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文 / 新浪港股专栏作家谭明磊 微信公众号（xlgg-sina）
永达汽车（03669.HK）借壳扬子新材回归A股受挫，万达商业（03699.HK）借壳回归看来也困难重重，于是在香港和内地市场之间，又开始流行新的一招：A股增发，并收购港股的内部资产做重新估值。
“这是门生意”，资本圈有人说。
内地一线城市的房价坚挺而且高处不胜寒，二三线城市房价就只能跟风，毕竟钱多的地方，总是给得起高售价。境外上市公司私有化借壳回归A股，这几年成为资本圈的热门话题，也是由于A股各类因素造就的上市公司高估值，与香港市场和美股市场存在不小的差异。
中国证监会近日公布被外界认为是“史上最严”的重组新规，借壳上市难度空前增加。不过，在当前内地新股“堰塞湖”依然存在的情况下，借壳仍是上市捷径，包括中资概念股回归在内的借壳上市游戏仍将继续。
按现有规定，判定是否为A股借壳上市，需同时满足两个条件：上市公司控制权变更及收购资产总额超过上市公司现有总资产。构成借壳上市的重组，其监管标准与IPO等同。而新规将这项要求更加细化，将交易规模由总资产一项指标扩展至总资产、净资产、营收、净利和股份等五个指标，只要任意一项指标超过上市公司，即视为达标，甚至连收购后主营业务变更，亦可被视为借壳上市；控制权变更亦由原先的股本比例标准进一步拓展至股本比例、董事会构成、管理层控制三个纬度。
北京一投行人士认为，“原有的借壳游戏还可继续玩，但类借壳部分大部分会流产，．．．对于已公布预案的项目，很多会触发红线，做不了。”
永达汽车（03669.HK）借壳扬子新材回归A股受挫，万达商业（03699.HK）借壳回归看来也困难重重，于是在香港和内地市场之间，又开始流行新的一招：A股增发，并收购港股的内部资产做重新估值。不过有时候这类重估价值也是看得人目瞪口呆。
案例1：中软国际（00354.HK）分拆8.4亿变身63.31亿
据博通股份重组预案显示，公司拟以39.07元/股向中软国际定增1.62亿股，购买中软国际科技、上海华腾软件各100%股权，本次交易标的资产的初步作价为63.31亿元。
上交所称，本次交易标的资产的母公司中国软件国际为香港上市公司，旗下业务包括TPG和IIG两大版块，本次交易标的为其中TPG相关业务。根据博通股份预案披露内容显示，以2016年6月30日为基准日，本次交易标的资产归属母公司净资产14.6亿元，预估价值63.31亿元，增值49.15亿元，增值率347.1%。
中软国际科技于2012年成立，注册资本1亿元，其中中软国际出资6000万元，华为技术出资4000万元，各占60%和40%。
2016年2月，华为技术将手中40%股权以2.02亿元的价格转让给中软国际，以此计算，中软国际科技估值为5亿元。
2016年6月，华腾软件原股东Hinge Global Resources Inc、衷道投资、中软国际（香港）分别将所持有的华腾软件88.78%、8.78%、2.44%股权转让给了中软国际（中国），协议转让价分别为3.02亿元、2，985.2万元，和829.6万元。股权转让完成后华腾软件变更为内资企业。
虽然两次股权转让所对应的估值简单相加为8.4亿元，看上去与此次交易作价的63.31亿元相差甚远。但是中软国际今年2月份与华为技术发生的这次股权转让，发生在其进行TPG业务资产整合重组之前。
根据公开信息，目前的中软国际科技体内，除了原有业务，还整合了掌讯互动、中软国信、中软资源等中软国际（中国）子公司的原有TPG业务，同时还整合了另外4家境外子公司。其资产情况和盈利能力，都和华为技术转让股权时有相当大的区别。
此前中软国际的股价一直在2.5-4港元之间，对应的市值为54亿港元至86.4亿港元之间。截至2016年8月10日收盘，香港上市公司总市值约为74亿港元，折合人民币63.52亿元（人民币），相当于本次交易标的资产估值 63.31 亿元。
分拆出来的业务估值，比母公司整体的市值差不多，甚至还要高，那么只能说明要么是港股给得估值低了，要么就是A股的估值太“吓人”。看看中国忠旺借壳中房股份，分拆主业铝挤压业务，交易作价282亿元，而同一时期香港的上市公司市值也才200.7亿元。
根据此次交易在香港联交所披露的信息，标的资产模拟财务数据显示，其2015年税前净利润为2.01亿元，净资产14.06亿元。换言之，此次标的的净利润占香港母公司中软国际净利润的71.8%，而其净资产仅沾母公司净资产的43.3%。
与永达汽车当初想回归A股想法有异曲同工之妙，也是把核心资产装到内地A股，香港市场事实上只留下一个控股集团公司剩余的壳。
案例2：神州控股（00861.HK）拆分IT分销业务借壳深信泰丰
2015年8月，神州控股发布公告，再次拆分业务回归A股上市。此次交易并未采用分拆上市的方式达成，而是采用了“重大资产出售”的方式进行。
而同样是由神州控股拆分出来的业务，在港股这样的成熟市场难以获得高估值的IT分销业务被神州控股打包出售借壳深信泰丰后，自复牌起股价便一路上涨。
神州数码（000034.SZ）最初交易作价40.1亿元，已2016年完成交易并修改证券简称，目前市值已达196.2亿元人民币。是香港上市公司神州控股市值的2.9倍。
案例3：慧聪网玩ZOL一年 15亿港元变20亿人民币
中关村在线（ZOL）曾是IT领域最知名的垂直类网站，成立于1999年。在2004年最为辉煌的时候被美国CNET传媒以1亿美元的高价收购。2008年中关村在线的母公司CNET被哥伦比亚广播集团以18亿美元的价格并购，中关村在线也随后成为其旗下媒体。
慧聪网（02280.HK）是于2015年3月份才发起对中关村在线、中关村商城等资产的收购，直至7月份才完成这一系列收购。慧聪网当时公告显示，慧聪网是以增发股份加现金的方式收购中关村在线，整体的交易作价高达15亿港元。
2016年7月27日，上海钢联（300226.SZ）公告，公司拟以发行股份及支付现金的方式，作价20.8亿元（人民币）收购慧聪建设与锐景慧杰持有的知行锐景（包括中关村在线资产）100%股权。此次交易预估值为20.83亿元，预估增值20.28亿元，预估增值率3702.79%。这次资产并购并不牵涉相关上市公司借壳，但是慧聪网资本运作利润之高，也是令业界惊叹。
中国经济正在转型，而资本市场的风云变化，更是让上市公司的老板们看到其中的商机无限。中国证监会也拟定多项针对性条款，将大幅提高借壳上市的门槛和成本，使得炒壳热进一步降温，壳股价格面临压力；但新规仍处于征求意见阶段，未来实施力度不得而知，因此A股壳股股价尚不至于出现大幅下跌。上海一投行人士指出，只要股票发行注册制还未实施，目前A股IPO排队现象就无法有效解决，借壳市场的供求关系就不会根本性扭转，新规定影响的只是壳股价格和上市成本。
港交所给出公司借壳变身 交易的4个特点
现在内地散户股民只盯着沪港通和深港通之间的二级市场交易，殊不知做大买卖的公司老板们正在思考如何变资产戏法，同样也给香港和内地的监管部门更多的政策考验。
2015年12月，港交所也进一步收紧借壳上市监管，就大规模集资给予指引，指若集资活动后，资产过半为现金将被视为现金资产公司（cash company），港交所会将其停牌，并将复牌申请视为新上市申请。
针对上市公司集资，再转而开展新业务的现象。港交所指出，这些交易有四大特点：其一，是集资金额非常巨大，且与主营业务无关；其二，集资金额用于开拓新业务，与主业无关；其三，大部分原有董事会辞任，其四，新业务规模将远远大于原有业务。
港交所已就出售资产刊发额外指引，指出当公司出售资产相当于《上市规则》界定的非常重大出售事项时，相当于将出售的资产撤回上市，须先在股东大会获得独立股东批准，有关决议须独立股东至少75%赞成票，反对票不得多于10%。分析指，新例令上市公司“卖壳”变得更难。
停牌期间，如上市公司经营一项适合上市的业务，可申请复牌，港交所将把复牌申请视为新上市申请处理。如若停牌超过12个月，或港交所认为有需要情况下，交易所有权取消其上市资格。
《评论家季刊》说：“资本逃避动乱和纷争，它的本性是胆怯的。这是真的，但还不是全部真理。资本害怕没有利润或利润太少，就象自然界害怕真空一样。一旦有适当的利润，资本就胆大起来。如果有10%的利润，它就保证到处被使用；有20%的利润，它就活跃起来；有50%的利润，它就铤而走险；为了100%的利润，它就敢践踏一切人间法律；有300%的利润，它就敢犯任何罪行，甚至冒绞首的危险。如果动乱和纷争能带来利润，它就会鼓励动乱和纷争。走私和贩卖奴隶就是证明。”（托·约·登宁《工联和罢工》1860年伦敦版第35、36页）
(本文作者介绍：智通财经执行总编。)
责任编辑：黄建华 SF178
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