第九篇 “债务—创新”传导理论与宏观经济学“通论式研究”新范式
——“政府债务 - 央行利率 - 金融投资 - 经济创新”之间的传导机制研究
摘要：1936 年凯恩斯将其新出版的著作命名为《就业、利息和货币通论》，这被称为宏观经济学的开端，但是在凯恩斯之前，宏观经济学并非不存在，只是还不那么系统，而且凯恩斯也不是第一个对宏观经济学进行“通论式研究”的，此外还有庞巴维克、维克塞尔、费雪等也都进行了类似的研究，尽管他们的思想框架各异，但研究方法基本相同，凯恩斯经济学形成后，其他“通论式”的宏观经济学研究相继被雪藏， 经济学江湖被凯恩斯一统天下，本文重新梳理了宏观经济学中“通论式研究”的历程， 并提出了新的“通论式”宏观经济思想体系，即“政府债务 - 央行利率 - 金融投资 - 经济创新”传导机制理论，这个理论是本人曾经提出的“新财税经济学”的一部分， 新财税经济学可以将政府债务、财政财税、金融投资、经济创新纳入一个宏观经济模型中研究，可以算是宏观经济学的一种新范式。
关键词： 通论式研究 宏观经济学新范式 金融机构激励相容 最优央行利率 创新资本经济学 第四代经济增长
一、通论式研究与宏观经济学思想体系的形成
凯恩斯本人虽然被称为“宏观经济学”之父，但是凯恩斯经济学并不是从宏观经济学的空白中诞生的，而是从经济学论战中胜出的，比如上世纪爆发的“凯恩斯大战哈耶克”其实就代表着当时两大宏观经济学思想体系的竞争，这两大思想体系分别是奥地利学派的庞巴维克体系和瑞典学派的维克塞尔体系，凯恩斯当时还并没有形成自己的经济思想体系，他在《货币论》一书中体现的其实是维克塞尔的思想体系，而哈耶克的思想体系也不过是继承的庞巴维克的经济思想而已，凯恩斯大战哈耶克的本质是“维克塞尔体系”和“庞巴维克体系”两大宏观经济体系的对峙，凯恩斯继承维克塞尔的思想主要是通过翻译维克塞尔的著作获得的，后来随着“大萧条”的深化以及哈耶克的挑战使凯恩斯很快就放弃了对维克塞尔宏观思想体系的维护，转而开始探索自己的思想体系，这就是后来的《通论》以及由《通论》衍生出来的凯恩斯经济学， 其实与凯恩经济学斯同步形成的还有费雪的思想体系，费雪的思想也是宏观经济学中非常重要的一支。
“通论式研究”历来是宏观经济学的一大特色，“通论式研究”就是将至少三个或是三个以上的宏观经济变量融合在一个理论中进行研究，比如庞巴维克的思想体系构建的是“利率 - 生产 - 经济周期”之间的关系，维克塞尔构建的是“利率 - 投资 - 通胀 - 经济周期”之间的关系，凯恩斯构建的是“储蓄 - 投资 - 收入 - 经济周期”之间的关系，费雪构建的是“债务 -- 利润 - 货币 - 经济周期”之间的关系，他们都不只研究了一个经济变量或经济现象，而是将多个经济变量构建在一个模型中，他们这种“通论式研究”在宏观经济学中反而是主流，这是由宏观经济学自身的特点决定的， 宏观经济学本身就是一个体系，这与微观经济学不同，微观经济学是由多个相互独立的板块组成的，这些板块之间没有关联，冲突也不大，比如价格理论、竞争理论、信息理论、行为理论本身都是相互独立的研究分支，这些研究分支合到一起就构成了微观经济学，而宏观经济学则不同，投资、消费、利率、通胀、债务这些问题本身就是相互联系、相互影响、相互传导的，宏观经济学研究的本质就是要弄清这些变量之间的相互影响关系，因此宏观经济的自身特征决定了宏观经济学研究必然是“通论式研究”。
当然现在的宏观经济学研究还远远谈不到完善，关键是还有很多经济变量没有被引入到宏观经济模型中，比如“金融机构”就没有被引入宏观经济模型中，关于这一点海曼明斯基、帕特里克博尔顿等学者都有论述，中国社科院学者张晓晶甚至将“如果把金融找回来”当做是形成宏观经济学新范式的主要使命，是宏观经济学的“自我救赎”。其实除了金融机构之外，政府债务、财政税收、经济创新也没有被纳入宏观经济模型中，而且这比“金融缺失”导致的问题还严重，比如现有宏观经济学无法解释 2008 全球金融危机的爆发并非没有引入金融机构，而是因为没有引入财政税收和政府债务问题，因为现代人类面临的债务危机，从根本上是政府债务导致的，私人债务只是政府债务的转移而已。
我在新财税经济学中曾经提出了一种新的研究框架，我将其命名为“- 政府债务- 央行利率 - 金融投资 - 经济创新”的传导机制，简称“债务 - 创新”传导机制，这是一种新的“通论式研究”，主要研究的是政府债务对央行利率、金融投资和经济创新的影响，通过这个传导机制的研究，我们将会对宏观经济学形成一个新的认识。
二、政府债务与央行利率之间的传导关系
政府债务与央行利率之间表面上看不存在什么关系，但实际上关系很大。一个国家的央行实行什么样的货币利率并不是完全自由的，而是由其政府债务水平决定的， 因为央行的利率水平决定了一个国家的政府债务利息支出，一个国家的央行利率水平越高，这个国家的政府债务利息支出就越多，一个国家的央行利率水平越低，这个国家的政府债务利息支出就越少，一个国家的政府如果负债过高，这个国家的央行就不能随意提高利率，因为一旦提高利率，政府债务就有随时崩盘的风险，也就是一个国家的最高货币利率必须在其政府债务所能承受的范围之内，一个国家央行利率的天花板是这个国家的政府债务水平，央行利率会受到国家政府债务的压制。相反，一个国家的政府负债越低，央行利率政策越自由，随着政府负债的扩大，政府可以承受的利率会越来越低，当负债大到一定程度时，央行就必须实行零利率。政府借债与民间借债最大的区别是，政府可以制定利率，而民间不能，所以当一个国家发生政府债务危机时，往往会通过不断降低利率来拖延债务。
（一）“政府债务 - 央行利率”螺旋的形成
不仅政府债务可以压低央行利率，同样央行低利率也可以助长政府债务，比如西方国家实行的“量化宽松”货币政策就会将国家推向债务深渊，因为各个国家的政府都会趁着低利率疯狂地扩张债务，最后使国家普遍陷入“政府高债务- 央行低利率螺旋”， 这是一种政府高负债和央行低利率并存的现象，在这种现象中，“政府高债务”与“央行低利率”相伴而生，相互影响，相互增强，而且是单向运动的，只能朝着政府债务越来越大，央行利率越来越低的方向发展，短期内几乎是不可能走出来的，因为要走出这种困境，除非是政府主动缩减债务，这是很难做到的，如果是央行通过提高利率迫使政府缩减债务也同样非常困难，最后的结果就是央行利率长期被锁定在零利率边缘，一直持续下去，这种状态我们称为央行利率被政府债务“锁定”，“政府高债务- 央行低利率螺旋”对经济造成的深度危害，我们称为“政府高债务- 央行低利率陷阱”， 一个国家一旦掉入这个陷阱就会非常危险，因为政府高债务的危害会通过央行低利率
传导到社会各个层面。市场经济是存在一个货币的“自然利率”的，“政府高债务 - 央行利率低螺旋”的危害就是会将市场利率长期置于自然利率之下，会导致自然利率与市场利率的长期偏离，这会形成整个金融市场利率的长期性扭曲。
（二）“央行独立不可行”原理
各国央行虽然都宣称有一定的独立性，但央行只有制定货币政策的权力，而没有管制政府债务规模的权力，当政府债务对央行的货币政策形成“压制”的时候，央行必须被动接受这种来自政府债务的压制，首先，央行不具备独立性，其次，央行的职责是稳定经济，如果发生政府债务崩盘，经济将会陷入极大的危机，这也是央行不愿意看到的。因此央行虽然表明上拥有货币政策的自由裁量权，但最终都会“顾全大局”向政府财政部门妥协，因此从根本上说央行并不能完全独立，其货币政策也并不完全自由。我们将这种因政府债务导致的央行不能独立之执行货币政策的现象称为“央行独立不可能性原理”。
三、央行利率与金融投资之间的传导关系
当政府债务的危害传导给央行利率后，央行利率马上就会将这种危害传导给金融机构，关于央行货币政策与金融投资之间的传导关系，本人主要通过“货币政策与金融机构之间的激励相容”理论进行阐述，在这里我们先对金融机构进行下分类，我们将金融机构分为投融资性金融机构和投机性金融机构，前者主要是指直接服务实体经济的信贷类金融机构，后者主要是指证券交易及衍生品交易类金融机构。
央行发出的货币并不能直接进入实体经济，必须要经过投融资性金融机构才可以被输送到实体经济，在货币输送的过程中，金融机构并不会被动地充当货币的输送渠道，他们也有自己的利益考量，投融资性金融机构输送货币的积极性主要受到货币利率的影响，他们是“高利率偏好”的，利率越高，这类金融机构从事货币供给的业务积极性越高，这时我们称之为货币政策与金融机构是激励相容的。相反，利率越低， 投融资性金融机构从事货币供给的业务积极性越低，这时我们就将之称为央行货币政策与这类金融机构的激励是不相容的。相反那些从事证券交易，衍生品交易的投机性金融机构则相反，投机性金融机构是低利率偏好的，利率越低，投机性金融市场越繁荣。但这类金融市场的繁荣对实体经济投资帮助不大，经济危机时需要增加的实体经济投资主要依赖于投融资性的金融机构。
高利率对投融资性金融机构积极性的激发，我们称之为“利率激励”，投融资类
金融机构从事货币贷款的积极性是货币利率的正函数，为何投融资性金融机构需要利率作为激励呢，首先，投融资性金融机构本身是中介，并没有自己的资金，他们的资金都来自募集，最终来源是民众的储蓄或理财资金，当然利率越高，民众储蓄或理财的积极性就越高，这时金融机构就越容易募集到资金，相反，低利率货币环境下，民众不愿意储蓄和理财，而是更愿意借贷消费，金融机构就很难募集到资金，第二，为实体经济服务的投融资性的金融机构的利润主要来自“利差”，只有高利率的货币环境才可以为投融资性金融机构创造出“高利差”，只有在“高利差”的驱动下，金融机构才有足够的积极性去从事金融放贷业务，才可以对实体经济形成有效的支持，相反， 如果货币市场整体利率很低，投融资性金融机构没有利差，那他们就不会从事货币供给工作，第三，金融机构从事投融资业务也是有风险的，金融机构需要一定的利润去覆盖风险，如果社会整体利率不高，金融机构的利润都无法覆盖风险，他们也就不愿意去从事货币供给工作，实体经济也就得不到资金。
传统货币研究是跛脚的，只关注货币的需求方——企业的利益，因为企业是“低利率偏好”的，利率越低越好，因此每次经济危机时，各国央行都将货币利率降到最低， 这种理论是有错误的，央行制定货币政策时不仅要考虑货币需求方的利益，也要考虑货币的供给方——投融资性金融机构的利益，货币能否到达实体经济并转化为投资， 这需要供需双方的共同努力，仅仅有货币需求，没有货币供给也是不行的，如果忽略了货币供给机构的利益，货币政策就会出现失灵，当一个国家的债务高到一定程度后， 这个国家就只能实现低利率，甚至是零利率，但货币低利率是与投融资性金融机构激励不相容的，会过度伤害投融资类金融机构的利益，“零利率”货币政策对投融资性的金融机构是毁灭性的打击，会导致社会融资的不畅。
四、金融投资与经济创新之间的传导关系
政府债务可以影响到央行利率，央行利率可以影响到金融投融资，而金融投融资又可以影响经济创新。“金融投资”向“经济创新”的传导主要是通过金融投资中的“创新投资”传导的。因为创新是需要金融资本支持的，当然现代社会的创新已经与熊彼特时代不同，熊彼特时代支持创新的主要是银行，而现在支持创新的主要股权投资机构， 股权投资机构同样也会受到央行利率的影响。
创投机构的资金不仅仅来自社会高净值人群，更主要自于其他金融机构，低利率下人们更倾向于将资金用于消费，而不是储蓄和投资理财，大部分金融机构都会存在资金募集困难的问题，创投机构在这种环境下也受到拖累，而“创投资金”的规模则
直接关系到一个国家创新的成败。因为对于一个国家的创新来说，创新资本的数量是最重要的，有足够多的创新资本的支持，创新才有保障。一个国家如果整体利率水平比较高，民众储蓄理财的积极性就比较高，各个金融机构都资金充裕，创投机构也很容易募集到资金，创新型企业就会成长得非常快，相反当一个国家实行低利率或被迫实行零利率的时候，这个国家的金融机构就很难募集到资本，“创新资本”的总量也会随之大幅下降，这个国家就很难会出现大规模创新，因此，笔者提出“零利率也就意味着创新的死亡”。
“创新资本”的对一个国家创新的作用非常重要，创新资本可以促进新诞生的技术迅速走向应用，这个阶段才是最重要的。基础性技术进步全球是共通的，也几乎是同步的，世界各国唯一不同的是将技术进步转化为生产力的速度和能力，这就是看哪个国家的创新企业可以得到更多的创新资本的支持，创新资本的作用就是推动技术的快速应用，技术应用才可以产生生产力，才可以实现一个国家的“创新式增长”，而创新资本的募集需要高利率货币环境做基础。
五、综述“政府债务-央行利率-金融投资-经济创新”传导机制
综上所述，一个国家从出现政府高债务到国家出现低创新之间的传导机制是：政府债务大到一定程度时，央行就会通过不断降低利率来拖延政府债务，最终走向零利率的货币政策，零利率成为长期性货币政策之后，投融资性金融机构开始出现资金募集困难，作为金融机构之一股权投资性金融机构也会同时出现募资困难，最终无法支持到创新，导致一个国家创新的衰落，从而出现经济增长的停滞，这就是政府债务危机导致创新衰落，乃至国家衰落的传导关系。政府债务高的国家往往会出现“政府低投资、民众低福利、银行低储蓄，货币低利率、企业低创新、经济低增长”等宏观经济特征。日本是债务最高的国家，因此这些特征在日本最先出现，表现得也最明显。
全球政府债务危机将使世界经济“日本化”成为必然，人类如果不进行一轮彻底的财税改革，世界债务型经济危机将会长期化。目前，日本经济所经历的“政府债务性萧条”的所有经济特征最终都已经陆续出现在其他实行零利率的国家里。“量化宽松” 货币政策则会助长这种危害的传导，因为“量化宽松”带来的低利率会导致政府债务的快速扩张，而“量化宽松”也会因为低利率与投融资性金融机构的激励不相容而导致无法增加社会投资，“量化宽松”货币政策是失败的。
相反，如果一个国家如果政府债务率比较低，而且也不实行“量化宽松”这样的货币政策，这个国家就可以维持较高的货币利率，这个国家的投融资性金融机构也会保持比较高的积极性，这个国家的创投机构也很会容易募集到资金，这个国家就可以很好地实现“创新式增长”，这才是一个国家宏观经济的良性循环，如果一个国家遵循这样的经济发展路径，其前途是可期的。但一个国家的政府不出现高债务是很难做到的，这最终需要财税改革做支持。
在现代经济学中，政府债务、央行利率、金融投资、经济创这些都是分开研究中， 但在我的“政府债务 - 央行利率 -- 金融投资 - 经济创新”传导理论中，他们则是一个相互关联的整体，理解了“政府债务 - 央行利率 - 金融投资 - 经济创新”之间的传导机制可以从更深层次解释了政府债务危机的危害，也可以让我们更科学地看待宏观经济，这也是对宏观经济学进行“通论式研究”的一种新范式。
(本文作者介绍：经济学家，美国麻省大学达特茅斯CIE经济研究中心原主任，北京海归协会副会长，中国原创经济学论坛发起人)
责任编辑：张文
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