美股评论：拆借利率猛增背后

　　导读：Marketwatch专栏作家斯蒂芬(Craig Stephen)认为，中国的银行同业拆借利率猛涨其实是标志着信贷系统的正式转型，而这转型在短期之内必然会造成许多出乎预料的变数，甚至可能有一些混乱。

　　以下即斯蒂芬的评论文章全文：

　　虽然圣诞节将近，但是在中国市场上却体会不到什么节日的温暖和欢欣，因为在银行间拆借利率再度猛涨之后，苦难的信号已经出现在了金融市场面前。如果中国市场决定利率的新时代，其标志就是大大高于以前的融资成本，那么我们期待已久的经济配置调整就可能遭遇若干混乱。

　　上周五，短期利率猛增到了8.2%，为6月上旬信贷紧缩以来的最高水平。这已经足够吓坏市场了，上证综合指数的收盘点位因此创下了近四个月以来的最低纪录。

　　只不过，这次的情况看上去和上一次多少不同。央行并没有作壁上观，周五他们宣布，在之前三天当中，他们已经向金融系统注资超过3000亿元人民币。

　　同样，在流入大量增加，导致放款出人意料地反弹的同时，拆借利率依然大涨，看上去就不能说是流动性的短缺使然了。

　　银行这次其实也不缺少储蓄。美银美林在报告中指出，今年前十一个月当中，中国的财政性存款达到了2万亿元人民币，大大高于去年同期的9900亿。

　　这就意味着，银行其实是在囤积现金，而不愿意借给彼此。

　　这种情况也可以从日前中国光大银行[微博]递交的上市说明书当中获得印证，后者披露，他们曾经一度有65亿元人民币的同业贷款暂时违约，银行间彼此的不愿意放款可见一斑。

　　利率的这种猛涨如果既与政府的行为无关，也不能归因于银行缺乏现金，那又到底该是为什么呢？答案是，在一场前所未有的信贷繁荣已经走入尾声时，这其实是反映了在中国，资金成本已经变得更高了。

　　这一答案是来自张化桥[微博]，《中国影子银行内幕——下一个次贷危机？》(Inside China's Shadow Banking: The Next Subprime Crisis?)的作者。6月间在香港外国记者会发表演说时，他指出，中国现在的市场利率已经不再是央行或者国有银行放款的利率，而是由影子银行业来决定了。

　　政府允许影子银行业运作，其实也就等于是将“高利率的妖怪从瓶子里放了出来”。

　　储蓄者习惯了从理财产品当中获得更高的利率，借贷者也习惯了为贷款支付更高成本。此外，影子银行已经不是一些小规模的街角放款公司，而是已经占据了中国今年新增信贷的一半以上份额。六个月之后，我们再来审视张化桥的观点，必须承认他确有先见之明。

　　利率的急剧上涨已经在一些分析师耳边敲响了警钟。

　　美银美林称，事实上，银行已经愿意支付更高的短期货币利率，这是个“大麻烦”。不过，张化桥却认为，许多运转更好的中国企业都乐于承担通常是由影子银行放款方收取的更高成本。

　　如果你留意到了中国不同行业之间表现的惊人差异，留意到了生产者和消费者价格指数的背道而驰，那么你也就可以理解这样的观点了。当生产者价格连续下跌近两年，许多行业都受到产能过剩折磨的同时，在经济的另外一些领域却出现了充分的通货膨胀和价格上涨的证据。

　　对此，从比较乐观的角度，我们可以解释为，向高利率的转化只是反映了市场力量在发挥效力，这可以使得资本在不同行业之间实现更加有效的配置。

　　不过，这种转型本身依然可能是混乱的：中国正在从信贷决定权由受特别保护者决定的旧系统转向由能够支付市场利率者决定的新系统，很可能会在短期之内导致一些出乎预料的牺牲者出现。比如，谁还愿意放款给一家从此不再是“有关系而不倒”的国有企业呢？

　　还有，转向市场决定利率的系统还会造成一些总体性的损害，因为更高的借贷成本总会有相关的问题。

　　比如说，如果拆借利率长时期保持高水平，那些以前更依赖同业市场融资的小银行就会遇到麻烦。此外，这样的变化更加需要引入存款保险——目前正在讨论之中——来帮助避免潜在的银行挤兑风潮。

　　中国的监管部门正面对着一桩微妙的任务，必须努力达成平衡，一方面要引入市场定价的原则，一方面又得确保更大范围内的系统稳定性。货币市场的瘫痪会导致怎样重大的骨牌效应，雷曼兄弟危机就是最好的说明。

　　中国放弃旧有的以国有企业关系和配额决定放款的体系，转为以商业决定和价格主导的体系，在转型期当中，必然会有若干变数。从这个角度说来，银行间彼此不愿意放款其实并没有什么值得惊奇的。当然，对于国企，投资者现在也要当心。(子衿)