房地产销售超预期的2018和滞后的2019

　　来源： 谢皓宇

　　国泰君安谢皓宇认为，2018年土地供给在2017年基础上继续增长4.5%，而2019年潜在商品房供给也较为充足，但在数据较强的背景下，企业融资和居民行政管控的政策松动概率较低，基本面仍然处于下行区间。

以百城作为重点一二三线城市来看，2018年土地供给在2017年基础上继续增长4.5%，面积达到14.2亿平方米，整体上看，2019年潜在商品房供给较为充足。1）2018年，住宅用地总供给面积17.4亿平方米，同比增长12.7%，总量超市场预期，成交面积14.2亿平方米，同比增长4.5%，年内增速呈现前高后低的走势，楼面价2354元/平方米，较2017年下跌8.4%，是2014年以来首次下跌；2）预计全国2018年全国商品住宅销售面积接近15亿平方米，因此若以百城住宅用地成交14.2亿平方米对比，预计2019年的商品房供给市场较为充足。

从结构上看，40大中城市代表的重点一二线2018年土地出让和销售基本匹配，土地出让强度处于历史较低水平。1）2018年重点一二线城市住宅用地出让6.6亿平，同比增长1%。对应全年销售面积（保守估计12月份维持11月单月增速）5.0亿平，我们假设住宅用地80%用来开发商品房，那么2019年潜在新增供给可以满足6%左右的销售增长；2）从土地出让强度（出让面积*0.8/销售面积）来看，2018年重点一二线城市土地出让强度为1.06，接近2017及2015年的水平，高于2016年的0.91，低于2012-2014年1.7左右的水平。过去五年一二线城市累积土地出让强度为1.11，基本满足销售规模。

根据克而瑞数据，12月TOP50房企销售金额增速反弹2个百分点至24%，再次超预期，反衬三个特性：商品房库存低、开工推盘旺、去化率下行慢于预期。数据依然展现强姿态，12月TOP50房企销售金额反弹，尽管TOP10增速继续下行，但TOP10~50依然表现良好。考虑到今年以来，TOP50房企和全国成交走势相对一致，因此判断12月份的统计局数据依然保持销售金额的正增长。以此进行推断，在11月统计局投资开工销售数据超预期之后，12月将继续超预期，核心的原因在于商品房库存低、因此去化率下行较慢，也就导致开发商存在推盘动力，导致投资开工强。

较好的数据表现，与刺激相关的政策出台将滞后，预计在2019年下半年，此前仍然以托底政策为主，基本面仍处于下行通道。按照我们对政策的分类，以企业融资、和居民行政管控的政策最为有效，但在数据较强的背景下，这两类政策松动的概率仍然较低，基本面仍然处于下行区间。按照目前库存累积速度，预计在2019年年中将达到一定量、并反向传导有实质作用政策的松动预期。

　　1．2019年潜在商品房供给较为充足

　　以百城作为重点一二三线城市来看，2018年土地供给在2017年基础上继续增长4.5%，面积达到14.2亿平方米，整体上看，2019年潜在商品房供给较为充足。1）2018年，住宅用地总供给面积17.4亿平方米，同比增长12.7%，总量超市场预期，成交面积14.2亿平方米，同比增长4.5%，年内增速呈现前高后低的走势，楼面价2354元/平方米，较2017年下跌8.4%，是2014年以来首次下跌；2）预计全国2018年全国商品住宅销售面积接近15亿平方米，因此若以百城住宅用地成交14.2亿平方米对比，预计2019年的商品房供给市场较为充足。

　　2． 重点一二线城市死库存不多，依赖于新的土地出让

　　从结构上看，40大中城市代表的重点一二线2018年土地出让和销售基本匹配，土地出让强度处于历史较低水平。1）2018年重点一二线城市住宅用地出让6.6亿平，同比增长1%。对应全年销售面积（保守估计12月份维持11月单月增速）5.0亿平，我们假设住宅用地80%用来开发商品房，那么2019年潜在新增供给可以满足6%左右的销售增长；2）从土地出让强度（出让面积*0.8/销售面积）来看，2018年重点一二线城市土地出让强度为1.06，接近2017及2015年的水平，高于2016年的0.91，低于2012-2014年1.7左右的水平。过去五年一二线城市累积土地出让强度为1.11，基本满足销售规模。

　　3． 12月销售反弹超预期，去化率下行慢于预期

　　根据克而瑞数据，12月TOP50房企销售金额增速反弹2个百分点至24%，再次超预期，反衬三个特性：商品房库存低、开工推盘旺、去化率下行慢于预期。数据依然展现强姿态，12月TOP50房企销售金额反弹，尽管TOP10增速继续下行，但TOP10~50依然表现良好。考虑到今年以来，TOP50房企和全国成交走势相对一致，因此判断12月份的统计局数据依然保持销售金额的正增长。以此进行推断，在11月统计局投资开工销售数据超预期之后，12月将继续超预期，核心的原因在于商品房库存低、因此去化率下行较慢，也就导致开发商存在推盘动力，导致投资开工强。

　　4． 基本面持续下行，2019仍然以托底为主

　　较好的数据表现，与刺激相关的政策出台将滞后，预计在2019年下半年，此前仍然以托底政策为主，基本面仍处于下行通道。按照我们对政策的分类，以企业融资、和居民行政管控的政策最为有效，但在数据较强的背景下，这两类政策松动的概率仍然较低，基本面仍然处于下行区间。按照目前库存累积速度，预计在2019年年中将达到一定量、并反向传导有实质作用政策的松动预期。

责任编辑：刘万里 SF014