《股市论语》系列：“高估”与“低估”(下)

　　(引言：我对于拍脑门子就能提出“国有股减持”的技术派的理论家们，没有任何意见。但是，股市决非“外国的好”)

　　特约撰稿 缥缈

　　前期，关于证券市场的理论争议，屡上报端，给投资者造成了不小的震动。

　　我有我的原则，这个问题，我本想回避，但是有个别人，实在是有些过份，已经一再涉及到一些大是大非的原则。

　　我只谈一谈我个人的思考方法。

　　［关于应用技术的争议］

　　了解我的朋友，自然会知道我的习惯，一句话，有事说事，没有必要让别人代言。对于国有股，我历来就没有认为“非解决不可”，我不特别指是哪些具体的文字事实，我只抽出一点篇幅，认真回答一下大家在近期的疑问。

　　在此，我们先不扯那些非常难搞的“国有股”与“法人股”，请大家先与我共同回顾“一件小事”，这件小事，其实是发生在股市之外，是我们国家在“计算机应用技术”发展历史上的事。

　　我们知道，电子计算机、特别是PC的兴起，不是在近几年，但是，非常遗憾，连现在的中学生，都已经不很知道当年的争论了。事实上，对计算机语言、程序、应用技术等方面，当年也曾起过波澜，比如今的“国有股减持”、“股市全流通”，其影响，一点都不小。

　　为此，包括当时我们国家的最高层，也曾经讨论过“拼音化文字”，研究过种种计算机应用的发展前景，甚至为了科技现代化，还花费外汇，从美国请过“倍儿棒”等多位专家，来给我们解决一些理论问题。当然，钱花了不少，问题的解决、研究的进展，却一点都“不棒”!

　　那些“外国专家”的结论很让我们扫兴，在他们看来，“汉字”是计算机技术在中国无法普及也无法逾越的“一道鸿沟”。

　　当时，汉字的计算机输入方法只有8种，其中，连几百年前的“电报码”，也被算成一种，用来传输汉字，而9针的打字机(现在TAXI上还在使用)根本打不出我们汉字的中文字型。

　　所以在一些相当重要的内部会议上，曾有专家痛哭流涕，直陈“不使用计算机，中国就要完蛋”了，他们说：我们的汉字“竟然不能传输、不能打印、不能排版，这便如何是好？”这些专家，当年也是声名显赫，地位非同一般，身上套着种种吓人的头衔，猛地看上去，能吓你一大跳。

　　当时，两派也是各执一词，天天在报上争吵不休。

　　当然，谁都知道，计算机技术有多么重要，这个不用任何人解释，但如何引进，学界却有两种不同意见，这两种意见，各执一端，势同水火。

　　翻开当年的报刊杂志，我们现在有案可查的，有两大派人士。

　　“削足适履派”主张“废除汉字”，这些人，为了计算机，连祖宗都不要了，他们曾经提出，要用30年时间，“普及拉丁文、英文、甚至世界语”之类的东西，以解决传输问题；

　　而“光脚走路派”则更加搞笑，他们主张“汉语编程”、“汉语操作系统”，这一派，形左而实右，他们鼓吹建立新的“计算机语言”，其实质，也是想“推倒重来”。

　　所幸者，现实还有第三条路，那就是王选教授的观点。王选认为，计算机技术是未来的发展趋势，这一命题无法争论。但是，从实际出发，通向天堂的大路不止一条!其输入方法、技术应用，真的“非学洋人不可”么？恐怕未必!

　　有了这个思维，王选后来解决了美国专家们认为解决不了的世界难题，这在计算机应用领域，是件突破性的技术进步。也正因为有了王选，所有那些似是而非、根本不通的“理论争端”，终被“一扫而光”了。

　　今天，王选教授是“三院院士”，曾获500万元的国家级最高科学进步奖，那些“削足适履派”、“汉语编程派”，现在到哪儿去了？都干什么去了？早就“湮没无闻”。

　　［是“洋人”用了我们的技术］

　　现在，人人都知道，从技术上，王选是正确的。问题在于，为什么一开始就有“最懂计算机的专家”、比王选还懂的专家们，竟然得出了可以“废除汉字”、得出了必须“推倒重来”的结论呢？

　　其实，理论也存在盲区，“专家”也一样容易冲动、容易草率、容易幼稚。

　　历史是，王选坚持了独立的思路，走了一条“轮廓化”识别和显示汉字的中国技术之路。现在，包括技术最先进的国家与企业，如美国的微软，也要使用我们的“汉字轮廓化识别的技术”，用“轮廓技术”、“图型技术”来描绘更为多变的“拉丁文”。这也证明，很多事，没有必要“推倒重来”，否则，愚蠢地“推倒”之后，也一定愚蠢地“重来”。

　　现在，不但在美国、英国、日本，包括发达和不发达国家，无人不知“方正系统”，无一不采用我们“中国北大”所发明的“技术”。正因为有了我国的“方正系统”，才有了如今多姿多彩的各类文字的专业报刊。

　　大家可以比较，现在的《华尔街日报》，与1980年的《华尔街日报》，相差到底有多大。其它我不多说。这个结果，恐怕是有些人永远没有想到的。

　　［我不赞成仓促解决“国有股”］

　　把话说回来，如果我们仓促之间，听信了某派专家的“意见”、仓促地决策、“废除方块字”、然后只能是“拉丁化、字母化”，现在是什么后果？连想都不敢想啊!有时候做梦“梦”到了，也能从床上跳起来。

　　也正是因为有了种种教训，所以，我对于解决中国股票市场上的国有股，从来不赞成仓促地进行讨论、并且把一些不成熟的意见发表出来，这本是我一贯的观点。

　　事实上，我对于拍脑门子就能提出“国有股减持”的理论家们，也没有任何意见。这非常自然，因为大家本来是以一片赤诚，关注我们的未来，有利于发展，无论如何，这是好事。

　　但是，对于股市“全流通”、对于“国有股减持”的理论问题，千万不能利用形势、不要危言耸听，不要以为自己全对、别人全不懂!更不要自我吹嘘、相互捧臭脚、使简单的问题复杂化。

　　我们要相信市场的智慧，该闭嘴的时候，就必须把嘴闭上!

　　其实在股票市场，从来不怕聪明人，也不怕傻人；最怕是什么？最怕的，就是那些“半聪明不聪明”和“半傻不傻”的人。

　　［“初始价值”与“管理层给定价”］

　　中国股市有一个谁都知道的事实，那就是我们股市的初始价值来自于管理层定价。这个初始的定价机制，多年以来，没有变过。所以，我们讨论股市价值的“高估”和“低估”，也就离不开我们股市的管理层。

　　前文我们曾经谈到：《行政许可法(草案)》的原则是：“凡是通过市场机制能够解决的问题，应该通过市场机制去解决；通过市场机制难以解决，但通过规范、公正的中介机构能够解决的问题，应通过中介机构自律去解决；即使是市场机制、中介机构自律解决不了，需要政府加以管理的问题，也应考虑通过事后监督去解决。”

　　目前，证监会早已经由十几年前的一个只是国务院证券委的监管执行机构，发展到与国务院证券委的合并后的政府正部级机构。一路风雨，坎坷多灾。

　　所以，证监会的建制，一直只能维持一个相对短暂的稳定期，其人员的流动，包括高层的变动频率，要远远高过其他政府职能部门的变动情况。主要的原因，就是因为它面对的，是一个新兴的、双轨制的资本市场，是一个有大量投资者赖以生存的市场。

　　1992年10月，国务院证券委员会(证券委)和中国证券监督管理委员会(证监会)宣告成立，1993年11月，国务院决定将期货市场的试点工作交由国务院证券委负责，中国证监会具体执行。1997年8月，国务院决定，将上海、深圳证券交易所统一划归中国证监会监管。

　　1998年4月，国务院证券委与中国证监会合并组成国务院直属正部级事业单位。如此，中国证监会职能明显加强，集中、统一的全国证券监管体制基本形成。1998年9月，国务院批准了《中国证券监督管理委员会职能配置、内设机构和人员编制规定》，进一步明确中国证监会为国务院直属事业单位，是全国证券期货市场的主管部门。

　　证监会的基本权限是：

　　1、建立统一的证券期货监管体系，按规定对证券期货监管机构实行垂直管理。

　　2、加强对证券期货业的监管，强化对证券期货交易所、上市公司、证券期货经营机构、证券投资基金管理公司、证券期货投资咨询机构和从事证券期货中介业务的其他机构的监管，提高信息披露质量。

　　3、加强对证券期货市场金融风险的防范和化解工作。

　　4、负责组织拟订有关证券市场的法律、法规草案，研究制定有关证券市场的方针、政策和规章；制定证券市场发展规划和年度计划；指导、协调、监督和检查各地区、各有关部门与证券市场有关的事项；对期货市场试点工作进行指导、规划和协调。

　　5、统一监管证券市场。

　　(更多请参见中国证监会网站)

　　大家可以看到，这其中，这五项要求中，本来没有给股票定价的责任，不管是发行，还是交易，但是，我们更知道，就是这个没有规定的责任，管理层(不仅仅是证监会哦!)在其中的作用，也是非常大的。

　　可以这样说，我们股市上的股票的“初始价值”，是“管理层给定价”的“意志价值”。这个价值，如果高估或者低估，才是市场总体价值是否“高估”或者被“低估”的关键。

　　从发展的眼光看，我当然更愿意以发展的眼光估价股票的价值，那么，按道理说，只要是正常经营(骗子除外)的企业，无一不能从社会的总体发展中获利，那么，我们今天买入的所有股票，都应该“物有所值”，但是我们现在所感觉到的，却不是这样，这说明了什么？是投资者不成熟吗？答案是否。

　　［寻求真实的“价值”，任重道远］

　　从根本上说，在我国现在的股票市场，在很大程度上还是国有企业市场。

　　作为主要参与者，在证券法所确立的诸多限制之中，特别是相对于市场发展的计划而言，我们的股市以国有企业为最重要的发展对象。这种制度是否科学、完善，资源的配置是否合理、有效，分配方式是否正当、合法，对股票市场的管理、对股票市场秩序的维护和对股票市场风险的防范，都至关重要。

　　对此，各国的做法，是有着本质不同的，真正的价值观，有其所对应的不同类型的市场，所行使的作用也有不同。

　　但是，由于市场的各个价值主体的活动，以及由此而形成的相互关系，具有市场经济的特征，而不是公有制特征。所以，在我国这种社会主义市场经济的条件下，所有的交易原则的树立，都必须与这种特征相适应。

　　目前，市场机构的发展与公布，已经形成以行业，如券商、基金、个人投资者、上市公司等不同的利益集团，考虑这一结果，并且也要考虑由此形成的中国股票市场的价值所在。我们认为，这个价值形态，是不同于其它市场的一个非常特殊的价值形态。

　　这属于中国股市的特殊性。

　　［价值损害：从“监管”到“执法”］

　　本周，我国《证券民事赔偿司法解释》关于“虚假陈述”的部分，已经发布，这部《司法解释》，一共实现了五个方面的新突破。

　　这五项突破是，在证券(虚假陈述方面的)民事纠纷案件的受理范围、诉讼形式、损失界定、归责原则及举证责任的实现。

　　大家知道，长期以来，我们的市场价值不彰，主要是存在大量的“价值损害”，市场存在多重成本、多重价值、多重利益所至。而对于价值损害的追究，司法很难介入，只有管理层在负责。事实上，管理层也很难负这个责。

　　对此，高法《证券民事赔偿司法解释》的发布，就特别重要。

　　我们看到，今后投资者一旦受到不法伤害，已经可以直接寻求法律的援助，而且，目前在信息虚假陈述方面，可以索赔的损失，包括了三类：一是买入价和卖出价的差额损失；二是投资差额损失部分的佣金和印花税；三是上述资金利息。

　　应该说，这个规定，是继2002年1月15日最高人民法院下发了《关于受理虚假陈述的证券民事纠纷的通知》后，对该类案件的受理程序和适用法律的问题作出的全面具体的司法解释，同时也是市场望眼欲穿的“大利好”，说这是“利好”，正是由于它可以维护市场的“价值”，所以，我们看到市场在上升，作为政府，你对市场好一分、保护一分，市场将会以几何级数来给你回报。高法的《证券民事赔偿司法解释》对市场的拉动作用，其实就是如此。

　　《规定》对证券市场虚假陈述民事赔偿案件的认定、受理范围、诉讼时效、受理程序及管辖权、诉讼方式、归责原则与举证责任、共同侵权责任、损失认定等都有了比较明确的规定。

　　而此前，我们知道，即便是投资基金这样的专业投资机构，投资“银广夏”发生重大损失的时候，也没有一家“敢提起”、或者说“能提起诉讼”。

　　［不受保护的“价值”等于零］

　　业内认为，最高法院关于《民事赔偿司法解释》，标志着司法界对证券纠纷有了比较成熟认识，将成为证券民事诉讼继续前进的重要推动力量。下一步，有关方面和法律专家将进一步着手制定《证券法》所规定的操纵市场和内幕交易等诉讼所涉及的具体问题。这样，种种损害投资者的行为，都将有可能进入司法程序。

　　在这里，我们特别要提倡大家关注一种投资理念，这个理念可以这样表述，即“不受保护的‘价值’，等于零”。

　　我国的证券业从起步开始，就是一个市场化程度相对较高的领域。但即便如此，仍然存在计划经济体制的一些影响，一些原本属于市场的权利并未得到落实，仍然保留在证券监管机构的监管权限范围之内。

　　以往，证监会的监管权力，在不少方面已越界涉入了司法权利的领域。那些原本属于司法的民事权利，在其性质上，是私权，应当遵循私权的规律；而证监会所行使的权力则应当属于公权的范畴，须遵循公权的规律。如果破坏这种规律，由证监会以公权来行使原本用于市场的私权，将会破坏私权自治的法则，制约市场主体的行为自由，挤压市场的发育空间，不能充分发挥市场自我发展、自我调控的机制，影响市场的健康发育。

　　所以，完善法制，才是市场自我发展、自我调控机制，是防范、减低市场风险和转移市场风险导向的最终保障。

　　［证监会对投资者要“负全责”］

　　我们反复地研究之后，认为，目前，中国证监会作为证券市场的监管者，对于证券市场的健康、稳定发展，负有不可推卸的重大责任；相应地，证监会也应当拥有足够的法律手段并有健全、有效的监管权力制度的配合。

　　从我国证券市场的发展历史不难看出，我国的证券市场在很大意义上是借助政府的推动发展起来的。在这一过程中，中国证监会作为发挥政府推动作用的主要机构，拥有很大的行政职权，特别是拥有诸多不受制约的行政审批权。

　　可以这样说，其中的一些权力内容在证券市场的初创时期可能是非常重要的；但与证券市场发展到现阶段的要求相对照，则可能已经变得不那么必要甚至是有害的了。对此，证监会已经有一些自认为是正确的做法，受到了市场的质疑，遭到了市场的“冷淡对待”，甚至被迫面临司法的挑战。有多起行政诉讼，均以证监会败诉而审结。

　　凡此种种，都说明了，目前，证监会对投资者要“负全责”，要在制度上保证对证券监管权力的行使责任，这个责任，不能以任何借口，加以推托。

　　目前，中国证监会正在经历人事大变动，周小川主席调央行主政，尚福林同志就任新一届主席。

　　对新任的主席，我们寄以厚望，特别是在关于提升投资价值方面，更是一个长期的、动态的挑战，对此，作为管理者，我们不能以简单地以劝投资者“回家”的方式来“保护投资者”，以“掏空”、以“慢撒气论”左右两边地吓唬投资者，否则，将是市场更大的凋撇。

　　对于价值的“高估”与“低估”，我最近曾经与一位海外专家专门讨论过，当时我曾问他，中国的股市价值是否“高估”了？

　　我万万没有想到的是，当时他大吃一惊。

　　他说，中国股市上，有一千多家公司，很多都是名声在外的上佳企业，这些公司在目前，其合计的流通市值，不过1000-2000亿美元，还不到微软一个公司的市值!

　　如果是以“全流通”计算，其市值其实也不过4000-5000亿美元，与微软与沃尔玛之和相当，那么，他说：中国股市怎么会没有“投资价值”呢？其中，关键你所指的，到底是些什么“价值”。

　　是啊，这真是一言惊醒梦中人!是啊，没有保障的价值，不是价值，不自信的“价值”，其实更不是价值。我很感谢他的直言。

　　事实上，他说的太好了，关键什么是价值？我想到了一些更为严重的“低估”问题，这就是低估我们中国的国力。所以，关于中国股市的价值的“高估”与“低估”，其中还有更为复杂的机制在里面。

　　事实上，什么是“低市盈率”的股市，低市盈率的股市，恐怕已经不是股市，没有活跃的换手，只有很低的价格，这不是价值，而只是价值的一部分，低市盈率的股市，没有泡沫的股市，其实都仅仅是“已经死掉”的股市。

　　此题另议吧!

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