山庄：向外资转让非流通股又多出一个新东家

　　山庄

　　非流通股领域又多出一个等着分利的庄

　　前日刚刚评议，市场有国有股、国有法人股、法人股等不流通股与溢价发行上市A股、B股、H股等，由于他们不流通股与流通股之间存在差异悬殊的内在价值含量，所以股与股之 间代表着不同阶层的股权利益。如今股权并未合整，悬而未决的全流通还被高高“挂”着的时候，证监会权威人士透露，向外资转让非流通股细则正在制定当中。试想，十几年历史遗留问题不解决，反倒加剧股权分裂，对于这种转让与耗散市场利益，只能引起市场震荡，殃及流通股股东的根本利益。

　　就8月21日《关于向外资转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》说明，证监会权威人士认为，仍属原则性文件，正在规定，协商，准备制定出具体的可操作性规则。又称，转让股权的定价方式是该细则的核心内容，考虑到国有资产的保殖增殖，细则将规定向外资转让上市公司股权原则上采取公开竞价方式，有条件限制的协议收购方式。

　　近日国家税务总局还发布了有关外资并购境内企业可享税收优惠等通知。

　　就这一系列阶段性出台的有关政策、通知，依据证券法第一条所规定的，“证券交易和监管，其核心旨在保护投资者的合法权益，维护社会经济秩序和社会公共利益。”尤其在证券监管实行“三公”原则上，是否贯彻有法必依，有章可循？然而全流通没得到解决之前，非流通股权再向外资转让，又如何维护社会公共利益，又如何对市场实现法律保障。

　　新证监会主席早前就承认，一些历史遗留问题尚未解决，是直接影响投资者心理投资预期。如果政策上不能把非流通股权看成社会公共利益，又不能补偿流通股股东失去的市场利益，那么任何形式上的转让与收购，只能给国有股减持、全流通制造更多不稳定因素。

　　当我们重温新证监会主席在本次券商高峰会上，对市场功能的解释“证券市场在筹集社会资金、优化资源配置、改善公司治理、促进经济结构合理调整、推进金融体制改革，提高国有经济的控制力等发挥了积极作用，在国民经济的发展中有着不可替代的重要地位。”但惟独没有广大投资者的“献身”精神，当市场总把保护投资者利益看成重中之重，但遇到实际利益却总是偏离重置，政府管理层又该如何规范和发展，又该如何依法监管市场。

　　向外资转让，如何实现规范和发展

　　一直没有解决的老问题：市场结构性调整已经两年多，至今上市公司的股权转制并未有所改观，除了境内、境外投资机构在阶段性政策引导下，进行同一形式的市场融资外，看不到维护社会公共利益上的定位、转制、资源配置等资本市场的本性功能，而减持与全流通仍在阻碍市场稳定发展，又如何实现2001年初十五《纲要》提出的，“目前市场结构性调整，不是一般意义上的适应性调整”。

　　广大投资者认为，不流通股股权本身就是市场公共利益，而政策却为营造不流通股股权进行各种式样、机构与机构之间的转让、并购、收购行为。对于这种远离广大投资者利益平台上制定的再分配《细则》，又如何强调国有资产的保殖与增殖。如果不流通股权转让之后仍然不能流通，二次转手、多次转让又在为谁保殖增殖。事实却因为上市公司与机构之间的协议转让，使原有的原始股价增殖，这种阶梯性不断溢价增殖，只能为今后减持、全流通增添一位需要补偿的“外来东家”。

　　二是、不流通股权利益不能补偿二级市场，反而要协议转让给外资投资者，是否政策要加大吸引外资入市比例。就此观点倒想起2001年初，当时政府本意试图把沉寂8年的B股市场，重新击活变成一个活跃的投资市场。结果那些早年参与B股市场的“老前辈”，包括一些境外投资者，并不领情开放B股市场新政策，反而借势卷款而逃，再看今天B股走势，真是六一节买了B股，如今怎能只是悔恨交加？如果一旦全流通，再造一次卷款而逃，又怎能稳定市场。

　　无论市场是先规范再发展，还是先发展再规范，但绝不能胡作非为，也不能无所作为，因为市场在不停断的规范发展中，走错的路太多了。如果只发挥市场融资功能，又如何保护广大投资者利益。规范和发展本身就是在政策监管之下，如果只要利益，不负责任的市场监管，只能说监管水平太差。

　　其三、向外资转让，是否加快与国际金融资本市场接轨。一般认为，中国股市与国际接轨，主要指标在于定价，通常投资者关注的是国民经济增长指标与市场市赢率的高低与投资价值。但中国股市接近70%股权不流通，其中30%又是原始股价，股权结构不规范，定价不统一，就没有真正市场价位，又怎么衡量标准的市场市赢率。没有规范的衡量标准，又如何去谈与国际资本金融接轨。

　　如今向外资转让股权，不按市场价转让，难道不流通股价就是转让价格(市场价格)，难到国人投资了几年、甚至十几年，也享受不到这种股权差异的权益吗。

　　国有股减持停止，非流通股转让加快，政策与市场利益背离非常值得商榷。

　　去年624国有股减持政策叫停，转眼财政部对国有股转让的审批工作重新“开闸放水”，无论是三部委联手制定非流通国有股协议转让新规定，还是四部委联手酝酿向外资转让非流通股细则，国有股的利益分化已经在机构投资者之间快速转让开了。就去年下半年到今年1月深沪两市已有118家实施非流通国有股协议转让，占市场份额接近10%，不计今年上半年数据，仅7至8月又有20余家正等待实施转让股权。如今又多了一个受让庄家，如果转让股份一旦可流通，价值必然倍增。

　　为什么上市公司，境内或境外机构看准的不是二级市场个股走势，而只盯着非流通股权不放。笔者已在7月初《股权利益向谁转让》一文中已经提到，无论是以前的“减持”，还是今天的“转让”，市场最终没有实现全流通前，任何形式上的转让、收购，除了低价买到占有市场控股地位外，只能是掏空上市公司。

　　之所以这样比喻，是因为有必要再次重复上市公司发行到上市的融资过程。由于上市公司进行了所谓资本运作，可以只出资不到30%，却可一夜之间掌握超过总资产70%的股权。当看清中国股市最大的病灶是先分股，后出钱，再合资，然后再按股份分钱等一系列圈钱融资手段，又有几个上市公司不情愿把“一夜暴富”得到的资产增殖转让出去，只要转让价高于原始价，必然想方设法借助一些“体面”的、阶段性政策兑现出局。

　　由于政策只关注融资行为，只注意到“筹集社会资金、优化资源配置”，而之后的改善治理、促进调整、推进改革如同虚设。因为政策帮助上市公司转让融资到手后的第一笔财富(所谓资源配置)，其实这笔财富不是上市公司原有的，而是用广大投资者出资70%买下的溢价股权利益换来的，结果协议转让，市场利益无形化为私有(小集团利益所有)。

　　至于之后非流通股是否流通，已经不再是上市公司可关注的事，至于市场流通股价就更没人关注了。

　　向外资转让如今已经转到国门之外，外资并购境内企业可享受税收优惠政策，难怪广大投资者会大声疾呼：流通股股东为国有股增殖作出重大贡献，却没有资格受让国有股，而外国人、高管、民营企业可以低价受让而我们为什么不能。

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