山庄文章：拿什么作衡量市盈率的唯一标准

　　山庄

　　拿什么作衡量市盈率的唯一标准

　　中国股市没有市盈率，似乎听起来有些别扭，但实际中国股市就是没有市盈率。按严格、规范、完整的说法，现存的中国股票市场，由于股权分裂，是以1元非流通原始股价计算 市盈率，还是以几元甚至几十元的溢价流通股价计算市盈率，拿什么作为衡量市场市盈率的唯一标准，恐怕谁都说不清楚。

　　市盈率是按每股计算，却应股权分裂找不到共性的价格比，又如何用简单、综合、人为意念下的股权分裂的市盈率计算市场投资价值的高与低，又怎能找到被市场公认的市盈率。

　　如果说目前两市平均业绩同比去年增加20%，而股价由于市场结构调整下跌50%，相对市盈率已经到了理性可以投资的价值。为什么境内战略机构投资者、外来势力的境外战略机构投资者不去强占二级市场流通市值的股权，却要以各种形式低价收购三分之二不流通股票。除了部分监管政策在场外不间断的帮助他们铺垫各种形式下的转让、收购“章程”和“法规”外，还因为不流通股票的市盈率平均不足5倍(按1元不流通股价、1.3元市场平均业绩、国际认可的20倍市盈率简单估算法)更有投资价值，可见二级市场的投资价值已所剩无几了。

　　既然大资本金融机构不认可二级市场投资价值，就不会认可中国股市生搬硬套下的市盈率，如果股权分裂下的市盈率没有参考价值，又拿什么作衡量市场市盈率的唯一标准，答案已经显山落水。中国股市长期流行是似而非的、名不符实的市盈率，不是大资金投资者选择股票的唯一标准，是因为那里没有真的市盈率，也就不具备投资价值，而占有70%不流通股票的市场才是大资金进出赚钱的地方，因为那里有掠取利润的机会。

　　书上是如何教我们认识市盈率的

　　中国证券业协会编制的《证券投资分析》中说“市盈率，又称价格收益比，是以每股价格与每股收益之间的比率，其计算公式为：市盈率＝每股价格÷每股收益。”

　　有关数据统计，香港股市去年11月上市股票813只，亏损股票330只，占全部上市公司40.5%，香港恒生指数取样33只样本股的平均市盈率为17倍。还有人拿其他数据论理，2001年底，美国46倍、英国33倍、德国49倍、日本65倍，2002年底英国伦敦金融时报指数市盈率也升至62倍，等等，如此算下，今天的中国股市市盈率还算是低的(目前市场认为都是二级市场市盈率)。

　　提供以上相关对比数据是否有价值，在一些人眼里认为并不全面，因为预测市场宏观经济的专家们还流传另一种测算方式，银行利率为1.8%(税后利率)，合理的市盈率应该是55倍；居民储蓄一年定期存款利率2.25%，扣除20%利息税，市盈率也在55倍左右；按国民经济总产值7.5%计算，市场市盈率也值60倍，等等。似乎一大堆数据足以证明目前股价已经到了底部，是该拿钱买股的时候？

　　虽然市盈率迄今成为投资者最为广泛采用的衡量定价选股和买股的标尺，但市盈率在同股、同价、同权、同钱、同利益下，标尺判断的指针却常常有失公允，甚至造成投资失误。因为中国股市具有独立性和绝缘体特征，股权分裂与市盈率的背道而驰也在暗示股价高企的内因所在。

　　既然市盈率与股价和盈利收益有直接关系，就应先搞清是中国股市的价格是否偏高？还是因为盈利收益偏低？其引发另一个技术指标：即价格股权比(西方经济学下的股权简单定义为：公司资产与债务之差，即公司的涨面价值)。面对市场现实，中国股市目前市盈率普遍认为高于国际标准，但价格股权比却往往处于正常投资区域，这是为什么？因为人为界定的市盈率与价格股权比已经分道扬镳，其主要病根还是离不开股权分裂。由于病毒根源不解决，使中国股市价格股权比形成低盈利公司比高价位市场的背离现象，解释起来也就更准确些儿。

　　当市盈率这个数据不再孤单，它与不流通股权、流通股比例、经济周期、银行利率、投资者预测等等技术数据有着不可分裂的联系时，是否我们还应关注不流通股与流通股、A股市场与B股市场、A股市场与H股市场，同股不同权，同股不同价等之间的矛盾，如果单纯、教条、僵化，靠拿来主义非要比不成熟的市场市盈率，必然要高错。

　　股权分裂造成糊涂蛋儿式的测量依据

　　成熟的股市市场一般以低于20倍市盈率最为低风险投资，他们的选择采样是定向市场几十家超大市值蓝筹股作为样本统计，中国股市并不是以上证180指数、深圳100指数，也不是已经事先采集到的市盈率指数股作为定向样本统计，而是两市所有股票。这种采样方式却有本质性不同。

　　尤其很多投资者在同股不同权、不同成本、不同价格下，长期以一级市场发行价的市盈率视为选择股价高低作为投资基准，与小盘股有预期股本扩张潜力，与机构重仓价值发现、与政策指导市场，与宏观经济高速发展等，而决定中长期、或超常规进行预期选股、买股。却忽视了中国股权分裂主题下的市盈率，一直在同格格不入的境外市场的市盈率相比，其实它们没有可比性。

　　又由于市场信息失真，70%不流通股权长期侵占30%流通股东的权益，怎么可能找到标准的中国股市市盈率。而不成熟、不规范的13年中国股市发展史要靠拿来主义承认目前这种市盈率的计算方式，是不可能轻易拿来的。人家几百年的资本积累，我们却要生搬硬套到股权分裂的中国股票市场，好比外国人吃饭不会用筷子，总要把筷子掉到地上；中国人不习惯用刀叉，总要敲的碗碟乱响一样。要不想水土不符，只有规范、健全同股、同价、同权、同钱，才有可能找到同利益下的市盈率标准，而简单、人为的把一些“洋标准”，生套到中国现实股票市场，也许就会长期“生毛病”。

　　同时建议广大投资者试想一个简单问题，您拿的是几元甚至十几元的流通股票，非要同拿着1元不流通股票比市盈率，这好比钢铁同棉花比重量，您能找到唯一标准吗？如果找不到，怎么可以相信那些股票“有市场投资价值”。建立在一切股权分裂基础上的市盈率标准都是伪标准。

　　变异后的市盈率还能谈论投资价值吗？

　　最近有人作过测算，华夏银行发行价5.8元，上市价7.48元，会使市场价值中枢下移；如果市场发行第二只华夏银行按4.8元配售，6.48元上市；第三只华夏银行按3.8元发行，5.48元上市；直到第N个华夏银行1.8元发行，3.48元上市。那么市场价值中枢由于7.48元到3.48元留有50%的下跌空间而会使股价下移，这是政策引导价值回归出现的必然走势。

　　这里需要提醒的是，什么算是价值回归？回归到什么价位算是归到位了？在陋人始终看来，价值回归是以不流通股东持有的价位为基点。如流通股东持有的股票也是1元钱，还会出现市场各种式样的私下协议转让吗？还会有低价收购不流通股权吗？没有！因为流通股价与不流通股价已经同股、同价、同权，同钱、同利益，用不着私下收购转让，当然那时的市盈率可能就是唯一的。

　　假设按这种推理，是否高于20倍市盈率的股票就没有投资价值，其实并不然，十几年的股票走势已经全盘否认这种推理。因为股市的运作方式是靠庄家事先制造一种概念、题材，再注入资金把股价炒高，等到股票价值被市场发现快速增长时，为了追逐市场利益而纷纷跟风买入，当股价升到庄家预期高度时，大资本金融机构逐渐抛盘作空，使股价下跌，最终完成一波流通市值下的炒做过程。

　　如果庄家是外来的，同境内金融机构一样，97年炒高科技同2000年初炒网络一样，98年香港炒红筹股与炒房地产只是概念不同。但变异后的市盈率却可以帮助垃圾股(ST)升天，因为重组概念远远离开讨论市盈率的投资价值。

　　因此讨论中国股市的最大国情，不能离开流通股和非流通分裂的概念，有着三分之二不流通股权、有中国股市始终没有解决的“一股独大”，计算中国股市市盈率，是算不出来的，就更谈不上投资价值的高与低。

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