大公国际 赫彤
前三季度，产业债主体信用级别调低家数明显高于调高家数，受风险事件持续发酵影响，信用水平出现下降趋势。
2021年前三季度，产业债主体信用评级调低数量为205家，共涉及债券3，067只；产业债主体信用评级调高共89家，涉及3，129只债券。今年前三季度产业债被调低主体数量较调高主体数量多出116家，而去年同期调低主体数量较调高主体数量少24家。由于风险事件的持续影响以及经济下行压力，叠加评级机构更加审慎严格，部分产业债发行主体信用水平呈现下降趋势。
产业债所属行业方面，从被调低企业高于调高企业数量来看，建筑装饰和房地产行业风险逐步暴露。前三季度非银金融和建筑装饰行业中被调低企业均为32家，占比被调低企业总数均为17.58%，居各行业之首。房地产、交通运输、银行和综合行业调低企业均在10家以上。调高方面，非银金融行业中被调高27家，占比被调高企业总数的36.00%，明显高于其他行业。调低与调高家数对比方面，建筑装饰、房地产、交通运输、综合行业调低家数明显高于调高家数，显示出信用风险抬升的趋势，其中建筑装饰行业调低家数较调高家数高出27家，居各行业之首。房地产行业调低家数较调高家数高出15家，主要是受房地产融资政策收紧所致。
产业债企业性质方面，地方国有企业和民营企业风险暴露加速。发行产业债的地方国有企业和民营企业主体评级调低数量较多，体现出外部信用环境收紧和评级行业监管趋严后，民营企业信用风险得到更加充分的揭示，同时地方国有企业信用风险进一步分化，弱资质地方国有企业风险逐步暴露。前三季度，地方国有企业调低家数为87家，居各类型企业之首；其次为民营企业76家。地方国有企业和民营企业调低家数总和已占到调低企业数量整体的81.09%。调高方面，地方国有企业调高42家，占比调高企业数量整体的49.41%，居各类型企业之首；其次为中央国有企业，调高21家；而民营企业调高16家，位列第三。
各地域存续产业债主体方面，广东和贵州产业债主体评级调低家数明显高于调高家数。其中广东下调企业中民企占比58.82%，包括顺丰控股股份有限公司、恒大地产集团有限公司等知名企业。近期贵州产业债信用风险较高，被下调企业数量较多，显示出贵州产业债信用风险正在逐步被揭示。前三季度，广东调低家数为34家，占比调低企业总数的16.59%，高出广东年初产业债存量企业数量占比整体企业数量5.02个百分点，居各省市之首。其次为北京，被调低企业数量为20家。另外，贵州、江苏、上海、山东被调低企业数量均在10家以上。调高方面，广东和北京均分别为12家，均占比13.64%，居各省市之首。调低与调高家数对比方面，除安徽和福建调高家数多于调低家数外，其他省市调低家数均大于调高家数。其中广东调低家数较调高家数多22家，居各省市之首，其次为贵州的17家。
存续产业债发行时主体评级方面，AAA级产业债信仰仍存，而AA+及以下级别产业债信用级别中枢有下降趋势。前三季度，发行时主体级别为AA级下调家数为69家，占比调低企业总数的33.66%，高出AA级年初产业债存量企业数量占比整体企业数量9.68个百分点，居各级别之首。其次为AAA级和AA+级，分别下调47家和46家。调高方面，发行时主体评级为AAA的企业在监测区间内主体评级调高的共41家，占比46.07%，明显高于其他级别。调低与调高家数对比方面，AA级调低数量较调高数量多出53家，居各级别之首。其次为AA+级和AA-级，分别为31家和21家。而AAA级调低数量和调高数量基本相同。
违约方面，前三季度，产业债违约主体数量为45家，同比增加1家。其中北京9家，占比全国20.00%，居各省市之首，主要是北京产业债发行主体占比较高。其次为广东，产业债违约主体数量占比全国为13.33%。广东违约主体数量和调低主体数量占比均超过其存量债主体数量占比，信用水平下降程度有高于全国整体的趋势。企业类型方面，同期，民营企业违约29家，占比64.44%，明显高于其他类型企业，与民营企业信用级别调低数量较多相互印证。
受疫情、监管趋严、贸易摩擦、业态更迭冲击较大的行业信用水平值得关注。
产业债发行主体级别下调，具体原因有以下几个方面。
第一、受新冠肺炎疫情冲击原因为主。比较典型的包括：海南航空控股股份有限公司、苏宁易购集团股份有限公司。（1）受疫情影响，航空机场等公用行业受到巨大冲击，业绩大幅亏损，商誉计提大额减值，权益资本大幅减少，刚性债务偿付压力加大。（2）疫情蔓延叠加经济下行压力等因素对社会消费形成冲击，零售行业竞争日趋激烈，行业经营压力有所上升，零售企业线下业务受冲击较大，以及调整门店和商品结构等因素，零售企业收入规模有所下降，经营性业务亏损幅度扩大，投资收益大幅减少。
第二、以房地产行业为代表的监管趋严为主因。比较典型的包括：恒大地产集团有限公司、广州富力地产股份有限公司、万科企业股份有限公司。（1）地产企业受地域房地产市场状况影响，新开工和销售回款规模进一步下降，经营活动净流入规模有所下降，项目存在去化压力，在建和拟建项目尚需投资规模较大，流动性紧张，融资成本较高。（2）在国家房地产融资政策持续收紧的背景下，地产及建筑工程企业融资渠道受政策调控影响较大，若企业未来将保持增长、外部融资需求较大，融资难度加大将会对企业造成不利影响。（3）在目前持续偏紧的房地产行业政策环境和信贷环境下，叠加行业负面事件对地产融资环境的冲击，地产企业多只境内外债券价格出现较大幅度下跌，债券价格显著波动易对地产企业再融资产生不利影响。
第三、以贸易摩擦、业态更迭等外部影响为主因。比较典型的包括：孚日集团股份有限公司、中国广电河北网络股份有限公司、北京汽车投资有限公司。（1）贸易行业中美国市场占比较高企业易受中美贸易摩擦影响，叠加疫情和汇率变动影响，未来经营情况出现不确定性。（2）在经济下行压力较大、全球经济不稳定的形势下，采购较为集中、对单一供应商依赖度较高的企业易受到产业链不稳定影响造成未来经营不确定性。（3）受新收视渠道竞争、政企客户销售业务规模缩小影响，传媒企业营业收入减少，利润总额由正转负，传媒企业政企客户业务应收金额较高，回款周期长。（4）乘用车行业竞争加剧使得汽车行业企业投资收益持续亏损，导致资产、权益规模加速收缩，现金流对整体债务的保障能力弱化，货币资金和整体流动性快速消耗。
第四、以受关联企业、控股公司、子公司等经营状况影响为主因。（1）与控股子公司的股权转让工作中，股权出售事项未签署正式协议，子公司股权出售进展未达预期，股权转让款到账时间不确定导致短期偿债压力上升。（2）受关联公司影响业务板块信用风险增大，原控股股东及其附属企业非经营性资金占用，对子公司担保的债务存在纠纷。（3）关联企业净利润出现亏损，资产规模及营业收入水平有所下滑，短期偿债压力较大。（4）后疫情时代信用风险释放虽然短期平静但仍在持续酝酿，可能使得非银金融行业资产质量及经营业绩后续仍有待观察，潜在战略投资引进实施以及下属子公司股权转让或重组等交易有待落实。
前三季度，产业债主体信用评级调低家数明显高于调高家数除了上述原因外，还与评级行业监管政策变动有关。受2021年3月28日人民银行等五部委发布的《关于促进债券市场信用评级行业高质量健康发展的通知（征求意见稿）》以及同年8月6日出台《关于促进债券市场信用评级行业健康发展的通知》提出提升评级质量和评级区分度影响，各评级机构为满足监管要求，将逐渐采取更审慎更严格的态度，信用风险揭示与预警将更加及时。
未来，全球在一段时期内仍将处于疫情影响期，经济面临下行压力，中美贸易摩擦仍将持续。而我国经济高质量发展政策下，商业贸易、汽车、传媒等行业或将加快业态更迭步伐，否则将会在竞争中失去优势，从而增大信用风险。因此，受疫情、监管趋严、贸易摩擦、业态更迭冲击较大的行业或将存在信用水平下降可能。同时，保持杠杆率基本稳定以及守住不发生金融系统性风险底线的政策表明债市企稳，信用风险有抬升趋势的行业融资环境或将收紧。
(本文作者介绍：大公国际作为中国国新控股子公司，成立于1994年，拥有独创的评级方法和评级技术，科研成果丰富。)
责任编辑：赵思远
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