂，还有几张FDA证，我说代工没意思，跨境电商直接在网上卖吧。他从0干到12亿只用了三年，没融过一分钱。最近很多药还可以license out（编者注：一种商业模式，许可方将其拥有的专利、技术、产品或其他知识产权授权给被许可方公司，以便后者在特定条件下使用、生产和销售），以前很少的。所以我们很喜欢医疗出海。
倒过来讲，出海、下沉、交叉学科、医疗走向消费，在整个新周期下，完全可以跑出逆周期的效果来。
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最后总结两句话。第一，「悲观者往往正确，乐观者往往成功」。悲观者的预测准确性真的很强，但预测正确有什么意义？在新的周期，悲观不解决问题，还是要保持乐观主义，只要不盲目乐观就好。
第二，「周期轮换，适者生存」，一定不是「强者生存」。如果上一个周期不是强者，恭喜你，反而有机会在新周期更快适应。上一个周期是强者，可能惯性更大，适应更慢，会被新周期淘汰掉。
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