邹学伟：非流通股票市场准入对价的游戏规则

　　一定期间的非流通股股权流通前置为非流通股票市场准入对价的游戏规则

　　邹学伟

　　中国证券市场的结构缺欠在于缺乏股权内涵。股票全流通可实现权力市场化。市场告诉我们它不能接受股票全流通。究其原因，我们没有找到一个市场化的、共赢的、法治的 游戏规则。

　　这样的规则，将充分尊重主体意志，保护主体利益。交易双方是自愿的而不是被迫的，或者说在这一规则下，非流通股票持有人有权决定是否卖出股票，以何种方式卖出股票；同时,非流通股票的买方不必然是相应的流通股票持有人，流通股股东也不会因不购买非流通股票而遭受损失。这要求规则能够创造有效需求,保证供需均衡，实现多方共赢。这样的规则应是法制的，也是法治的。它应符合主体的预期，超越个体的欲求。它无需寄托专业机构的专业技能、诚信品质及原则性与灵活性的有机结合，而能被有效执行。

　　创制这样的规则，面对的将不是一千多家上市公司非流通股票如何定价、如何卖给特定对象，而是低成本的非流通股票以什么样的方式或过程最终在流通股市场上以和流通股相同的价格交易，成为市场中的一员，却不打破市场的均衡，是一个愿意支付对价的非流通股股东，能够支付怎样的对价、以怎样的方式支付对价，进入流通股市场的市场准入问题，或者说是一个愿意接受对价的流通股股东或市场，需要或希望取得怎样的对价、以怎样的方式取得对价，才愿“用手投票”应对非流通股票进入市场的市场准入问题。

　　市场准入的对价，应是市场期盼已久的利好，应是有价值大的，同时又是最有价值的，应是市场需要的，同时又是最需要的，就像货币产生以前，黄金以其无可争议的价值和需求成为不同交易主体间的对价而最终成为货币一样。

　　我们应该而且能够超越一千多支个股的盈利与亏损、资产与负债、夕阳与朝阳，去寻找非流通股票市场准入的对价。我们应面对现实，正视非流通的股票和股东、流通的股票和市场的不同价值和需求，去发现市场准入的对价。

　　十年的风雨，涤荡了我们的双眼，我们已能清晰地看到非流通股股东或股票具有天赋的、一股独大的权力，他们需要进入市场，实现和流通的股票一样的市场价值；流通的股票虽可流通，有可变现的价格，但因先天缺乏权力内涵，而贬损其市场价值。我们已清晰地看到不同的主体高高举起的浓缩了他们不同资源和需求的两面不同的旗帜，一面是“同股同价”，一面是“同股同权”。我们曾用“脱离国情”、“违背公平”、“侵犯权益”、“推倒重来”等词形容相同的股票渴望相同而不被认同的价格；我们曾用“分置的”、分裂的”、“割裂的”、“一股独大的”等词修饰相同的股票渴望相同而不被认同的股权。我们因找不到非流通股票市价流通的对价或不相信其存在，才否定这种寻找所依赖的前提，才违背我们的理想，卷起“同股同价”的旗帜，以静态的实体经济学的公式计算动态的虚拟资本的价格，在这样的价格中去发现冲突，尝试调停。我们因市场深受股权割裂之苦，却找不到医治它的良药，或不知道如何展开“同股同权”的旗帜，才去批判十年前的规则设计，困惑于十年后的机制创新。我们虽知道市场渴望利好，却不知道它所能渴望的最大利好是什么；我们虽知道所有权和经营权可以分离，国有可以民营，依据的仅仅是一纸合同，一个授权，几行文字，却不知道在相同制度下的相同文字，三分之二非流通的股权能否通过要约与承诺、对价与收获被授予三分之一流通股的股东，不知道全流通的股权能否先于全流通股票提前到来。

　　一个股权割裂的市场，缺乏股权内涵的市场，所能渴望的最大利好应是其成为一个拥有全部股权的市场，股权全流通的市场，一个以三分之一流通的股票为载体的拥有全部股权的市场，股权全流通的市场。我们应为我们共同的使命尝试创造这样的利好，尝试让三分之二非流通股股东拥有的，三分之一流通股股东渴望拥有的，且能够被后者代为行使的股权成为非流通股票市场准入的对价，市价准入的对价。因为我们依稀看到前者的资产已经证券化，证券化的资产保值、增值的轨迹难以是证券资产化，资产现金化，只能是资产证券化,证券市场化；他们曾渴望其证券以市场的价格进入市场，以更高的市场价格进入市场，就像市场将会渴望他们的股权进入市场，以更快的速度进入市场一样。

　　市场渴望的股权，《公司法》称之为重大决策权和选择管理者权利。我们愿称之为具有权力内涵的股权或股权，也可以将其界定为股票或股权中除资产受益权、监督权、股份转让权的其它权利。股权作为市场愿意接受的对价，不是以数学上的等式或经济学上的公式进行计量、测算，或者说它的计量方式不是价格，不是股份，不是资产，不是利润，而是时间，是股权流通前置的期间。

　　股权流通前置的期间，是三分之一流通股股东或市场拥有三分之二非流通股股东减持或授予的权利的期间，是三分之一流通股股东拥有全部股权或股票全流通前股权全流通的时间跨度，是唯一需要我们斟酌的，起止时间可以精确到日、时、分、秒，时间跨度只能精确到年，做任何事都离不开的两个时间变量所能确定的时间长度，即从何时开始，到何时结束的时间间隔。是时间与股权的乘积，是用来度量非流通股票市场准入对价的价值量。

　　当时间可以计算对价、计量成本，可以成为流通股股东拥有非流通股股权的时间，非流通股票延迟上市的时间，时间已被浓缩，已被赋予新的意义，已能成为利好。我们已能展开想象的翅膀，开始探索的旅程，去发现时间轴上的两个变量，确定非流通股票市场准入的时机与对价。我们每一个个体都可以凭借不同的感悟尝试代表千万计的个体集合而成的主体向另一个主体发出一个时间要约。如果有人希望“非流通股股东十年前释放权力予市场，非流通股票十年后上市流通以市价”我们应当理解，如果同样的希望，有人选择另类的表述，我们应当宽容，那么，我们将会看到一个一定期间的非流通股股权流通前置为非流通股票市场准入对价的游戏规则：

　　拟上市的非流通股票权利人,应当自二零零五年一月一日至二零一四年十二月三十一日，减持除资产受益权、监督权、股份转让权的其它权利。减持的权利由该公司上市的A股股票持有人分享。

　　二零一五年一月一日，减持权利的非流通股票复权，并可以上市流通。以这样的文字表述一个游戏规则，不是为了抒发一己之见，而是为了表明我们应该提供给市场一个能够被准确执行的预期，告知市场全流通可以成为利好，可以实现共赢，一支高含权的股票和一个高含权的市场，能够唤起资本对高浓缩股权的需求，战胜对超规模股票供给的恐惧，非流通的股票可以在确定的时间以确定的方式与流通的股票同成为一支股票，同在一个市场。

　　我们可以把这样的规则称之为股权先流通，股票再流通的游戏规则，也可以称之为先付出再索取、先创造需求再保障供给的游戏规则。它首先赋予了上市公司以新的治理机制，同时也赋予了流通的股票和市场以新的内涵。这样的一支股票或市场可以成为股权全流通的、充分体现虚拟资本经济特征的具有吸引力的股票和市场。它能够去完成一个规范的资本市场所被赋予的使命。

　　我们可以把它称之为屈指可期的股权全流通的游戏规则，也可以称之为三分之二的股票待时而沽的股票全流通的游戏规则。它可以让市场主体感悟股权的真谛，也可以让天赋的权力接受市场的洗礼。与其说非流通股股东将减持的权利授予了流动的股东，不如说赋予了开放的市场。非流通股权利人可以以其持有的，两倍于市场且将与流通的股票价格接轨的非流通的股票融资，在市场中参与权力的博弈，实现权力的涅?，亦可以不战而屈人之兵，以非流通股票未来的市场价值融券、融权，谈笑间实践机制的转换。

　　我们可以称之为非流通股票在在未来的时间以市场价格减持的游戏规则，也可以称之为非流通股票在现实的时间，在市场以外，以逐步接近市场的价格减持的游戏规则。我们既可以寄希望于全流通的股权在市场中流动，实现资本的愿意，也可以寄希望于非流通股股东审时度势，在追求减持还是追求增值的抉择中，在超越股票市场的更广阔的资本空间，发现减持即可变现的市场外协议转让价格。

　　我们可以称之为非流通股股东先释放权力再形成权力的市场机制，也可以称之为非流通股股东先形成权力再释放权力的市场机制，亦可以是非流通股股东有所为有所不为，无为而无不为的机制追求。市场曾惧怕低成本的非流通股票市价抛出，却从未拒绝高素质的非流通股股东市价买入。市场愿意提供充足的博弈权力的时间和代表权利的凭证，帮助愿意释放权力的股东以市场的机制先行取得权力，实现权力的过渡。非流通股股东将乐于接受一个有利其增持权利的低价，更乐于看到一个预示着非流通股票未来市场价值，提升现实的场外减持价格的高价。

　　我们将不再关注不同主体的利益冲突，而去关心他们共同的利益所在，终极关怀所在。那将是全流通后唯一的股票价格，全流通前互为因果、逐步融合的非流通股市场外转让价格与市场内的股票价格。我们将会发现流通股的市场价格能够最直接、最敏感地影响非流通股的转让价格，只有优先满足已流通股票的需要，满足市场的需要，提升流通股票的价值、提升市场的价值，才能提升非流通股票的转让价格，最终提升共同的股票价格。我们应集合我们的智慧，探索一个市场的而不是个股的共赢的时间极限，激发我们期盼已久的流通股市场的价格极限和非流通股场外转让的价格极限。

　　我们的智慧决定了我们将以怎样的方式和心态面对必将到来的变革，如果经过两年的探索，我们已意识到不同的主体对其所持股票均以虚拟资本视之，不屑于代表实体经济的数学公式；一个被喻为用手投票或用脚投票的无言而高效的资本市场，正欲远离效率到一个原始意义上用手投票的集会场所百家争鸣，企及公平；如果我们已意识到，全流通不需要补偿，需要的是预期的均衡，是付出与索取的对应，是同根两兄弟的共赢；股票源于实体经济，具有实体经济价值，之所以超越实体经济而体现虚拟资本价值，原因之一在于它是股权的凭证，是权利和权力的象征，权力的价值较之股票的价值更具虚拟性，无偿让渡权利与上市卖出股票，有可能成为具有中国特色的虚拟经济中的一对范畴，用以解决具有中国特色的虚拟经济中的实体问题；如果我们的文明已能寄托文字超越才智与良知创造机制，寄托机制创造价值；如果我们愿意重温人治与法治的古老命题，对市场经济是法制经济也是合同经济取得共识，那么，让我们满怀希望，期待一个市场机制前置的要约，期待一个承诺。（交流邮箱：[e-mail]）

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