中钢债转股拉开序幕意味着什么？

　　文/新浪财经意见领袖专栏（微信公众号kopleader）专栏作家 黄志龙

　　中钢集团达成债转股方案表明，尽管债转股一度受到投资者的广泛质疑，但监管部门在市场化、法制化程序的基础上对优质龙头企业推进债转股的方向明确。

中钢债转股拉开序幕意味着什么？

　　据媒体报道，关于债转股的指导意见和负债近千亿元的央企中钢集团债转股方案均已上报国务院，自此，关于债转股是否实施的争论告一段落。事实上，债转股作为处置债务违约的市场化方式之一，在东北特钢等地方国企恶性违约事件之后，曾与逃废债一道面临“过街老鼠、人人喊打”的窘境，以至于中联重科等优质上市企业不得不发布公告承诺不进行债转股。显然，投资者低估了监管部门推进债转股的决心，也低估了当前企业部门去杠杆过程中面临的多重挑战。笔者认为，决策部门在市场一片质疑声中推进债转股，有以下多方面的综合考量。

　　从中央政府态度看，今年两会期间，李克强总理首次提出通过“债转股”方式逐步降低企业杠杆率，时隔近二十年的债转股重回公众的视野。此后，一些学者和投资者以权威人士文章5月份发表的文章《开局首季问大势》为由反对“债转股”，权威人士的原话是这样的“对那些确实无法救的企业，该关闭的就坚决关闭，该破产的要依法破产，不要动辄搞‘债转股’，那样成本太高，自欺欺人，早晚是个大包袱。”

　　换言之，对于短期面临流动性困难、受经济周期影响较大的优质龙头企业，权威人士从未反对过“债转股”，至少这是处置企业债务问题的途径之一。8月初，银监会《关于钢铁煤炭行业化解过剩产能金融债权债务处置的若干意见》提出，“支持金融资产管理公司（AMC）、地方资产管理公司，对钢铁煤炭企业开展市场化债转股”。由此可见，决策层对龙头优质企业的债转股的大门始终没有关闭。

　　G20成都会议期间，财政部部长楼继伟对地方国有企业债务违约“援助但不兜底”的明确态度，8月5日，人民日报发表评论员文章《国企违约，应按市场规则处理》，明确指出“不能动不动就拿纳税人的钱来为国企的违约买单”，这说明由政府财政来兜底企业债务违约实现刚性兑付可能性较小。

　　事实上，今年以来，中央和地方财政收支均面临了较大压力，特别是地方财政收入增速大幅下挫，地方财政支出刚性特征明显，支出增速持续维持高位（见下图）。在企业债务违约较为集中的地区，如广西、云南、辽宁、湖南、山西等地区，往往是产能过剩问题严重、地方财政收支更为困难的地区。因此，指望地方财政兜底地方国企违约债务的可能性也不大。

图1

　　防止出现大规模企业破产清算，避免大范围失业潮，是中央政府对于当前去产能、去杠杆以及国有企业改革重组的政策底线。对于一些资不抵债、不可持续、毫无前景的僵尸企业，无疑应进行破产重组，但对于中钢集团、中联重科等仍有较强市场竞争力的龙头企业，破产清算无疑是最坏的选择。

　　银监会《关于做好银行金融机构债权人委员会有关工作的通知》已明确指出，“对于具备以下条件的企业：企业发展符合国家宏观经济政策、产业政策和金融支持政策；企业产品或服务有市场、发展有前景，具有一定的重组价值；企业和债权银行业金融机构有金融债务重组意愿。”

　　债权人委员会“要尽量多推动企业兼并、债务重组，少实施破产清算。”显然，监管部门的最终目的是为了防止出现断崖式的企业破产清算潮，对优质企业进行债转股是防止出现大规模破产和失业潮的关键举措。

　　国有企业混合所有制改革迟迟未有效推进，主要障碍是国企债务负担沉重、杠杆率高企，对社会资本缺乏吸引力。通过债转股，一方面可大幅降低国有企业杠杆率，另一方面还可顺势推进国企混改。

　　7月份监管部门发布的《关于深化投融资体制改革的意见》提出“开展金融机构以适当方式依法持有企业股权的试点”，给金融机构通过债转股参与国企混合所有制改革打开了政策之门。与此同时，国企杠杆率降低之后，发展前景重新展现活力，这将提升社会资本参与国企混改的吸引力和积极性。

　　综上所述，中钢集团达成债转股方案表明，尽管债转股一度受到投资者的广泛质疑，但监管部门在市场化、法制化程序的基础上对优质龙头企业推进债转股的方向明确。中央和地方财政无心也无力兜底违约债务，大规模的破产清算进而导致失业潮是整个中国经济都不能沉重之重，同时，我们还应看到债转股对推进迟迟未启动的国企混改的正面效应。

　　(本文作者介绍：苏宁金融研究院宏观经济研究中心中心主任、高级研究员。)