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黄益平:“金融开放”与“金融稳定”如何兼得?
作者:黄益平
金融开放一方面有利于效率的提高,另一方面也可能导致波动性的增加,如果控制不好金融开放带来的的波动,可能会“得不偿失”,甚至遭遇严重的金融危机。因此,在金融开放的过程中,如何维护宏观经济的稳定,是一个值得深思的问题。
国发院副院长、北京大学数字金融研究中心主任黄益平教授指出,金融市场开放后,很多新兴市场国家碰到的最大困难就是资金流的突然停顿。金融危机往往是因为,一些特殊原因导致一个国家的金融风险大幅上升,这时从外部流入的资金就会突然停止,导致这个国家资产负债表产生一系列的恶化。
黄益平等人的研究发现,当一个国家外部资金突然停顿的时候,国内一些宏观变量会出现大幅的调整。货币政策可以帮助缓冲这个调整的过程,因为货币政策可以进行逆周期调节,但如果加上宏观审慎政策,则可以进一步提高国内宏观经济的稳定性。因此,金融开放需要货币政策和宏观审慎政策共同作用的“双支柱宏观政策”支持,从而保证宏观经济和金融体系的稳定。
研究同时发现,汇率体制如果能更加浮动,货币政策稳定宏观经济的效果会更强。
本文为黄益平教授在首届外滩金融峰会上所做的主题演讲,未经本人审核。
金融开放需要
“双支柱宏观政策”的支持
黄益平
金融开放非常重要,但是在开放的同时,也需要一些特定的政策机制,来保证开放的过程中,经济金融体系能够维持稳定。金融开放一方面有利于效率的提高,另一方面也可能导致波动性的增加,如果控制不好金融开放带来的的波动,可能会“得不偿失”,甚至遭遇严重的金融危机,历史上有很多这样的事情发生,这是金融开放中需要避免的。
有两个问题值得深入探讨。
在全球经济危机爆发之前,全球经济出现“大缓和”的现象,货币政策能够很好地维持经济、金融体系的稳定。危机爆发后,我们发现货币政策也许只是控制住了通货膨胀,并没有控制住金融风险。所以,货币政策能否维持金融稳定?这是值得探讨的问题。
在全球经济危机爆发之后,发达国家实行了很多量化宽松的政策,这些政策对于稳定发达国家的经济金融体系有非常好的效果。但是很多新兴市场国家承受了这些政策的“外部性”,发达国家货币宽松的时候,新兴市场国家的流动性也很充裕,发达国家货币紧缩的时候,新兴市场国家的货币政策和经济环境也出现了特别明显的收缩,这导致了一些不太好的结果。毫无疑问,中国要进行进一步的开放,但是怎样在开放过程中保持稳定?这也是值得深入探讨的话题。
2009年,中国人民银行开始研究宏观审慎政策,中国的监管框架是“双支柱调控框架”,也就是货币政策和宏观审慎政策相结合,共同维护宏观经济的稳定。当然,这个政策不是中国独特的研究,很多国际组织,包括FSB(金融稳定理事会)、BIS(国际清算银行)、IMF(国际货币基金组织),在这方面都有很多的研究。
图1:双支柱宏观调控框架在一些场景下,货币政策和宏观审慎政策发挥的效力不一致的,两者可以相互合作,同时发挥效力,维护宏观经济的总体稳定。
表:货币政策与宏观审慎政策的冲突矩阵从金融渠道和贸易渠道的相对影响来看,贸易渠道表明,货币贬值能增加出口竞争力,增加出口和产出,有利于经济增长。但是金融渠道也越来越重要,货币贬值的时候,很可能会鼓励资本外流,这是不利于国内经济增长和经济稳定的。所以在分析的过程中,需要综合考虑两种渠道的影响。
最近我们做了一个两国动态一般均衡模型[1],利用一个两国动态一般均衡模型,考察不同的政策机制应对“资金流动突然停顿”(sudden stop of flows)的影响。金融市场开放后,很多新兴市场国家碰到的最大困难就是资金流的突然停顿。金融危机往往是因为,一些特殊原因导致一个国家的金融风险大幅上升,这时从外部流入的资金就会突然停止,导致这个国家资产负债表产生一系列的恶化。
实证分析的方法叫脉冲响应分析。图中,蓝色的线条是一个国家只采用货币政策应对外部冲击时,一系列宏观变量的变化,红色的线是在货币政策和宏观审慎政策相结合的时候,这个国家宏观变量的变化。
图2:脉冲响应分析结果从图中可以得到这样的结论,当一个国家外部资金突然停顿的时候,国内一些宏观变量会出现大幅的调整。货币政策可以帮助缓冲这个调整的过程,因为货币政策可以进行逆周期调节,但如果加上宏观审慎政策,可以进一步提高国内宏观经济的稳定性。
另外,分析中我们发现,如果中国的人民币汇率政策,从不太灵活的固定汇率,转变成相对灵活的浮动汇率,能够进一步提高我们的宏观经济稳定性。
最终的结论是,金融开放的同时,需要货币政策和宏观审慎政策共同作用的“双支柱调控框架”,来支持和保持宏观经济和金融体系的稳定。
(本文转载自金融四十人微信公众号)
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责任编辑:刘万里 SF014
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