意见领袖 | 陶冬（瑞信董事总经理、亚太区私人银行高级顾问）
市场在一个星期里发了两次疯，先是美联储主席鲍威尔听证会，导致资金恐慌式上调加息预期；接着是非农就业数据，又将加息预期降了下来。Fed Pivot（美联储转向）这个概念，市场已经玩了大半年了，意思是美联储改变政策轨迹，当时的故事是美联储很快就会停止加息并开始部署减息。不料Pivot的意思是可以改变的，原来利率政策可以是加息重新加码，也可以是停止加息的。
鲍威尔在上个星期二的国会听证中表示，美联储有加快加息步伐的准备，市场闻讯再次调整对利率政策力度和路径的预期，3月份加息50点的隐含概率一度高达70%，股市和债市大跌，两年期国债利率一度升破5%。但是到了上星期五，2月份非农就业数据显示，尽管就业增加依然火爆，工资增长已经放缓，市场再次调整对利率走势的预期，预期3月加息50点的人基本消失，甚至有人认为无须加息，两年期利率跌回4.6%。
日本银行举行了行长黑田东彦任内最后一场例会，政策利率不变，也不对收益率曲线管理作调整，日元汇率下挫。中国政府在今年寻求5%左右的增长目标，2月份社融数据和银行信贷双双高过预期。美国总统拜登披露今年财政预算，维持扩张性财政，但是对富人和大公司增税。
美联储或加息25点
美国2月份录得了31.1万份新增非农就业，大幅低于上月夸张的50.4万，但仍远高于分析员预测的21.1万。由于更多的人参与到就业市场，失业率回升到4.6%，不过仍是几十年来的低点之一。这个数据证实了上个月超强劲的就业数据不是一次性的统计偏差，的确劳工市场非常紧俏。彭博社统计，这是连续11个月就业超过预期，是25年一遇的情景。
就业数字乍看上去很强悍，不过细节里却透露着放缓的苗头。时薪环比增长只有0.2%，低过预期，同比4.6%，主要是受到基数效应的影响，未来几个月时薪增长应该趋向4%的水平。更好的观察指标是整体劳工收入（aggregate labour income），2月份就业人数增加了，但是时薪收入却在放缓，两个合起来的整体收入上涨了11个点，此乃两年来最慢的增长。
笔者认为工资增长放缓，给了美联储在加息上维持现状的底气，毕竟工资物价螺旋上升中的一环有放缓迹象。不过加息50点的可能还没有完全消失，还要看本周的通胀数据。
鲍威尔在最近的参议院听证会上表示，“最近的经济数据强过预期，这意味着终极利率水平可能会高于之前的计划。如果整体数据显示更快的紧缩政策，我们准备加快加息步伐。”鲍威尔还指出，除了住房，其他核心服务价格几乎没有回落，就业市场依然炽热。这是美联储主席第一次透露口风，有可能重新回到50点加息。美联储承认连续加息475点，对就业市场和服务业通胀的抑制作用不大，距离重回2%的政策目标仍任重道远。
不过，非农就业数据出炉后，资金的加息预期快速冷却，现在市场多数人认为3月22日加息25点，甚至有三成的人认为本次会议不加息，之后5月基本认定会加息25点、7月加息25点的概率已经下降到40%，有部分人士预计9月会议可能减息，年底前联邦利率回落到4.89%。应该说鲍威尔听证和非农就业数据令市场对利率走势的判断大起大落。
笔者不排除美联储加息50点的可能性，但是认为25点的可能性大很多。美联储好不容易把市场预期调整好了，如果没有特别震撼的数据，应该会维持现在的力度，但保留未来加码这个选项。另外还有一个特别因素，就是加州一家银行倒闭。这家银行出现问题其实提醒了美联储暴力加息的系统性风险。美联储加息又多了一个掣肘。
美国总统拜登宣布了2023年预算草案。他选择在宾夕法尼亚州公布而不是在传统的华盛顿，凸显出为2024年总统选举创造民意支持的意图。拜登政府上任两年，创造出巨大的财政赤字，这次势必受到控制了众议院的共和党议员的挑战。
这份预算中，白宫真的试图削减预算，不过主要不是通过削减开支，而是通过加税，向亿万富翁加税，向股票回购加税，向对冲基金和PE基金加税，向虚拟货币交易加税，同时取消对石油公司的税务优惠。拜登政府会继续将资源向低收入阶层倾斜，公共开支稍有放慢但仍然强势，通过劫富济贫来实施财富再分配。
早表态、慢改变、维持宽松立场不变
日本银行在刚刚召开的政策例会上，维持利率政策不变，维持收益率曲线管理政策不变。这是行长黑田东彦主持的最后一次政策会议，一代货币政策强人就此走下央行舞台，随他而去的还有超宽松的货币政策。
黑田在任十年，把量化宽松政策玩到了极致。先是零利率、负利率政策，接着是量化宽松政策，政策弹药打光了就推出收益率曲线管理，通过央行无限量干预债市，硬是把国债收益率钉在政策目标区间，借此影响实体经济的资金成本。去年美国和欧洲先后进入了激进式加息周期，日本银行维持了超宽松政策，使得日本和美欧之间的利差越拉越大，吸引了大量的投机沽空盘，现行的政策明显地越来越不可持续了。岸田政府挑选一位局外人来掌管央行，摆明了就是要改变现行政策。
植田和男4月9日接任行长后，政策改变是必然的，问题是怎么改，多快改，多激进地改。相信他会早表态、慢改变、维持宽松立场不变。早表态，指的是很快会对政策改变放出姿态来，包括对现有政策作全面评估，改写央行和政府之间的政策目标，包括对2%的通胀目标有更灵活的酌情权。笔者预计第二季度会有25点的加息，目的在于将利率水平回归到正值，并非开启一个新的加息周期。
政策评估中，应该会提到改变收益率曲线管理的政策，但政策推出的时机暂时不清楚，估计在今年下半年发生。日本通胀已经超过4%，比美欧要低，但是远远高过政策目标。不过笔者认为日本央行不急于加息，一则经济形势并不乐观，下半年增长可能会放缓；二则预计美国可能减息，再加上日本的工资增长刚刚起步，所以植田可能会动口不动手。除了将利率回归正值的那一手外，今年暂不加息。
彭博社指出，日本改变货币政策是世界级的市场现象，笔者很认同。日元是世界最后一个零利率币种，很多金融市场的套利交易借的是日元。长期的零利率政策把日本庞大的储蓄挤压到了海外市场，一旦日元转势，利率上升，大量日本资金要流回国内，对美国国债、美元汇率都构成冲击。最大的潜在威胁，当然是央行需要有技巧来改变收益率曲线管理政策，稍有不慎，日本国债、日元汇率乃至全球价格都可能出现恐慌。
(本文作者介绍：经济学家，瑞信私人银行大中华区副主席)
责任编辑：张文
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