地方债自发自还 与国债平起平坐?

　　宁波90亿元地方债认购倍数创交易所市场纪录 中证网讯（记者 周松林）9月17日，宁波市90亿元政府债券成功通过财政部上海证券交易所政府债券发行系统公开招标发行，市场机构踊跃认购，认购倍数创交易所地方债市场发行新纪录。另据统计，截止9月17日，今年上交所地方债累计发行规模已近15000亿元。 宁波市本批债券包括政府一般债券和专项债券，期限为5年、10年。其中，一般债券12亿，5年期（一般）6亿，全场34.25倍，边际33.58倍，利率3.90%；10年期（一般）6亿，全场25.13倍，边际21.62倍，利率4.05%。专项债券78亿，5年期（专项）6亿，全场28.67倍，边际28.65倍，利率3.90%；10年期（专项）7亿，全场18.60倍，边际15.11倍，利率4.05%；10年期（收费公路）7亿，全场16.06倍，边际12.71倍，利率4.05%；5年期（土地储备）25亿，全场20.18倍，边际17.91倍，利率3.90%；10年期（棚改）33亿，全场14.74倍，边际12.36倍，利率4.05%。 从发行结果来看，本次发行获得市场高度追捧，全场认购倍数达到19.57倍，为今年以来上交所地方债全场认购倍数最高值；同时，单只债券认购倍数最高达到34.25倍，这也是同期限今年以来上交所一般债券认购倍数最高值。承销团中的10家证券公司投标较踊跃，投标总量达477.7亿元，约为发行规模的5.31倍；券商中标总量15.6亿元，约占发行规模的17.33%。[详情]

　　以“减债”为重心加快财政金融结构大调整 陈龙/文 地方债是财政金融问题的“集中症结点”。在中美贸易摩擦以及我国产业转型升级和稳增长面临新压力的情况下，以“减债”为重心加快财政金融结构大调整，无论对于防范系统性风险，还是改善宏观经济环境、激发国民经济活力，都具有重要而紧迫的意义。当前削减地方债正处于一个重要的窗口期，解决这一问题不能再迟延，需要采取有针对的措施，才能化被动为主动。 一、地方债扭曲了财政金融结构，成为影响经济发展的“沉疴旧疾” 地方债问题与财政、金融密切关联、相互交织，是财政金融问题的“集中症结点”。当前财政金融结构不合理的一个突出表现是巨额的地方债存量，这一问题已成为抑制经济活力、影响经济社会健康发展的“沉疴旧疾”。 地方债已成为制约地方健康、持续发展的重要因素。虽然我国实施了大规模的地方债务置换，将债务成本从平均10%左右降至3.5%左右，减轻了地方负担，但这只是将债务压力后移，并未从根本上解决问题。即便是降低了融资成本，地方债存量仍成为压制地方发展的一座“大山”。按年利率3.5%计算，地方政府一年承担的显性债务利息约0.57万亿。但如果按数额30万亿、年利率5%—10%计算，地方政府及融资平台企业一年需要承担的隐性债务利息成本就高达1.5—3万亿。有的地方政府和融资平台连债务利息都承担不了。据统计，大约超过10%的融资平台公司的营业利润不足以支付其债务利息。 地方债是造成诸多结构性失衡，特别是金融资源配置失衡的主要因素。它挤压了其他市场主体，尤其是民营企业的金融资源，制约了企业的创新能力和发展潜力，对地方新旧动能转换和高质量发展产生负面影响。实际上，这也是我国中小企业融资难、融资贵的一个重要原因。虽然由于风险识别和规避等原因，中小企业融资难、融资贵是个世界性难题，但在我国为什么会尤为突出？其主要原因在于地方债等所导致的宏观层面的资源配置扭曲。巨额的地方债务存量呈现出较大的“挤出效应”——挤压了中小企业的“金融资源空间”。因此，如果我们仅仅从微观层面入手，尽管有些的方法和措施看起来不错，但由于不能解决宏观层面的问题，就会沦为“花拳绣脚”。 同时，地方债造成了财政资源的扭曲，挤压了积极财政政策的“操作空间”。当前，由于受中美贸易摩擦、原有的比较优势减弱、成本抑制等国内外因素的影响，我国迫切需要防范经济动能逐渐萎缩与衰减之风险。但我国的宏观政策“闪转腾挪”的空间受到压制，货币政策难以解决动能萎缩与衰减中的深层问题，因此，需要在坚持宏观审慎的框架和环境下，更为有效的发挥财政的积极作用。然而，巨额的存量地方债，已成为财政政策的羁绊，挤压了政策操作空间，影响了赤字、减税以及支出政策的调整和优化。削减地方债存量，成为当前一项重要而紧迫的任务。 综合各方形势判断，留给地方债存量治理的时间窗口已经不多。虽然受制于地方财力约束、资产流动性差等因素，地方债存量治理面临一些难题，但不是没有变被动为主动、变包袱为资源的可能。一旦地方债存量得以实质性削减，不仅可以在不给企业造成资金紧张的局面下，实现降杠杆的目的，而且可以释放出大量的金融资源，减轻金融环节和地方政府的压力，解决了金融环境问题。如果我们只着眼于稳增长的眼前需要，一味拖延，不去解决这一问题，则可能陷入经济动能加速衰减的不利局面。 二、地方债治理的着力点：数额巨大、家底不清的隐性债务 近年来，我国按照开正门、堵偏门、防范风险的思路，采取了诸多行之有效的措施，为防范债务风险提供了制度保障。总体来看，我国在控制地方政府显性债务方面取得积极成效，但地方政府隐性债务以及债务存量问题并没有得以解决。 截止到2017年末，我国政府债务余额为29.95万亿元，政府负债率是36.2%，低于国际公认的60%的警戒线。地方政府债务余额16.47万亿元，控制在全国人大批准的限额（188174.3亿元）之内，其中，一般债务10.33万亿元，专项债务6.14万亿元。地方政府的负债率为19%。如果仅考虑这些显性债务，地方债问题并不可怕，也不必过于担忧。而地方债的主要问题在于数额巨大、家底不清的隐性债务。 我国地方债务到底有多少，恐怕是一个“迷”，没人能给出一个准确的数据。目前各界对于隐性债务仍没有统一口径和认定标准。一般认为，地方隐性债务包括地方政府融资平台公司债务、棚改项目、政府和社会资本合作（PPP）项目和政府购买服务项目产生的债务、政策性融资担保等。从更加宽泛的意义上而言，养老金缺口、地方“僵尸国企”债务等也应属于地方隐性债务。 依据不同的统计口径和认定标准，一些机构对地方隐性债务进行了估算。例如：国际货币基金组织的报告显示，我国2016年底的地方政府隐性债务余额约为19.1万亿，即广义政府债务余额（46.4万亿）减去狭义的政府债务余额（27.3万亿）的数额；国内有的学者认为我国的地方政府的隐性债务23.57万亿元；还有一些学者通过地方融资平台公司的债务估算地方政府隐性债务，估算的结果一般在30至50万亿元之间。由于涉及一些不确定事项以及债务的具体分割，所以很难有一个确切的数额。但综合各方面判断，保守估计地方隐性债务大约在30万亿左右。 考虑隐性债务之后，政府的负债率及其产生的风险将会显著上升。如果加上隐性债务（按30万亿计算），政府负债率将会由36.2%上升到72%左右，超过了国际风险警戒线。地方政府的负债率将会由19.9%上升至56.2%，积累了引发局部系统性风险和突发性财政金融风险的潜在因素，给经济社会稳定运行带来压力。今年云南、天津等地的省级融资平台公司，以及西安等地的市级融资平台公司相继出现违约，使地方债的隐忧浮出水面。 从杠杆率上来看，地方政府隐性债务产生了“杠杆率错觉”。中国人民银行公布的数据显示，2017年我国宏观杠杆率为250.3%，其中，企业部门杠杆率为159%，政府部门杠杆率为36.2%。地方政府隐性债务主要是基于政府道义或责任而产生的债务，其举借主体一般不是政府，而是地方政府融资平台公司等企业。因此，地方隐性债务实际上统计在企业（地方国有企业）的债务里面，这就抬升了企业（地方国有企业）的杠杆率。如果把我们保守估计的30万亿元的地方隐性债务从企业债中剥离出来，政府部门的杠杆率就由36.2%上升到72.5%，企业部门的杠杆率由159%下降至122.7%。可以说，我国企业杠杆率的主要问题在于地方融资平台等引起的地方隐性债务。尽管近些年来我国在降杠杆做了诸多工作，取得了一些成效，但远没有达到预期，并且“运动式”降杠杆带来了资金紧张、抬升融资成本等问题，而地方债带来的宏观杠杆攀升问题并没有得以解决。 总之，巨额的地方债存量，既是导致我国当前杠杆高的重要原因，也是财政与金融问题的“集中症结点”。数额巨大、家底不清的地方隐性债务，已成为抑制经济内在活力与健康发展的“沉疴旧疾”。只有掌握了这一“病因”，才能开出合理的“药方”，使防范财政金融风险、“降杠杆”等工作更加有的放矢。 三、统筹资源、分类治理地方债 化解地方债问题，应坚持“中央不救助原则”，地方政府是责任主体，需要地方“各扫门前雪”。实际上，解决这一问题，地方还是具有一定的“资本”和有利条件的。首先，我国的地方债务带有“建设性”特质，大都属于资本性支出，在形成负债的同时，也形成了一定的资产。尽管有些资产的变现能力可能较弱，但仍为解决地方债问题提供了“家底”和空间。其次，地方政府控制着大量的国有经济资源。此外，财政支出有较大的优化空间，也为解决这一问题提供了财力基础。财政收支紧张与支出低效、浪费较为严重并存，特别是一些地方的政府引导基金存在闲置浪费、缺乏使用效率的现象。倘若把财政资金有效利用起来，就为解决地方债问题提供了空间。 总体来看，分类治理、削减地方债，是对财政金融资源的大调整，需要坚持“统筹资源、分类治理”的策略。在强化增量管理、遏制隐性债务增量的基础上，将重心放在削减地方债存量上，对于性质不同的债务存量以及不同的区域，需采取不同的措施。为此，需要在摸清资产和债务“家底”的基础上，通过“大预算”建设，统筹各项财政资金和国有经济资源，建立地方债存量分类治理机制，有针对性地削减地方债。为此，需要抓好以下几点： 其一，强化省级责任和主动性，建立省级国有经济资源统筹和债务处理机制。我国治理结构呈现“两级治理”的特征，《地方政府性债务风险应急处置预案》强调了“省级政府对本地区政府性债务风险应急处置负总责”，因此应强化省级政府的债务处理责任。鉴于我国大部分县级政府盘活资源和统筹资源的能力较弱，并且区域差异较大，应建立省级资源统筹和改革协调机制，在削减存量债务、融资平台转型等方面实行省级统筹，即：在省级范围内，统筹财力分配、统筹公共资源全局调整、统筹融资平台企业转型与改革。为更好地发挥省级政府作用，建议整合省级财政资金，设立省级债务处理专项资金，对本辖区有特殊困难的市县给予临时救助。救助资金则在以后年度，通过体制结算的方式收回。 其二，依据债务产生的性质以及各地资产资源状况，实行一地一策、分类治理。由于各地资源状况差异很大，各地债务形成的资产也并不相同，所以处理地方债存量必须坚持一地一策，灵活选择资产出售、资产置换、股权转换、资产证券化等方式消化存量债务。一是按照债务形成资产的性质，对于有现金流的、市场属性较强的项目，按照市场化原则，正常地削减资产和债务。二是对于投向交通运输设施和市政建设形成的显性债务和隐性债务，通过盘活城市资产、证券市场化等方式化解。交通运输设施和市政建设是形成地方债务的“大头”，约占地方政府及平台资金投向的70%左右。可根据情况，或者将这些资产与负债“装进”各省公共事业类上市公司，或者盘活城市资产、配置土地等方式化解。三是对于无现金流的公益项目以及“纯吃饭”形成的消耗，则盘活资源、出售资产、财政偿还的形式处理。 其三，采取积极措施，为市场化方式削减地方债提供有利条件。我国的融资平台企业存在多、散、资质较弱等状况，不利于市场化方式削减地方债。为此，加快整合、改革融资平台企业，降低市场对其融资及相应债券的疑虑，在提高其融资能力的基础上，逐步消化整合前的债务存量。同时，通过税收等政策，在资产交易和投资环节给予相关投资者一定的优惠、支持，增强金融工具的吸引力和效率，为市场化削减债务提供便利。 其四，健全机制，完善制度，消除地方债问题的体制机制根源。一是建立可持续、健康的融资机制，解决基础设施融资问题。对于公益性基础设施融资，应坚持量力而行的原则，在预算内安排。二是加快推进财政体制改革，在适度加强中央事权和支出责任的前提下，明确各级政府事权和支出责任，进一步理顺中央和地方收入划分，完善转移支付制度。三是坚持谁举债谁负责，建立责任追究机制。 作者中国财政科学研究院研究员    [详情]

　　肖立晟：隐性地方债务达38万亿，“兜底”想法要彻底打消 经济观察网 实习记者 刘璐 今年以来，化解地方债务风险被多次提及，全国地方政府隐性债务究竟有多少？ 太平洋证券首席宏观研究员肖立晟估测，全国地方政府隐性债务总规模约38万亿左右。 肖立晟表示，地方政府显性债务相对透明且风险尚可把握，但叠加隐性债务后的总债务风险水平高企，债务率、负债率及债务依存度均突破国际安全边际，处于较高水平。 肖立晟判断，防范处置隐性债务是化解地方政府债务风险的主要方向。 去年年底，审计署网站公布《财政部关于坚决制止地方政府违法违规举债遏制隐性债务增量情况的报告》。报告明确，要稳妥化解存量隐性债务，坚持中央不救助原则，做到“谁家的孩子谁抱”，坚决打消地方政府认为中央政府会“买单”的“幻觉”，坚决打消金融机构认为政府会兜底的“幻觉”。 近日，《中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》“低调”出台，虽未公开发布，但一些省市已经开始组织学习。 肖立晟指出，这意味着地方将上报整改方案，其中对于债务负担过重的地方很有可能启动“信号”意义的小范围违约。 “兜底”想法被彻底打消，打破“刚兑”绝不再是说说而已，那地方政府将会如何处置隐性债务呢？ 肖立晟认为，从地方“自有”资金考虑，可能采用盘活地方政府沉淀资金及所有国企的资产来处置隐性债务。而从更广泛的政策角度，启动第二轮置换可能是调动现任地方政府的积极性，对过往地方政府债务“法不责众”的一种解决办法。 在债务问题的严重程度上，肖立晟调查发现东部地区债务风险相对最小，西部地区债务问题最为严重。 “从省份来看，显性债务风险相对较高的省份集中于内蒙古、贵州、云南和辽宁；隐性债务问题较为严重的省份主要为内蒙古、陕西、福建、湖南、云南、贵州和宁夏等；广东、江西、江苏、上海和北京等地地方政府债务在全国范围来看，相对更为健康。”肖立晟说。 肖立晟解释，西藏、青海、甘肃、宁夏、云南等省份财政自给率较低，对中央财政存在较大依赖。相比之下，北京、上海、广东、江苏等东部沿海省份，经济发展相对较快，对地方政府债务具有较强的支撑能力，财政自给水平加高。[详情]

　　地方债发行提速 商业银行获准包销 摘要：业内人士分析，若风险权重由20%将为零，将会直接腾挪出2.7万亿风险资产对应的资本金消耗。如果将等量资金配置于100%风险权重的信贷或信用债，将使得社融余额增速提升至少1.5%，宽信用效果明显 《财经》记者韩笑/文 袁满/编辑 近期，地方政府债券发行迎来高峰，多个监管部门协力推动地方债发行和认购热情。 银保监会办公厅近日下发的《关于商业银行承销地方政府债券有关事项的通知》指出，为适应新预算法，地方政府债券将参照国债和政策性金融债，不适用《中国银监会关于加强商业银行债券承销业务风险管理的通知》（银监发[2012]16号）相关规定。 2012年原银监会出台的16号文规定，商业银行投资部门投资于本行所主承销债券的金额，在债券存续期内，不应超过当只债券发行量的20%。 业内人士指出，此次政策调整意味着，银行投资本行主承销的债券金额将不受此前不超过债券发行量20%的限制。某股份制银行金融市场部人士对《财经》记者表示：“这也意味着银行主承可以包销了。” 此前在7月30日财政部下发的《地方政府债券公开承销发行业务规程》也指出，公开承销地方政府债券时，可以在承销协议中约定采取包销方式，即在申购截止时间后有效申购额或缴款额不足计划发行额时，不足部分按承销协议约定，由全部或部分承销团成员按票面利率（价格）认购。 7月国务院常务会议指出，积极财政政策要更加积极，加快今年1.35万亿元地方政府专项债券发行和使用进度。财政部科研所金融研究室主任赵全厚此前对《财经》记者表示，1.35万亿元规模是年初就确定的，因为上半年地方政府过分着力去杠杆，导致专项债券发行太慢，所以下半年会加快发行进度。 随后在8月14日，财政部发布了《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》，要求加快专项债券发行进度，要求各地至9月底累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于80%，剩余的发行额度应当主要放在10月份发行。 据中信证券固定收益首席分析师明明测算，8月和9月是地方债发行高峰，需要发行新增专项债约8900亿元。 发行高峰到来，财政部亦提出多项政策措施推动市场的认购情绪。此前据路透社报道，财政部要求地方政府加快专项债发行工作，并对发行利率做出指导，要求地方债承销商投标利率较相同期限国债前五日均值至少上浮40个基点。 8月21日中国证券报报道称，商业银行投资地方债的风险权重将从20%降至零，这意味着在风险资产占比上，地方债将享受与国债、国开债同等待遇。 消息传出后，立即引起市场的热议。但据《财经》记者了解，银保监会目前尚未对此做出明确决定。 目前按照2012年原银监会发布的《商业银行资本管理办法（试行）》中规定，商业银行对我国公共部门实体债权的风险权重为20%。据莫尼塔研究首席经济学家钟正生测算，若风险权重由20%将为零，将会直接腾挪出2.7万亿风险资产对应的资本金消耗。如果将等量资金配置于100%风险权重的信贷或信用债，将使得社融余额增速提升至少1.5%，其宽信用效果要远强于目前市场期待的银行表内信贷扩张或表外监管缓和。 [详情]

　　新浪财经讯 9月4日，据中国证券报报道，银保监会于近日下发《中国银保监会办公厅关于商业银行承销地方政府债券有关事项的通知》（以下简称“通知”）。 通知指出，新预算法实施后，地方政府债券发行兑付方式由财政部代为还本付息变为省级政府自发自还，地方政府债券规模管理比照国债实行余额限额管理。为适应这一新情况，自通知印发之日起，地方政府债券参照国债和政策性金融债，不适用《中国银监会关于加强商业银行债券承销业务风险管理的通知》（银监发[2012]16号）（以下简称“银监发[2012]16号文”）相关规定。 此前，商业银行投资部一直适用于“银监发[2012]16号文”，该文规定： 商业银行投资部门投资于（计入会计分类为可供出售债券、持有至到期债券或应收款项类债券）本行所主承销债券的金额，在债券存续期内，不应超过当只债券发行量的20%，同时应满足其他关于商业银行投资业务的监管要求及内部管理规定。 据业务人士表示，取消20%的限制对地方债发行是一个利好，地方政府后续发债会相对之前变得容易。 政策组合拳“松绑”地方债 在业内人士看来，此次“松绑”地方债似乎早就开始了，从此前一系列全关政策和报道也不难看出。 第一步：窗口指导，加速买债 7月18日，网传央行打电话指导商业银行，必须要投资信用债券，AA+及以下等级债券一个月要投30亿元。随后该消息被媒体证实为真。 此前对于信用债投资，央行窗口指导显示，对AA+及以上评级按1：1比例给予MLF，AA+以下评级按1：2给予MLF资金，要求必须为产业类，金融债不符合。 第二步：约束地方债利率下限，加速成交 8月中，为护航逾1万亿人民币的地方政府专项债券发行，据称中国财政部对商业银行投标利率下限进行指导，通过保证新发专项债的票息水平，推动尽早完成发行。 不愿具名人士称，财政部周二在与部分银行的会议中建议，商业银行在参与地方专项债发行时，投标价格下限应较相同期限国债前5个工作日收益率均值上浮40个基点或以上。知情人士表示，财政部此举是为了确保地方专项债顺利发行。 新浪财经就此问题询问国内某评级公司人士，据该人士解读，干预投标最低利率，就是怕地方政府对投标金融机构施压，导致利率不反应实际风险和意愿，影响专项债的发行进度，提升专项债对机构的吸引力。 另据业内人士表示，由于此前央行窗口指导商业银行购买低等级债，因此相对有保障的地方债就成为了市场首选。而在8月14日财政部发布的《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》中也表示，要求安排今年后几个月特别是8、9月发行计划，加快发行进度。今年地方政府债券发行各地至9月底累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于80%，剩余的发行额度应当主要放在10月份发行。 按照文件的精神，全国各地9-12四个月要把万亿专项债发出去，发不出去要问责，从党纪到国法。正因为地方债购买成为了一种刚性的需要，导致高信用等级的地区，比如上海、江浙等发达省份的地方债受到热捧，地方政府顺势压价，导致价格甚至接近“无风险”的国债收益率。 银行等机构对此叫苦不迭并且多有怨言，因此作为14日《工作意见》的补充，确定了地方债发行的下限，从而防止地方政府任性压价。 同时另一方面，也是敦促双方快速成交。 财政部前期调研认为，前7个月地方债发行利率平均值为相同期限国债前5个交易日平均收益率上浮40-60个基点。因此直接将价格下限约定一次到位，保证金融机构不会太亏，同时潜台词也是要求银行等快速成交，呼应昨日出台的加速地方专项债发行的政策。 第三步：网传地方债风险权重有望调降至零，实行公开承销 据此前中国证券报报道，地方债风险权重有望在近期调降至零。业内人士表示，这将显著提升地方债吸引力，银行配置需求将显著提升。 知情人士称，地方债风险权重有望从原来的20%降至为零。 根据《商业银行资本管理办法（试行）》的相关规定，银行资本充足率不得低于既定下线，即在总资本既定情况下，银行风险资本总和不得超过既定量。地方债风险权重调低后，在总资本不变情况下，银行可投资地方债总量增加。地方债风险权重调至零，意味着在风险资产占比上，地方债将享受与国债、国开债同等待遇。地方债收益率高于后两者，对银行吸引力预计将显著提升。 随后8月20日，财政部印发《地方政府债券公开承销发行业务规程》的通知。通知称，为进一步完善地方政府债券发行方式，提高债券发行效率，财政部决定实行地方政府债券公开承销制度。 第四步：银行承销地方债风险管理参照国债 卖方政策来了！上述多项政策，大多是刺激地方债买方的，买方胃口大开后，卖方也要及时跟上，才能确保地方债快速密集的发行。因此9月3日，据中国证券报报道，银保监会于近日下发《中国银保监会办公厅关于商业银行承销地方政府债券有关事项的通知》。 通知指出，新预算法实施后，地方政府债券发行兑付方式由财政部代为还本付息变为省级政府自发自还，地方政府债券规模管理比照国债实行余额限额管理。 业内人士认为，此举利好于地方政府发债，银行承销不再受20%限额约束，使地方政府后续发债相对容易。[详情]

　　地方债华山论剑：东镇江、西毕节、北大连、南湘潭，谁是隐性之王？ 来源：扫雷小组 作者：扫雷君 岁在戊戌，西历公元2018年。 隐性债务意见已下发，但规模几何，不得而知。 地方样本提供了参考：隐性债务大多数倍于显性，不乏4、5倍者。 面对此图，走南闯北的交易猿、研究猿争了起来，恰似地方债华山论剑： 政府不公布，我们来排名。 A：比例这么高！ B：全国大概1：3。 C：再大胆一些。 ……．． 建投某交易猿足迹遍布神州，且潜心研究多年，喟然叹曰：赫赫有名者， 东镇江； 西毕节； 北大连； 南湘潭。 东西南北四绝已定，那么中神通呢，谁是隐性之王？ 建投交易员： 如以县为单位， （隐性之王）曾经我以为是都江堰， 直到我认识了五家渠。 五绝将定之时，达康书记大喝一声： 你对GDP一无所知。 [详情]