摘要：
一季度，财政政策靠前发力，逆周期调节力度进一步增强，使得政府债表现出发行节奏前置、发力早的特点。其中，国债发行进度明显快于往年，地方政府债发行规模同比高增69.07%。国债发行规模明显高于地方债发行规模，显示中央政府加杠杆力度加大；地方政府债中，用于置换地方隐性债务的特殊再融资债发行明显提速。信用债方面，一季度央行强化流动性管理，但资金面整体呈现出“贵而不松”的态势，资金价格整体处于高位运行。至3月31日，DR001、DR007分别攀升至1.80%以上、2.19%。受经济以及资金面的综合影响，前3月信用债发行节奏整体有所放缓，除公用事业外，建筑装饰、房地产、煤炭、钢铁等实体行业发债规模降幅明显，城投债发行数量、发行规模也呈缩减趋势。展望后市，预计二季度，地方政府债尤其是专项债发行或将提速；货币政策或将对债市形成一定利好，尤其是随着央行降准降息预期的加大，信用债整体发行成本有望下行，将推动信用债发行整体有所恢复。
正文：
一、一季度债券市场发行规模12.19万亿元，同比增幅21.80%
今年一季度，债券市场共发行6，040只债券，发行规模12.19万亿元，发行数量、发行规模分别同比增加4.92%、21.80%；净融资4.83万亿元，环比上一季度减少5，478亿元，但较去年同期大幅增加3.06万亿元。其中，利率债发行688只，发行规模7.72万亿元，利率债发行数量、发行规模分别同比增加31.05%、45.72%；信用债发行5，352只，发行规模4.48万亿元，发行数量、发行规模环比均明显缩量，同比分别略增2.29%和减少5.07%。
利率债中，国债发行规模3.30万亿元，同比大增34.89%；净融资1.47万亿元，同比增加9，855万亿元。地方政府债发行441只，发行规模2.66万亿元，发行数量、发行规模同比大幅增加45.54%、69.07%。政金债发行204只，发行规模1.69万亿元，分别同比提升14.61%、34.95%。
综合来看，在更加积极的财政政策背景下，一季度国债、地方政府债以及政金债等利率债发行提速，发行规模显著放量。
二、地方政府债发行规模同比增长69.07%，其中再融资专项债发行规模同比大增233.64%
一季度，地方政府债发行规模同比增长69.07%，其中，地方一般债发行3，788亿元，专项债发行2.28万亿元，专项债发行占比达85.76%，两种类别中以专项债为主。净融资方面，地方债一季度偿还2，129亿元，净融资2.45万亿元，同比2024年一季度的9，567亿元大幅增加155.88%。
其中，地方新增债券发行1.10万亿元，同比增长31.03%；再融资债券发行1.56万亿元，同比大幅增加112.86%。再融资债券的大幅放量，主要是由于用于置换地方隐性债务的特殊再融资债发行提速，共计发行1.34万亿元，拉动再融资专项债发行规模同比增加1.02万亿元，达到1.45万亿元，同比增幅达233.64%。
三、信用债发行规模同比下降5.07%，平均发行成本环比同比双降
一季度信用债发行规模、偿还规模分别为4.48万亿元、4.04万亿元，两项指标环比、同比均有所下降，其中，发行规模环比降幅较大，约为13.10%，同比约5.07%。净融资额为4，320亿元，为近五个季度以来的最低值。
分券种来看，短融和企业债发行数量同比下降外，信用债其他主要券种发行数量同比均有不同程度的增长。其中，资产支持证券发行放量尤为显著，1-3月发行数量、发行规模分别同比大幅增长43.30%、30.59%；短融发行数量由2024年一季度的1，354只大幅降至今年的969只，降幅约28.43%，发行规模同比降幅更大，为31.14%；企业债发行数量由去年同期的31只降为今年的14只，发行规模从246.68亿元减少至今年一季度的60.77亿元。
发行利差方面，一季度信用债平均发行利率为2.39%，环比下降7.42BP，同比下行49.38BP。
其中，AAA级发行主体平均发行利率为2.19%，为近五个季度以来最低点，环比、同比分别下行5.74BP、47.64BP。AA+级发行主体平均发行利率为2.53%，为近五个季度以来的次低点，环比、同比分别下行12.31BP、48.89BP。AA级发行主体平均发行利率为2.72%，为近五个季度以来最低点，环比、同比分别下行19.18BP、56.08BP。
从实体产业发债情况来看，公用事业及交通运输仍是产业债发行的主要行业，一季度两行业发债规模分别为4，080.78亿元和1，887.00亿元，同比分别高增108.53%以及减少25.47%。
下游行业中，建筑装饰、房地产以及商贸零售等行业仍是发债主体，一季度上述三个行业发债规模分别为1，443.98亿元、1，239.93亿元以及715.76亿元，分别同比缩减20.53%、缩减24.52%以及略增4.34%；一季度这三个行业净融资规模分别为358.15亿元、-177.96亿元以及99.90亿元，净融资额同比均有不同程度的缩减，减少规模分别为676.33亿元、465.46亿元以及245.25亿元。中上游行业中，石油石化、煤炭、钢铁以及有色金属等传统行业发债规模较大，除石油石化行业外，其余三个行业的发债规模同比均有不同程度的减少。其中，一季度煤炭行业发债627亿元，同比大幅减少35.56%。此外，医药生物、通信、汽车、计算机等行业发债规模也都有所下降，分别同比减少了22.37%、65.20%、7.57%以及26.62%。
城投债方面，一季度城投债发行2，287只，较2024年第四季度环比略增了78只，但较2024年一季度同比大幅减少了179只；发行规模共计14，822.78亿元，环比降幅1.23%、同比降幅12.32%。整体来看，城投债发行数量、发行规模仍呈收缩趋势。一季度城投债偿还规模整体较小，为13，062.61亿元，这也推动了一季度城投债净融资规模升至近五个季度的最高点，达到1，760.17亿元。城投债净融资情况呈现持续改善趋势。
城投债发行区域中，一季度城投债发行前十大区域合计发行城投债1，751只，发行规模10，487.11亿元，分别占城投债发行数量的76.56%和发行规模的70.75%；前十大区域发行数量、发行规模同比分别下降9.79%、16.23%。
江苏省、浙江省、江西省以及四川省等四省份的城投债发行数量、发行规模均大幅减少。其中，江苏省城投债发行数量、发行规模同比分别下降23.54%、27.76%，浙江省城投债发行数量、发行规模同比分别下降15.61%、26.04%。
从城投债的发行期限构成来看，目前城投债还是以1-3年、3-5年期限为主，合计占整个城投债的比例约76.8%，其中，1-3年期占比35.16%，环比、同比分别下降7.33%、6.30%；3-5年期占比41.64%，环比、同比分别提升6.20%、6.33%；其余5-10年期及10年期以上的城投债发行规模占比也表现出与3-5年期类似的趋势，即环比、同比均有所上升。整体来看，城投债发行期限整体有所拉长。
分企业性质看，一季度中央企业信用债发行规模同比有所提升，民营企业信用债融资延续净流出态势。一季度，地方国有企业共发行信用债3，681只，发行规模25，510.46亿元，发行数量、发行规模同比均有所下降，分别同比下降4.17%、15.14%。净融资方面，一季度地方国有企业信用债净融资1，123.07亿元，同比2024年一季度大幅减少3，355.53亿元。
央企共发行信用债1，023只，发行规模14，107.59亿元，发行数量、发行规模同比有明显提升，分别增加25.37%、11.52%。净融资方面，一季度央企信用债净融资2，986.84亿元，较2024年一季度同比大幅增加1，302.11亿元。
一季度民营企业共发行信用债337只，发行规模1，437.02亿元，发行只数同比略有减少，发行规模同比下降8.78%。偿还规模同比下降15.75%，净融资额为-39.65亿元。近五个季度中，民营企业信用债融资仅2024年三季度为净流入。今年一季度延续2024年四季度净流出态势，但净流出额环比有所收窄。
各类型企业发行信用债券种分布方面，中央国有企业资产支持证券、中票、短融占比较高，地方国有企业公司债、中票、短融规模占比较高，民营企业主要通过资产支持证券融资，券种整体分布存在一定不均衡性。从发行数量来看，一季度，在中央国有企业和民营企业所发行的信用债中，资产支持证券发行数量占比均最高，分别为52.59%和77.74%，而地方国有企业则倾向于发行公司债、中票和短融，地方国有企业所发行债券中公司债、中票和短融发行数量占比分别为30.37%、29.56%和19.80%。从发行规模来看，中央国有企业金融债和中票发行规模占比较高，地方国有企业更倾向于通过中票、公司债、短融融资，民营企业则主要通过资产支持证券融资。
科创债发行方面，一季度，科创债发行263只，发行规模2，363.16亿元，发行只数同比增加7.79%，但发行规模小幅下降4.69%。其中，科技创新公司债发行规模增势显著，前3月同比增长26.74%，发行规模达到1，055.93亿元，在一季度科创债发行规模中的比重约为44.68%。科创票据发行方面，整体有一定幅度收缩，发行规模同比减少约12.29%至1，307.23亿元。
作为绿色金额的重要组成部分，一季度绿色债券保持强劲发行势头，发行规模同比大幅提升45.38%。此外，1-3月乡村振兴债共发行32只，发行规模从去年同期的121.04亿元增至今年的158.28亿元，放量明显，增幅达30.77%。
四、预计二季度，地方政府债尤其是专项债发行或将有所提速，信用债整体发行成本有望下行
一季度，财政政策靠前发力，逆周期调节力度进一步增强，使得政府债表现出发行节奏前置、发力早的特点。其中，国债发行进度明显快于往年，发行规模达3.30万亿元；地方政府债发行2.67万亿元，同比高增69.07%。国债发行规模明显高于地方债发行规模，显示中央政府加杠杆力度加大，承担了更多的债务责任。地方政府债中，用于置换地方隐性债务的特殊再融资债发行明显提速，预计二季度，地方政府债，尤其是专项债发行或将有所提速。
信用债方面，一季度信用债发行整体有所放缓，除公用事业外，建筑装饰、房地产、煤炭、钢铁等实体行业发债规模降幅明显，城投债发行数量、发行规模也呈缩减趋势。展望后市，货币政策或将对债市形成一定利好，预计随着央行降准降息预期的加大，信用债整体发行成本有望下行，推动信用债发行整体有所恢复。
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