黄湘源
据报道，财政部已经向原国家经贸委企业司发函，建议“在相关法规制度未完善之前，对采取管理层收购(包括上市和非上市公司)的行为予以暂停受理和审批，待有关部门研究提出相关设施后再作决定”。
MBO现在似乎已经成了万金油，不仅在国有中小企业成为一种改制的基本模式，在上市公司中也正在出现与时俱进的趋势，更有甚者，最近，还有人主张基金公司也要来凑这个热闹。MBO真的是万应妙方吗？这显然不是没有疑问的。
MBO即“管理层收购”(Management Buy-outs，缩写为MBO)，原来主要是国外的一种反收购机制，它在很大程度上是控制权不断更替、成本飞速上涨而公司经营严重滞后情况的产物。一种国外极平常的现代兼并战之技术手段，进入中国后，竟蒙上了金色财富光环，被称为中国最后的一次资本盛宴。可见国情的不同，不仅难免使中国MBO南橘北枳，更不免水土不服。
与国外通行的MBO相比，我国的MBO存在许多明显的差异：
1、国外的MBO通常起源于具有明显反收购意义的控制权之争，亦常用于拆分业务、剥离资产或避免财务危机；而国内的MBO却被视为产权明晰和所有者明晰的模式，甚至视为对经营者或管理者的激励机制。
2、国外的MBO多采用公开竞价的杠杆收购方式，完全按照市场化原则定价，并雇佣中介机构操作；国内则多为政府默契下的协议收购方式，目前大多采用私下交易的方式进行，对价格要求较为宽松。
3、国外的MBO一般依靠银行贷款、债券为主体的外部组合融资来完成；而国内MBO的融资手段多为管理者自筹资金或私募投资，资金来源模糊不清。
4、国外的MBO通常都要达到80%至90%的绝对控股水平，如果是上市公司则往往需要先退市，有条件的再第二次公开发行；而国内MBO的控股比例往往较低，通常只能达到20%至30%的相对控股水平，且收购的是法人股，目前不能上市流通变现。
5、国外的MBO实施后的公司治理结构与传统的公司治理结构有所不同，其解决经营者激励和约束机制采用的是所有者和经营者合一的方式，这实际上是对现代企业制度的一种反叛。而国内的MBO由于一般仅为相对控股，不仅有可能强化新的内部人控制，还可能在某种程度上造成对公司利益以及股东和投资者合法权益的侵害。
即使在美国等具有发达资本市场的国家，MBO也并未成为一种被广泛认可的收购模式或管理模式。近年来发生在欧美国家的许多触目惊心的事实更是表明，片面的股票期权激励机制竟成为诱发公司经理层造假的动因，该项制度非但不再是令人眉飞色舞的话题，反而成了股市的千千心结。而在我国，还在不分青红皂白地将MBO作为对管理层的激励机制加以提倡，无论从什么角度来看，都多少有点盲目性。
MBO最大的问题是由于信息不对称和暗箱操作，有可能压低收购价格，然后高价套现。值得注意的是，在新的国资管理体制没有建立之前，国有股的突击转让显然并非正常现象，不仅可能导致国有资产流失，而且将使普通股东利益受到侵害。在全流通问题解决之前，特别是在政策上和法律上形成规范有效的国有资产转让方式之前，暂停国家股和国有法人股以MBO的方式向上市公司经营管理层转让的审批，显然是非常必要的。
从我国上市公司管理层收购的实践来看，大多数MBO案例并未给所在公司带来花好桃好的新景象，其中有的公司在实施MBO之后还由盈利转为亏损，有公司在实施MBO之后，立即不顾公司维持连续性经营的需要，实施高比例分红，其实质是用其名下刚刚拥有的股权份额套取巨额现金以偿还当初收购股权时欠下的巨额债务。从这种竭泽而渔的做法看来，对于目前处于经营困境中的国有企业，特别是国有控股的上市公司来说，MBO隐患太多，未必是为其带来好运的发财羊。
MBO不是有益无害的万金油，MBO是有风险的。就连被视为MBO成功案例的某公司老总最近也不得不承认MBO存在三大风险：即管理层个人经济上的风险，信息披露的道德风险，企业可持续发展风险。如其所说，“MBO不是解决企业所有问题的唯一办法，只能说是中国企业制度的一种探索，这种探索有风险。”可惜的是，在他而言已是事后清醒的感悟，在许多MBO追捧者来说，还是热情之中的盲点。MBO的滥觞，至多不过是为一批经理人提供了追逐巨大的超额利润的机会，却由于责任风险的悬而不实，将大大增加国有股退出的风险，企业转制和发展的风险，股东和投资人的投资风险。
新浪编者注：本文为作者授权新浪网独家
刊登之作品，所有媒体及网站不得转载，除非获得新浪网及作者本人书面
授权并注明出处为新浪网。欲转载者请来信finance@staff.sina.com.cn,
或致电：(010)62630930 转5231 5173联系。本文观点纯属作者个人意见，
与本网站立场无关。非常感谢广大网友对新浪财经频道的支持，欢迎赐稿与合作(来稿一经采用，我们将通过电子邮件或电话形式通知作者，稿费视稿件质量及网友反映评级。并附赠16开全彩色《新青年*财富》杂志。)
新浪精彩短信
