券商构建新盈利模式的挑战、内涵及战略取向

　　摘要：

　　由于证券公司传统盈利模式受到经营环境变化的挑战，本身也存在着诸多不足，所以构建新型盈利模式是券商的必然选择。其内涵应该包括：盈利方式的转变、盈利结构的优化、开拓新的盈利来源、成本控制、提高管理水平和丰富竞争手段。文章最后从经营方针、业务布局、创新、集约化转型方面分析了证券公司建立新型盈利模式的战略取向，以促进我国 证券业实现跨越式发展。

　　申银万国 王如富

　　构建新型盈利模式是我国证券业面对经营环境剧烈变化而做出的一种战略抉择。本文从证券公司构建新型盈利模式的挑战、内涵和战略取向三个方面进行深入研究，力争促使证券业统一认识，解放思想，迎接挑战，实现证券业跨越式发展的新局面。

　　一、证券公司构建新型盈利模式的挑战

　　自1992年至2002年十一年间，券商得益于行业的高成长性、垄断性和封闭性，一直保持着20%以上的较高利润率。2002年，在低迷的市场背景下，券商出现整体亏损，亏损面高达85%，亏损金额总计逾400亿元。从表象上看，亏损的原因主要在于股指下跌，交易量大幅萎缩，导致了经纪业务利润直线下降，自营、资产委托管理业务亏损严重，然而根源却是传统的盈利模式已与市场发展的环境格格不入。

　　(一)经营环境的改变对传统盈利模式提出了挑战

　　近年来，随着证券市场改革的进一步推进和规范化程度的不断提高，证券公司面临的经营环境发生了很大变化。这些变化突出地表现在以下几个方面：

　　1、佣金浮动和息差收入的逐步变革

　　从去年5月1日起，证券交易佣金实行最高上限向下浮动制度。A股的交易佣金率由原来的3.5‰下降到目前的2.2‰左右，单考虑佣金率下降的影响就导致手续费收入直接下降三分之一，间接导致经纪业务利润下降了三分之一。佣金制度的改革使经纪业务完全告别了高盈利的垄断时代，其带来的潜在影响是巨大的。02年很多营业部出现亏损就是佣金率下降带来显著影响的明证，当年市场A股双向交易量54280亿元，以佣金率下调1.2‰测算，导致券商利润减少65亿元。另一方面，券商经纪业务的竞争多了利用佣金率这一价格竞争的重要手段。有些券商能够以更低的佣金率来参与竞争是其经营管理水平高的体现，也不排除另一些券商恶性竞争的可能性。由于经纪业务在券商的全部业务收入中的比重较高，从国际经验来看，佣金自由化使以佣金为主要收入来源的传统证券公司受到极大冲击。券商纷纷调整业务结构，甚至转换业务结构重心，以降低对经纪业务的依存度。

　　另外央行5号令在今年9月1号开始实施，考虑到目前投资者普遍存在通过证券公司分支机构取现的习惯做法以及证券行业的特性，因此对证券交易结算资金专用存款帐户支取现金采取逐步过渡的方式。针对证券公司管理保证金中存在的问题，也在讨论保证金管理方式变革的问题。这些都将对证券公司中重要的保证金息差收入来源产生重要的影响。

　　2、在近几年内市场容量难有大的增长

　　从长期来看，券商收入的绝对数额会随着市场规模的扩大有显著地增长，如1991年美国券商佣金收入的绝对额较1975年已翻了三倍。我国证券市场尚处在快速成长通道中，未来市场规模的增长空间非常巨大，这使我们对证券业的未来发展充满信心。但也应该谨慎地看到在近几年内市场容量难有大的增长。2002年一级市场发行筹资大幅减少，全年通过发行、配股等方式在境内筹集资金779.8亿元，比2000年的1540.9亿元减少了近一倍。二级市场以震荡下跌为主要特征，成交量大幅减少，投资者投资热情趋淡。全年成交金额比2001年下降了27%，比2000年下降了54%。预计近几年内市场容量都难有大的增长。对作为主要中介机构的证券公司而言，构成了极大的外部压力。

　　3、市场化发展导致竞争加剧

　　随着市场化程度的加深，大多数行业都不能依赖垄断的力量获得超额的收益。市场经济的本质就是各个经济主体之间的自由竞争，通过竞争实现产业的健康发展。在证券业的发展过程中，证券公司也必然被要求在激烈的竞争中，提高自己的经营管理水平，增强对市场变化的适应能力，培养自己的核心竞争力。随着信托业的大规模清理和证监会放开券商增资扩股的限制，证券业进入了一个急剧扩张的时期，券商的数量、规模实力和营业网点都呈快速增长态势。我国证券公司总数已达131家，资本金超过1000亿元，营业网点数量由2700家左右上升至3000多家，证券公司间的竞争进入了白热化阶段。同时，还受到很多潜在竞争者和新方式的挑战，如银行、信托、信息技术公司等进入和分享证券业收入。

　　4、国际化的挑战

　　随着资本市场的对外开放日益迫近，我国券商将面临装备着先进组织管理模式、携带现代金融衍生产品与对冲技术、拥有数十倍于我资本实力与混业经营优势的全球超级投资银行的激烈竞争。

　　可见，通过佣金制度改革等国家对证券公司的制度保护逐渐减弱的同时，市场化和国际化发展程度加深，新的竞争者不断加入，证券公司原先“高成本、高收益”、单纯依赖“通道”赚钱的盈利模式已经走到了尽头，经营环境变化对券商传统盈利模式提出了挑战。

　　(二)传统盈利模式存在的诸多不足

　　证券公司构建新型盈利模式是在传统盈利模式基础上逐渐完成的，因此有必要分析传统盈利模式存在的诸多不足，这也有助于我们明确要构建的新型盈利模式的目标：

　　1、盈利结构不合理

　　盈利结构指的是公司各项业务收入在收入总额中所占的比例。2001年我国证券公司经纪、证投和承销三大业务占总收入的比例为80.59%，其中又以经纪业务的佣金收入占的比重最大,占51.61%。但在美国，证券公司收入来源多元化，经纪、自营和承销三项业务只占总收入的45%左右。我国证券公司的盈利结构以佣金自由化时点为界线，被划分为两种不同的形式。在02年以前，经纪业务盈利占有很大的比例，02年以后随着佣金的下降而经纪业务的盈利比例出现了较明显的下降，相应地证券投资业务盈亏对公司盈利的影响明显增大。投行业务所占的盈利比例较小，这是受到通道制的影响。资产管理业务由于历史的原因一般都背上了较为沉重的包袱。由此可见，公司的盈利过分地依赖于经纪和证券投资业务，还没有形成协调发展而较为完善的业务盈利结构。

　　2、盈利的波动性大

　　证券公司的利润总额表现出很大的波动性，受到证券市场行情和交易量的极大影响。这种波动性也是我国证券公司传统盈利模式业务结构不合理的一种反映。因此，我国证券公司这种传统盈利模式抵抗系统性风险的能力较弱。当证券市场行情下跌和交易量极度萎缩时，证券公司的经营就困难重重，举步为艰。国外证券公司经纪、承销与自营收入占比不超过50%，二级市场的波动对收入的直接影响幅度就较小。

　　3、粗放式经营

　　由于中国证券业较长期地受到原来较高垄断佣金政策的保护，是一种“高成本，高收益”的经营模式。在这种环境下，券商没有努力提高企业经营管理水平的必要性和积极性，是一种粗放式经营。中国证监会主席助理李小雪曾指出证券公司粗放式经营的模式没有得到根本改变，远达不到市场发展的要求。中国证券业的市场化、规范化和国际化发展要求券商必须改变原来的粗放式经营模式，否则必将是受到市场的淘汰。

　　正是由于经营环境的变化对证券公司原来的盈利模式提出了挑战，同时传统盈利模式也存在着诸多不足，这些都要求证券公司转变观念，迎接挑战，去构建适合时代发展的新型盈利模式。

　　二、构建新型盈利模式的内涵

　　盈利模式是企业赖以盈利的业务经营模式，是在任何行业经营的企业最核心的商业模式。证券业原来的盈利模式受到了经营环境变化带来的严峻挑战，必须构建一种适合经营环境变化和时代发展特点的新型盈利模式。我们必须深刻领会和挖掘构建新型盈利模式的内涵，加深认识，拓宽发展思路。构建一种新型盈利模式至少包括以下几个方面的内涵：

　　1、盈利方式的转变

　　虽然传统业务的服务内容没有发生根本性变化，但是业务的盈利方式却需要与时俱进，跟得上时代发展的步伐。如投行业务提供的仍然是承销业务，但其盈利方式不再依赖于过去的关系资源，而是通过服务客户的品质来吸引客户；证券投资业务的盈利离不开高抛低吸，但盈利思路却是不断变化的。传统的盈利方式主要以资金推动为主，配合板块的概念或者上市公司的题材炒作推高股价的庄家行为，其投资手法以集中投资、重点持仓为主。随着市场的发展，这种盈利方式逐渐受到唾弃。价值型投资理念和机构投资者间的博弈成为主流。

　　2、盈利结构的优化

　　美林证券2002年业务收入结构中，佣金收入只占25%，交易收入占12.6%，投行收入占13%，净利息收入占19%，而资产管理方面的收入占比达到26.4%，形成了一种更为完善的盈利结构。我国券商前几年对资产管理业务采取了高额保底的做法，为委托方承诺远远高出银行利率的年收益率，此后大盘下跌，委托资产管理成为券商的亏损黑洞。不能因为受托理财业务存在的历史问题，而忽视这一业务的发展，从长远来看它应该成为券商最重要的业务方向之一。通过各块业务的协调发展，形成完善的业务结构，有利于减少盈利的波动性，增强抵抗风险的能力。

　　3、盈利途径和来源的丰富

　　必须明确，传统业务和创新业务中都包含着新的盈利途径和来源。如传统经纪业务中新增社保基金和QFII代理客户、投行业务中的私募和并购等非通道业务都能带来新的盈利来源，创新业务中的基金管理、产业投资、开放式回购出现的无风险套利机会等都能给公司带来新的盈利来源。有些创新业务不仅本身增加了公司新的盈利来源，还能与公司现有业务产生协同作用，对原有业务产生促进作用。前文提到的美林证券资产管理收入占有较大的比例，就是该公司为了应付佣金收入大幅下降而进行现金管理业务创新寻找到新的收入来源的结果。

　　4、成本控制是改善盈利结构的重要方面

　　成本控制对于业务盈利模式的影响是显著的。成本控制得好就能使亏损的业务变成盈利，反之则盈利的业务变成亏损。对于券商来说，由于原来是一种高成本的粗放经营模式，因此在成本控制方面还有很多的工作要做。成本控制的目标是减少不必要的支出和浪费，优化资源配置，但不能因简单地控制成本而束缚业务的拓展和影响公司的可持续发展。

　　5、管理水平的提高和竞争手段的丰富

　　证券公司构建新型盈利模式对其管理水平提出了新的要求，券商必须建立战略规划、创新能力、研发能力、资源整合等方面综合形成的核心竞争力，这也是对参与市场化竞争的任一家企业的基本要求。申银万国总裁冯国荣指出券商的综合实力成为胜负关键，没有完善的法人治理机制作基础，没有科学的运作机制和服务体系作支撑，就无法在日趋激烈的竞争中取得优势。

　　证券公司的业务还表现出规模经济性，如经纪业务交易量小于盈亏平衡交易量时是亏损的，大于盈亏平衡交易量时才能逐步盈利。但是在激烈的市场竞争中，如果没有较全面的竞争手段就会处于竞争的劣势。新型盈利模式要求券商充分利用服务、品牌、产品和营销等方面的竞争手段。

　　三、构建新型盈利模式的战略取向

　　证券公司新型盈利模式的构建有赖于整体经营环境的改善，这包括出台支持资本市场发展的政策，投资品种的丰富，证券公司融资政策的逐步放开和产品创新环境的逐渐宽松等等。在现有经营环境和条件下，证券公司构建新型盈利模式时在经营方针、业务布局、创新、集约化转型方面应采取以下的战略取向：

　　1、坚持规范发展的经营方针

　　规范是发展的基础。出现违规事件的代价是惨重的，从大的方面来说扰乱了社会正常的金融秩序，从小的方面来说不仅使该证券公司受到经济上的巨大损失，而且对公司品牌产生重要的负面影响，对业务的发展与开拓十分不利，使其失去某些资格或发展机会。从长期来看，只有坚持规范经营的券商才能发展得平稳、顺利而快速。证券公司要坚持规范发展的经营方针，完善法人治理结构、内部控制机制、风险管理体系和方法。

　　2、完善盈利结构和业务布局

　　证券公司要在向证券控股集团和特色化发展方向间进行抉择。有条件朝证券控股集团方向发展的证券公司要通过盈利方式的转变、途径的丰富和成本控制等手段完善经纪、大投行(承销、固定收益、并购)和证投三大传统业务的盈利结构，解决资产管理业务历史包袱，通过集合受托理财等产品创新形成合适的盈利模式。同时，探索新的盈利模式和来源，在证券业、基金、产业投资、期货、信托等可行领域通过战略联盟、收购兼并、控股和新设等形式壮大规模实力或进行战略布局。探索母子公司管理体制，逐步形成证券控股集团的发展格局。其他证券公司要在特色化和专业化上下功夫，在业务领域、服务手段和品牌形象等方面逐步形成特色。

　　3、强化创新意识、完善创新体系和机制，以创新促发展

　　江泽民同志指出创新是一个国家、一个民族兴旺不竭的动力，对一个企业也是如此。企业的创新包括业务创新、产品创新、服务创新和体制创新等诸多方面。证券公司要建立全员参与和推动的创新体系。理顺从创新构想的提出到创新得以落实再到创新取得成效的流程。分析创新的风险与收益，在创新与不创新之间进行综合地平衡。不要因为创新在开始阶段带来的收益很小而不为之，任何创新业务有一个从小到大的发展过程。在创新的初始阶段，需要得到公司领导的关心，投入资源的支持，消除创新的抵抗力量，创新方能获得成功。我们要通过创新使工作得以进步，服务得以完善，业务得以拓展，使公司呈现出发展的生机和活力。

　　4、推进集约化转型，促进公司资源优化配置

　　集约化经营是市场经济对参与市场竞争的任一家企业提出的基本要求。证券公司要在市场竞争中具有竞争力，就必须进行集约化经营方向的转型。我们要继续推进公司的集约化经营转型，要向管理要效益，提高公司的经营管理水平。充分利用公司的人、财、物、信息等资源，防止公司资源的闲置和浪费，提高资源使用效率，优化资源配置。如成本和投资控制不是数额越低越好，而是要与业务发展相匹配，防止业务的开拓受到成本和投资控制的束缚，保持公司的可持续发展。

　　结束语：证券公司新盈利模式的确立并非一朝一夕。证券业必须充分认识到经营环境的变化及其对盈利模式提出的挑战，并且在构建新型盈利模式方面采取实际行动。我们坚信，在中国经济和资本市场稳步发展的背景下，在胡锦涛同志在“三个代表”理论研讨会上讲话精神的指引下，证券业积极进取，开拓创新，就一定能够在向新型盈利模式的转型中获得成功，实现我国证券业的跨越式发展。

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