如何理解特斯拉当下市值_

来源：鸿道投资

随着特朗普当选，特斯拉股票11月上涨33%，重回“万亿美元俱乐部”。单纯从事件催化解释-马斯克是特朗普的重要支持者，市场交易特斯拉将受益于特朗普的“投桃报李”。我们进一步对特斯拉业务和估值拆分开，可以理解市场对1万亿美金市值的特斯拉有着什么样的基本面预期，对于特斯拉未来的多空以及A股自动驾驶的映射投资，都有很重要的意义。

特斯拉涉及汽车（FSD、robotaxi）、储能、机器人，是一家拥有科技基因的制造公司。从商业闭环上，特斯拉本质是AI赋能硬件的结合体；FSD、 Robotaxi、机器人等新兴业务，都是需要AI不停迭代，和硬件产生正向需求的反馈，从而刺激硬件的更新放量，如此循环的商业模式。所以当前虽然85%的收入来自汽车，但60%以上的市值预期来自于科技故事。

传统汽车业务：

特斯拉股价在21年高点代表特斯拉“电动化”的辉煌，但随着中国汽车电动化的崛起，在“智能化”未跑出绝对身位之前，单纯电动化硬件的优势使得特斯拉竞争力下降，反应到股价上特斯拉在21-23年经历较大的回调。从量价上看，公司现阶段缺乏产品竞争手段，短期内以价换量的方式难以改变，且降本手段已没有太多边际改善效应，仅能靠cybertruck放量这种结构性的方式改善毛利率。按照中性预期给与特斯拉25年230万销量，16%的毛利率，对应90-100亿美金利润，考虑到FSD对汽车业务潜在的赋能，给与25X估值，传统汽车版块最多给与2500亿的市值空间

最关键的FSD业务

相比传统汽车业务，FSD业务对应的软件模式带来永续现金流和促进硬件销售，版本迭代和付费率对尤为重要。24年初，北美250万的保有量大约有40万活跃用户，24年7月，北美290万保有量约有65-70万活跃用户。根据目前较为中性的市场预期，假设 2030 年北美 FSD 的新车前装率增加到 25%、保有量的后装率提升到 6%，中国 FSD 的新车前装率增加到20%、保有量的后装率提升到 2.5%，2030 年 FSD 或实现利润 70-80亿美元，给予50倍 PE 估值，折现对应 2025 年市值2700亿美元。因为FSD业务的巨大市场想象空间，模型调高或者调低一些假设，对应的向上向下空间都很巨大，所以对于股价而言，单纯的按计算市场空间对应市值意义不大。市场更在意的是FSD版本迭代和实际展现效果，毕竟对于特斯拉所谓“端到端”的技术路线，专业界一直存在是否为最优自动驾驶解决方案的质疑。

Robotaxi和机器人

从2019年提出robotaxi概念，到目前特斯拉给与cybercab 26-27年量产的指引，市场给与robotaxi是FSD成熟化的延伸应用。但我们看来， robotaxi第一步落地，单纯b2c端的进展技术上可能不是最主要的限制，美国政府的法律法规和政策支持的影响因素更大。类似在国内萝卜快跑在武汉的试点运营，不一定非要达到很高级别自动驾驶才可以。对于特斯拉来讲，与萝卜快跑、waymo的对比，不是简单的“渐进式”与“跃进式”技术路线之争，而是在2B端Robotaxi这一特定业务场景下，模型驱动与规则驱动技术差别带来的盈利曲线差异。所以事件催化看，robotaxi试点运营后，单车的营运数据是给与对应市值空间的关键。目前中性预期，假设未来有20万量cybercab，单车利润1.5- 2万美元，对应36亿利润，可以给到2000亿美金的估值。这个仅仅是b2c的业务，如果结合FSD的终极目标，客户自己的model 3&y 以及卡车都可以去进行c2c的“跑滴滴”式运营，想象空间巨大。

相比FSD和robotaxi这种需求端看的比较清楚的业务，机器人来讲，更多可以把他当成一个期权看待，毕竟目前对人形机器人的应用场景还没看的很清楚，如果没有一个真正通用的AI大模型出来，机器人的应用场景还是在一些特定环境的话，本质还是一个工业和服务机器人的属性，人形机器人的想象空间，我们认为观察第一个落地的应用场景较为重要。

综上所述，特斯拉目前几大AI结合领域的想象空间都很大。万亿美金市值也代表市场给了充分的预期，美国大选对特斯拉的政治交易结束后，特斯拉给予市场的几大科技故事的兑现度会逐渐成为影响股价的重要因素。