黄湘源专栏文章：退市不到位啥也谈不上

　　黄湘源

　　今年股市上市热，退市冷。近日，ST春都将被暂停上市。连同此前已暂停上市的ST原宜，面临退市关口的将有10家之多。但同热炒创业板概念和上市新股的劲头比起来，市场对退市的淡然几近冷漠。其实，正如上海电视台财经频道所报道的一位普通投资者所说，要上创业板，退市机制要先到位。在关于创业板的争论中，众多学者、官员和市场人士公说公有 理，婆说婆有理，争得面红耳赤，但看来只有来自普通投资者的这一句直言，才真正切中了问题的要害。

　　创业板，无论是主张派，还是反对派，无不将其看作一条融资渠道。主张派因为它的融资门槛低而青睐有加，反对派同样由于这个原因而恐惧不已。但他们似乎都忘记了或者说回避了一个最本质的问题，创业板对创业投资的主要意义在于提供有效的退出通道。

　　从国际经验看，尽管在创业板市场设立的初期，它基本是以支持中小型企业或高科技企业上市融资为主要功能的，但如果光是讲融资，在信用体系相当发达并且主板市场相对成熟的条件下，为什么还要有创业板呢？创业板的作用有三个方面：(1)直接为创业投资提供一条最有效的退出渠道；(2)作为多层次资本市场体系的重要中间环节，促进柜台交易市场和企业并购市场发展，从而间接促进创业投资通过柜台交易市场和企业并购市场实现退出；(3)为创业投资股权的私下转让提供价格参照，并为私下转让的接受方提供最终退出通道。退出渠道的畅通反过来可以促进创业资本的活跃，从而在更大的程度上促进了一个运用资本市场激活创新企业的机制的形成。这是单纯的信用体系所不可能具备的功能。

　　但是，创业板规则本身也可能包含着引发市场风险的因素。如果制度设计不合理，就会出现“将风险投资所应该承受的风险转嫁给公众投资者”的问题。单纯从市场交易角度看，创业板的风险无疑要高于主板。例如，申请上市企业不必具备盈利能力，只需有两年营业记录，这将使投资人直接面对投资风险；规则中规定的发起人股禁售期仅为1年，发起人有可能进行恶意套现；缺乏合格的做市商制度和规范的信息披露，也不容易防范内幕交易和关联交易。创业板市场可能出现的这一些风险，说到底，就是有可能方便了创业者和大股东的退出，却套牢了广大轻信盲从的中小投资者。

　　我国资本市场目前还处在“新兴＋转轨”的阶段，不成熟是其主要特点。不成熟的主要标志之一是退市机制不健全。不要说造假上市一旦成了既成事实就不存在纠错召回机制，由于只有“两年亏损ST，三年亏损退市”这个硬杠杠，而没有“违法违规”退市的可操作性方案，只有“追溯调整”而没有“追溯惩治”的做法，还大可借“会计差错”把水搅浑，比如有的上市公司其“会计差错额”竟然是前几年利润之总和，却以一个追溯调整的名义一调了事。即使连亏三年退市，在政策面的竭力挽救下，壳资源也可以成为最有开发价值的资源，各种所谓合理不合法的重组模式都可以大行其道。机制的扭曲，使得退市非但不是投资者避之不及的危机之源，反而成为趋之若鹜的投机之道。不难设想，如果投资者将主板市场所形成的这种投资理念照搬到创业板，将会产生怎样可怕的后果？说不定那一天，投资者还在满怀希望地追入那些已经出现明显的退出信号的创业板股票，这个股票就会突然销声匿迹、无影无踪了。这在现在的主板市场是不可思议的，而在以提供退出通道为宗旨的创业板市场来说，却是家常便饭。这是一个与创业板的理念多么格格不入的而又多么需要改变的状况啊！

　　公平地说，尽管全球创业板不乏失败的先例，但这并不是推迟我国创业板的理由。风险的存在和市场时机的不成熟，也不是否定创业板的理由，毕竟离开了退出机制，创业板就失去了它存在的前提，况且我国主板市场也是在条件未成熟和分歧“不讨论”的情况下推出的。如果一定要等到万事俱备，至少要等一万年。但是，退市机制不到位，退市观念不转变，盲目推出创业板就会产生适得其反的效果。从维护投资者利益出发，这个问题不解决，就啥也谈不上。

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