任秉中：“以股低债”本质为国有股不规范减持

　　任秉中

　　电广传媒(资讯 行情 论坛)“以股低债”方案出台后，受到广泛的争议。很多专家、学者甚至上市公司从多种角度予以解释，称之为“金融创新”，对股市的发展意义重大。本人以为，“以股低债”方案不过是找了一个看似冠冕堂皇的理由，本质上还是国有股的不规范减持，如果实施后果很坏。

　　国有股减持的核心内涵是：上市公司中的国有股股东将其持有的非流通股性质的股份在二级市场上转让。其要件是：国有股股东、非流通股、二级市场、转让，只要其行为满足了以上要件，不论其以什么冠冕堂皇的理由和绚目的面目出现，都不能掩饰其实质。

　　“以股低债”方案的核心内涵是：国有股股东将其持有的一定数量的非流通股性质的股份在二级市场上“定价”转让给上市公司，上市公司不支付转让方现金，而是抵消转让方欠上市公司的债务，上市公司购买股份后将其注销。由此可以清晰看出“以股低债”完全符合国有股减持的要件，其差别在于：转让的价格是“定价”而不是“市场价”；受让对象是定向上市公司而不是二级市场上的投资者；受让后的股份将被注销。这些差别并不影响其国有股减持的本质。

　　国有股减持关系到中国股市的重大政策调整，涉及众多人的切身利益，必须慎重。因此，在新的国有股减持政策实施前进行国有股减持活动都是不规范的和不能允许的，必须坚决反对。

　　“以股低债”方案还触动了股权分置的一根敏感神经。上市公司高价发行、配股、增发过程中，原始大股东的净资产大量增加，成为争议很大的问题。有的认为合理合法，有的认为不合理，必须纠正。目前对这个问题社会尚未形成一致意见，而目前允许大股东“以股低债”时按净资产定价，也就相当于管理层认可了大股东无条件占有包含非流通股贡献的“净资产”的合法性，必然遭到亏损累累的大部分非流通股股东的强烈反对。在解决股权分置问题之前即做出倾向性很强的决定，不利于今后的政策制定。

　　“以股低债”方案的出台伴随着一些冠冕堂皇的理由，似乎是当前条件下解决国有股股东欠债不还的最佳选择，舍此别无他途，同时对各方面好处多多，因此，谓之“金融创新”之举。表面看，确实是“利好”，但深入探究后方知危害之深。

　　中国股市长期以来实际上分割为两个“市场”，一个是沪深股市，以流通股性质的股票交易为主；另一个为“场外市场”，以“非流通股性质”的国有股、法人股协议转让为主。由于股份性质不同、股份价格成本不同、市场规模不同、交易规则不同，同一家上市公司的股票转让价格在两个市场上的差别悬殊，这两个市场并存着。这两个市场特殊的性决定了不能混合交易，如果某一家上市公司的非流通股进入流通股市场交易，则会引起后者市场价格体系的混乱。

　　本次“以股低债”就是大股东想将本应在“场外市场”协议转让的非流通股放进流通股市场中交易，企图以流通股市场较高的价格为参照，神不知鬼不觉地达到高价减持的目的。其用心之良苦，手段之隐蔽，使我们不能不十倍地警觉、百倍地警惕，防备陷阱。

　　国有大股东长期欠债不还的理由是没钱，要命有一条，可以理解为“无赖”行为，也可以理解为“无可奈何”行为。如果管理层真要解决国有股股东欠债问题，其实很简单，只要规定三条就够了：第一条，限定国有股股东归还上市公司债务的最后期限；第二条，鉴于目前的特殊情况欠债股东不能以资产抵债，防止弄虚作假；第三条，对过期无钱的国有股股东由法院强制拍卖其持有的上市公司股份归还欠债。

　　实际上，根据现有政策，国有股股东将其持有的上市公司股份在场外协议转让即可，为何有现成路不走却费那么大的周折搞“以股低债”呢？说白了，想借“金融创新”的幌子蒙骗管理层和流通股股东，赚取不义之财。

　　我这样说，可能很多人感到委屈和不服。有人说““电广传媒”按净资产略高3分的价格转让是作了让利的；很多反对的意见则说定价过高。究竟哪方面的说法正确呢？应该让事实说话，不如把“电广传媒”的国有股份进行公开“拍卖“，让”市场定价“，看看他究竟值多少钱。

　　可能有一些善良的人会担心这样会失去消除部分股票后提升股票内在价值的机会。其实，如果通过拍卖大股东的部分股权，上市公司可以收回5亿多真金白银，对上市公司会更有利。

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