黄湘源独家文章：“圈钱”没有共同利益

　　黄湘源

　　“方案不可能顾及所有方面的利益！”拟发行人民币100亿元可转换债券的招商银行行长马蔚华在2003年中期业绩交流会上的表态，是一份赤裸裸的自供状。它撕破了圈钱宣言一向标榜的共同利益的面纱，暴露了圈钱者单边利益驱动的真实动机。

　　从来的圈钱推介总是对投资者说：我的利益就是你的利益。上市时圈了110亿元的招商银行在再次推出融资100亿元的可转债方案时，也是这么说的。在一份题为《招商银行发行可转债是把握长期发展战略机遇的必然举措》的文章中，招商银行称“此次再融资选择发行可转债方案，无论是对投资者还是对上市公司应该都是最有利的选择”。可是，招商银行没有想到，曾经是招商银行流通股最坚定的持有者的基金竟然采取了抵制此次100亿元可转债方案的一致行动。面对众基金对招行方案损害流通股东利益的众口一词的责疑，无以应对的招行行长终于图穷匕现，干脆说了一句真话：“方案不可能顾及所有方面的利益！”

　　表面上看，基金和招行的分歧在于：本次转债发行额只有6%左右向流通股东配售。截至今年上半年末为止持有招行流通股25%的基金经理们一致认为，流通股东不能预期充分享受转债一二级市场的差价，以此弥补转债发行带来的股票投资损失。“要知道，广大流通股东都是10.5元／股开盘价介入的，而法人股东不仅只以1.0元／股获得股权，而且在发行时从流通股东手中赚到资产溢价收益，现在又让法人股东享有配售权并流通，再一次套取流通股东的利益。”一基金经理称，“更令我们意外的是，如此庞大的再融资方案不仅事前没有与流通股东进行沟通，而且方案直接以帮助法人股东再次套取流通股东的利益为目的。”

　　其实，对于招行来说，根本的问题在于：为了银行和法人股东的利益而全然不顾市场承受能力和股东利益。在上市融资110亿之后仅一年，就再次提出金额高达100亿的可转换债券发行方案，开了恶性融资的先例。

　　招行为什么迫不及待地要推出这次再融资方案呢？除了刚发行上市的华夏银行之外，浦发银行增发了新股、民生银行发行了可转债、深发展也想要配股，加上招商银行的可转债方案，今年以来银行股如此集中地大规模融资绝非巧合，其理由不约而同皆为增加资本金。从资本充足率的意义上讲，银行股的大规模融资当然也有其无奈。但是，利润的增长需要通过不断的股权融资来支持，而股权融资扩大了股本，又使增长的利润被不断摊薄。业绩的增长则需要股权融资支持的扩大放贷来实现，但放贷的扩大实际上都会蕴藏一定的不良贷款风险，这个风险在一两年后才会体现出来。这就是银行股的增长悖论。这个悖论已经在深发展身上有所体现。此次狮子大开口拟发行100亿可转债的招商银行2002年度的贷款增幅为47.61%，今年上半年的贷款增幅为27.62%；今年上半年的贷款发放量出现了大幅飙升态势。虽然从半年报来看，招商银行的不良贷款率为4.51%，相比去年年底有了一定程度的下降，但如果招商银行同样需要靠扩大股权融资来支持放贷的扩大，有需要靠扩大放贷来支持业绩的增长，那么，实在不能不让人担心，它一旦走上深发展的老路，拿什么来回报投资者？

　　马蔚华称：效益是目的，规模是手段。马蔚华并不讳言，在利润主要来源于存贷款利差的情况下，没有相应的规模，难以做到利润的稳定增长。招行的可转债方案就是这么一个思路。据测算，按照目前市场接受的可转债利息成本加上发行费用与招行资金营运的收益水平比较，可转债募集的资金还有较大的获利空间，能够带来可观的利润，获得较好的回报。但是，正如基金经理所指出，即使本次转债发行成功，所得资金也只能进入附属资本，从而暂时提高招商银行的资本充足率。但因为转债的规模大，如果转债到时不能转股，招商银行的资本充足率就会大幅降低，从而严重影响正常的经营管理。在股市的不确定性面前，马氏挂在嘴边的股东权益最大化本来就有可能成为一纸空谈。

　　所谓“方案不可能顾及所有方面的利益”，不仅意味着把法人股的利益摆在流通股利益之上，而且，作为圈钱者，虽然口头上也说“理解流通股东对利益的要求”，但实际上根本不可能真正“顾及所有方面的利益”。就此而言，可转债似乎也只不过是圈钱者的自由市场而已。对于容易轻信的投资者来说，还真的感谢马蔚华说了实话。

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