来源：经济学家圈
贾康：国债规模加大到10万亿元也不算夸张
澎湃新闻记者 滕晗
澎湃新闻：（政治局）会议对财政、货币政策的要求依然是“加大调节力度”。目前，进一步的财政增量政策还没有出台，市场的呼声也很高，您怎么看？您认为发力方向有哪些？
贾康：首先，会议提到，保证必要的财政支出，切实做好基层“三保”工作。现在基层“三保”方面明显面临一些严峻的困难和挑战。对此，我有一条建议，运用中央特别国债所筹的资金，由各级财政部门通过国库集中支付制度，阶段性确保各级公职人员工资发放和基本运转。
还有特别需要关注的是，会议提到“要发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，更好发挥政府投资带动作用”，这勾画的是财政上现在可用的主力型资金支持工具及其发力的主攻方向，即超长期特别国债和地方政府专项债，以时间换空间腾挪带来的操作余地，是相当大的，要以有效投资带动全局向好，这是会议对财政政策方面特别强调的重点。
拿这些公债的资金做什么？重头戏应该是政府投资，更适合于解决非政府主体碰到市场失灵时力不能及、但客观上需要做的一些长周期的、影响全局、促进结构优化和发展后劲的基础设施、公共工程项目，比如现在说的“两重”。这些项目需要顶层规划、多部门一盘棋，适合政府牵头做，现在正好是抓住逆周期调控这个机会来扩大内需，把这些事情更积极地做起来，带动经济运行回暖，也带动非政府主体提振信心，形成向好的预期，进而让非政府主体应该做的投资也活跃起来。
这方面政府适合发力的投资有特殊性，不能只看直接绩效，要更多地看综合绩效，有的项目按直接的成本效益分析看，要收回投资遥遥无期，但是其综合绩效要予以充分肯定，比如当年建设青藏铁路这样的项目，是把经济功能联系到超越经济的社会、政治各个层面的综合绩效来考量和实施的。
因此，增量财政政策的一大要领还是应该侧重投资，而且是以长期公债来支持政府更好地做其适合做的有效投资。
至于财政政策发力的规模，要注意其相对而言的分量。比如，2008年我国推出4万亿元一揽子政府投资经济刺激计划，相当于当年全国GDP的1/10以上，而中国2023年GDP已超126万亿元，但去年四季度实施预算调整方案还只有1万亿的增发国债，今年首轮超长期特别国债也只有1万亿，这在GDP中的占比不到1%，因此，现在加大国债规模筹资，安排到4万亿，甚至10万亿，也并算不夸张。
财政部原财科所所长贾康参加新经济学家智库研讨会资料图澎湃新闻：前述项目投资的空间还有多大？这是否会加重政府负担？
贾康：项目可做的有很多，在中国是俯拾皆是，比如，防灾减灾的海绵城市建设，这一定要配合着地下综合管廊建设，以及江河水系湖泊水库全流域基础设施建设、基本农田灌溉体系建设；中心区域公共交通基础设施和配套的停车场停车位建设，各地区的老旧小区改造，乡村振兴的重点硬件方面的项目，等等，8年、10年也建不完。
我们的生产要素一样不缺，有钢材、有水泥、有劳动力、有技术力量、有管理力量，现在正是要发力的时候，政府做这样一些有效投资来带动内需，而这些项目做起来就有就业，跟着就有老百姓的收入，就有消费潜力的释放。其实基建方面还有相当大的空间，仅就各地公共交通体系建设而言，都得升级，地铁、轻轨等的全面部署建设要更加大手笔一些。
另外，应强调只要把公共部门负债机制运用好，这些并不会加重政府负担，因为长期和超长期国债有30年到50年的腾挪空间，非常值得利用，而且还是在安全区中利用。举个例子，1998年我国第一次发行特别国债，发行规模是2700亿元，30年为期，用于向工、农、中、建四大国有银行补充资本金，在当时看来天文数字的2700亿元，等到2028年要还本时，将只是整个财政支出规模的很小一部分，不足1%了。
澎湃新闻：会议也关注了消费，并且和惠民生结合起来，并提出促进中低收入群体增收，您如何看待？
贾康：促消费的落脚点还是在改善老百姓生活上，满足人民群众美好生活需要，这是我们所有经济活动的出发点和归宿。现在促消费、扩大内需的同时，应该更多考虑中低收入群体受益的问题。
我认为，运用财政资金，可以有重点地更好解决民生问题，增进社会和谐，使百姓的实惠按照中央的要求更加可感、可及。比如，对没有工作、也没有失业救济金的居民发放最低生活补助，可以利用中央特别国债所筹资金，财政部门经过人民银行与财政部门合作的国库集中支付制度体系，以城乡居民身份证信息和那种疫情期间的"健康码"为载体，直接点对点发放到个人。这笔为数不多的所需发放的资金总量，和国债筹资的规模相比，并不构成明显压力，但对于实现社会政策托底的民生保障和社会和谐，以及政府形象优化等方面可能产生的正面效应，却是十分值得看重的。这是托底的惠民生，也是短期有化解社会矛盾当务之急意义要应做的惠民生。
澎湃新闻：对于房地产市场，会议提到的“止跌回稳”“ 严控增量、优化存量、提高质量”都是新提法，您认为下阶段的房地产市场将会迎来哪些变化？
贾康：房地产是中央关注的重点，此次会议对房地产市场的工作目标很清楚，就是“要促进房地产市场止跌回稳”，也就意味着现在是房地产筑底的阶段，肯定不会崩盘，从大面上看不应再往下跌落。具体怎么做？“对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量，加大‘白名单’项目贷款投放力度，支持盘活存量闲置土地”，另外还提到调整住房限购政策、降低存量房贷利率等，这些都是很具体的政策指导，应尽快落实。比如，目前全国仅剩个位数地区仍实行住宅限购政策，下一步可以考虑更多放开，甚至全面取消也是健康的。商品房市场，在供求关系发生重大变化后，凡是转为买方市场为特征的地方辖区，都没有必要再施行行政手段的限购，这也更符合高水平社会主义市场经济体制的内在逻辑。
澎湃新闻：财政政策在支持房地产市场方面有哪些可以作为的？
贾康：财政政策首先是要配合其他政策，把房地产双轨统筹的底托好。租房、长租房、共有产权房，财政在这些方面是可以提供特定的补贴形式的支持。保障房上有两种支持形式，一种是“补砖头”、一种是“补人头”。所谓“补砖头”就是支持新建保障房；所谓“补人头”，是以财政政策资金作为支持后盾形成优惠措施，调动辖区房产存量里的潜力，统筹安排，把房源转为租赁形式的保障房，由政府把低收入阶层的一部分住房租金运用财政补贴承担下来。财政在这方面发力，当然综合绩效更高，没有必要再以更大的资金规模去建新的保障房，而是调动存量房产的潜力。
澎湃新闻：在今年还剩的3个月时间里，为完全全年经济增长目标，您认为当务之急应该做什么？
贾康：近期货币政策“放大招”非常有必要，财政政策要紧跟上，这是宏观调控最主力型的两大政策，要协调配合着做。去年四季度，中央财政实行预算调整方案增发10000亿元国债优化宏观治理的局面，就是引导预期的一个非常重要的措施。我认为今年有必要援引过去已有的经验，真正把这次中央政治局会议的精神贯彻好。■
张明：对明年国际国内经济形势的研判，四季度增发1万亿特别国债，在2025年增发4-5万亿特别国债
本文来源：张明宏观金融研究
一、对2025年国际经济形势的研判
1、全球经济仍将维持温和滞胀格局。全球GDP增速与GDP缩减指数都可能小幅回落，但全球通胀率依然显著高于全球增长率；
2、全球地缘政治经济冲突依然易发频发，大国博弈背景下的去全球化态势仍将持续，新冠疫情后全球供应链产业链碎片化趋势也将维持，这三股力量成为强化全球供给侧约束以及抬升通胀中枢水平的主要力量；
3、由于美联储及时降息且初次降幅较大，且宽松财政政策与货币政策边际收紧之间形成了较好的配合，2025年美国经济软着陆概率较高，全年预计增长1.5-2%左右。在2024年降息100个基点的基础上，美联储在2025年有望继续降息150个基点。到2025年年底，预计联邦基金利率将会回落至3.0%上下，10年期美国国债收益率将会回落至2.5-3.0%，美元指数有望回落至95左右；
4、受到去全球化趋势以及地缘政治冲突的持续冲击，欧元区经济在2025年仍将维持弱势增长格局，全年预计增长1%，欧洲央行降息幅度与频次可能高于美国；日本经济在2025年仍将维持0.5-1%的增长，日本央行很难连续加息。欧元兑美元汇率有望维持在1.1上下，日元兑美元汇率可能在130-140区间波动；
5、2025年美国股市波动性可能显著加大。原因一是实体经济增速下降可能降低上市公司盈利能力。原因二是“七姐妹”的过高估值可能在内外冲击下显著回落。但美联储连续降息将成为稳定股市的力量。总体来看，2025年美国金融体系爆发系统性金融风险的概率较低。
张明资料图。二、对2025年国内经济形势的研判
1、总体而言，中国经济仍将面临总需求不足的局面，具体体现为消费与投资增速仍处于相对低位，CPI与PPI增速都可能在-1%-1%区间内波动。消费增速受制于居民收入增速较低以及消费者信心处于较弱区间。投资增速较低则受制于内外需求不足、房地产市场调整与地方政府债务压力；
2、2025年，出口增速下行风险增大。一方面，全球经济增速温和回落，可能降低外部需求。另一方面，来自美欧发达国家的贸易保护主义压力可能进一步上升，尤其是针对2024年中国出口表现较好的“新三件”的遏制措施可能进一步升级。需要重点防范特朗普上台后针对中国出口商品与间接出口商品显著提升关税的风险；
3、9月24日中国央行的降准、降息、降低存量房贷利率、创设股市流动性提供工具的四连击，在短期内将会有助于稳定市场信心，带动股市回暖以及人民币汇率升值。然而，当前考虑到市场主体信心与预期低迷，但就扩张性货币政策并不能充分发挥刺激微观需求的作用。宽松货币政策仍需要宽松财政政策的助力。在当下，需要尽快增发特别国债，用于刺激消费、帮助中小企业、稳定房地产市场、稳定股市。建议2024年四季度增发1万亿特别国债，在2025年增发4-5万亿特别国债；
4、目前最大的风险依然位于房地产市场。目前房地产市场面临三大风险：一是一线城市核心地区房价持续下跌；二是头部民营开发商面临流动性短缺与经营现金流不足双重冲击；三是三四线城市大量商品房闲置。相应对策包括：第一，全面放开一线城市限贷限购限售；第二，由省级政府对本省经营相对稳健的头部民营开发商提供增信；第三，中央政府发行特别国债，由新创设的机构在有人口流入的二三线城市收购部分商品房，将其转为保障性住房；
5、如果没有新增政策刺激，预计2025年中国经济增速将会回落至4.0-4.5%附近，总体物价下行压力将继续存在。如果财政、货币、房地产、地方债等政策火力全开，2025年中国经济增速有望继续保持在5%左右，且中国经济有望摆脱低通胀局面，CPI与PPI增速均可能回升至1%左右。在后一情景下，中国名义GDP增速将有希望重新超过美国。■
申万宏源赵伟：强化逆周期调节 财政货币政策齐发力
上海证券报·中国证券网
作者：毛佳慧
9月26日，中共中央政治局会议指出，进一步提高政策措施的针对性、有效性，努力完成全年经济社会发展目标任务。申万宏源证券首席经济学家赵伟对上海证券报记者表示，本次会议呈现出更为积极的逆周期调节力度，货币政策有望加码，债务资金或将加速落地。
我国经济增长结构尚不均衡
“9月召开中央政治局会议讨论经济形势，是近些年来首次。”赵伟说，选择在9月政治局会议讨论经济形势及工作，或缘于当前我国经济增长动能的恢复仍然不平衡不充分。
赵伟分析称，今年1—8月，我国经济增长结构并不均衡，出口和制造业投资表现相对较好，而消费、地产产业链增长落后于名义GDP增速。数据显示，今年1—8月，出口（美元计价）和制造业投资累计增速同比分别达4.6%和9.1%，均超过上半年名义GDP增速（4.1%）。但今年1-8月社会消费品零售总额和房地产开发投资累计同比分别为3.4%和-10.2%，仍低于上半年名义GDP增速（4.1%）。
经济工作方面，本次会议指出，“切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感”，不同于7月会议的“保持战略定力”。在赵伟看来，表述虽有变化，但“全面客观冷静”看待经济形势，做好经济工作的“责任感和紧迫感”未变。
赵伟参加新经济学家智库研讨会资料图。政策力度进一步加强
本次会议强调，“要加大财政货币政策逆周期调节力度”。相较而言，7月政治局会议对财政货币政策的要求为“要加强逆周期调节，实施好积极的财政政策和稳健的货币政策”。“对比来看，9月政治局会议的表述明显强化。”赵伟说。
货币政策方面，会议强调，“要降低存款准备金率，实施有力度的降息”。“这和9月24日国新办新闻发布会上相关政策相呼应。”在赵伟看来，后续政策利率和准备金率或仍有进一步下降的空间。
财政政策方面，会议强调，“要发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债”。赵伟观察到，7月政治局会议提出“要加快专项债发行使用进度，用好超长期特别国债”后，今年8-9月新增专项债明显提速。然而，赵伟表示，8月财政存款的同比多增或显示资金落地的速度偏慢，针对这一问题，本次会议提出“有效落实存量政策”，预期后续新增专项债资金以及尚未落实的特别国债或将加速落地。
值得注意的是，本次会议对“三保”的关注度提升。会议强调，“保证必要的财政支出，切实做好基层‘三保’工作”。赵伟分析称，针对基层运转，7月政治局会议指出“要优化财政支出结构，兜牢‘三保’底线”，而9月政治局会议针对“三保”的表述从“兜牢”转变为“切实做好”，表态有所强化。上述措辞的转变可能与当前的财政收支情况有关。数据显示，今年1-8月全国一般公共预算收入同比下降2.6%，全国政府性基金收入同比下降21.1%。
多举措促房地产止跌回稳
我国居民资产配置高度集中于房地产，“促进房地产市场止跌回稳”是本次会议的新提法。在赵伟看来，“促进房地产市场止跌回稳”或包括“量”“价”两个维度。
赵伟分析道，从经济增长的角度来看，稳定地产销售与地产投资，是从“量”的角度稳定今年乃至明年经济增速的重要抓手。与此同时，房价的持续下行也会影响居民预期与资产负债表。
“后续需要扭转房价持续下行的趋势和预期。”赵伟建议：
第一，需求侧可采取进一步的政策刺激。例如，降息等直接刺激工具，可建立存量房贷与新增房贷利率动态调整机制。
第二，目前房地产供求形势发生改变，可酌情优化限购限售等行政性管制。
第三，供给侧发力更为重要，且投向或比力度更关键。建议收储投向可适当向销售更弱的期房倾斜。
第四，资金投向上可更聚焦“保交楼”等民生问题。例如，优化房企融资机制、建立“保交楼”财政类支持工具等，推动期房竣工率回升，以缓解现房销售强但期房销售弱的矛盾。
“供需配合、协同发力的政策，或能更有效地引导地产需求和房价的循环重新向‘止跌回稳’的方向发展。”赵伟说。■
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