傅子恒：2003行情展望“年阳线”可以预期

　　一、2002年市场简要回顾

　　2002年行情在冷风阵阵中结束了全年的行情，综观全年走势，两市股指以较高点位开盘，较低点位收盘，以沪市为例，沪综指2001年12月31日收盘1645.97点，2002年度开盘1643.48点，最低点是1月28日创下的1339.20点，最高点是6.28日创下的1747.23点。年末运行于1400点下方，全年收出上方101点的上影线、下方只略带下影线、实体达250点的大阴线。全 年的价值中枢位置基本以1550点为中心，以这一中轴价位计算，上下的绝对波动幅度为26%左右。

　　从2002全年走势来看，恰好可分别以上、下半年划分两段行情，在这两段行情中，股指分别在1月底至3月中下旬由低价超跌股带动以及6月下旬由国有股减持叫停促动，走出两波短暂上升行情，其后的时间主基调都是横盘整理和向下回落。这期间，尤以下半年的走势更为沉闷，两市股指在长达5个月的时间里几乎是没有反弹地一路回落，至年末收报于次低点位，走势与2001年下半年大盘从2300点的高位回落一样，已历经半年的下跌，成为对前三年大牛市行情进行大调整的一部分。

　　二、2003年运行初步展望

　　深沪股指2002年经历了急升缓跌、尤其是下半年的连绵下跌后，整个行情走势“风雨飘摇”、绝大多数投资者的投资结果用“凄风苦雨”来描述，应该说并不过度。既有的调查显示整个股市二级市场投资年度亏损逾八成，而下半年投资者更是超过九成处于亏损状态。市场普遍的预期是希望明年的局面能够更好一些，那么，2003年我国股市的运行环境以及运行格局，又将是怎样的呢？

　　1、从宏观经济情况看，我国经济继续保持较快增长，上市公司业绩继续改善，2003年股市的外围宏观面环境向好格局不会逆转

　　欲探讨股指运行的基本状态，我们就不能不探讨股市运行的宏、微观环境。从宏观经济方面着眼，我国经济增长在全球向淡的局面中一枝独秀，得益于加入WTO契机，GDP增长继2000达8%、2001年7.3%以后，2002年前三季度GDP增速分别为7.6%、8.0%、8.1%，呈现出逐步加速的态势，根据有关门的统计预测，2002年的GDP增长有望达到8%，而2003年的经济增长仍将达7.5以上；而且，非常难能可贵的是，来自上市公司上半年财务报表以及前三季度的业绩报告显示，经历了2001年的大幅下滑后，由于投资持续增长、外贸出口拉动、部分行业复苏、产业结构调整以及上市公司计提资产减值或跌价损失消极因素的消除等等，整个上市公司的业绩水平出现了强劲的增长，根据前三季度的统计资料，预计2002全年增长能够达到二成。与之相应，整个股市的市盈率水平在股指下跌、新股发行及上市公司业绩提升的多重压缩下，已经从高位大幅滑落，相当部分个股市盈率回归到20左右甚至以下，上述多个方面的因素构成支持股指稳定的因素。

　　从经济政策角度考察，为应对亚州金融危机以及世界经济放缓等消息因素影响，我国近年以来一直实施扩张的财政政策和稳健的货币政策，这一“双松”的政策搭配已经历时五年，从我国经济运行环境及经济增长的自身需要看，这一政策目前尚无淡出的可能，而我国政府也多次表示积极财政政策的“主基调”不会改变。但是，相对于前几年的主要由政策充当主角、依靠大量举借内债进行投资的做法，预计财政、货币政策的搭配使用在“结构上”会有相应调整，从各种信息及统计资料看，这一调整自2002年已经进行，表现在财政政策方面的是，国债规模收缩而转移支付力度加大；在货币政策方面，央行的货币投放量力度逐步加大，进入2002年6月份以后，M1、M2增长下半年以来同比一直超过15%，2002年10月增长分别达到17.9%和17%，利率水平在低位保持稳定。货币政策的这种扩张带来的结果就是，企业及居民个人存贷款水平双双呈现高比例增长态势，居民储蓄存款全年增加将超过16%，而这一比例正好与城镇居民收入的增长基本一致；换言之，2002年居民收入的增量几乎全部转化为了储蓄，这与投资渠道狭窄、股市低迷正好可以印证。

　　已公布的2002年我国宏观经济部分指标

　　　时间　 经济指标　　　　　 较上年同期%

　　　2002年前三季国内生产总值(GDP)　 +7.9 (第三季+8.1)

　　　2002年11月工业增加值　　　　 +14.5 (10月+14.2)

　　　2002年11月末M2货币供应额　　　 +16.6 (10月末+17.0)

　　2002年11月末M1货币供应额　　　 +18.5 (10月末+17.9)

　　　2002年11月末M0货币供应额　　　 +10.6 (10月末+10.6)

　　　2002年11月居民消费价格指数(CPI) -0.7 (10月-0.8)

　　　2002年11月社会消费品零售总额　 +9.1 (10月+9.4)

　　　2002年1-11月固定资产投资(国有单位) +23.4 (1-10月+24.1)

　　2002年1-11月外贸出口　　　　　 +21.6 (1-10月+20.6)

　　　2002年1-11月外贸进口　　　　　 +20.5 (1-10月+18.7)

　　　2002年1-11月实际外商直接投资(FDI) +14.59(1-10月+19.65)

　　2002年1-11月合同外商直接投资(FDI) +27.38(1-10月+34.87)

　　　　时间　 经济指标　　　　　数值(亿美元)

　　2002年1-11月外贸顺差　　　　　 272(1-10月247.4)

　　2002年11月末外汇储备　　　　　 2746(10月末2655)

　　　 时间　 经济指标　　　　数值(亿元人民币)

　　2002年11月末居民储蓄　　　　85700(10月末84700)

　　2002年9月末失业率　　　　　　　3.9%(6月末3.8%)

　　从上表的指标可以看出，我国经济增长的“原动力”主要得益于投资与出口的拉动，固定资产投资增长1——11月份达到23.4%，与近年指标基本持平；实际外商投资及合同外商投资增幅同比均有大幅增长，外贸进出口增长超过二成，对GDP增长贡献加大；同比之下，“三驾马车”中，消费整体平稳，物价指数略有下挫，显示通货轻微紧缩的局面仍没有改变。

　　从经济运行的现状看，展望2003年，我国财政政策结构调整局面预计将会维持，由于政府的转移支付主要是面向医疗养老等社会保障及中低收入群体的生活保障等方面，经济增长对投资等方面的需求将更多地仰赖于民间资本，这对股份制的上市公司正好构成市场机会，故可以预计，民间经济复苏并进一步畅旺、最终经济“自主性”增长局面的形成，2003年有望向前更迈一步，上市公司业绩也有望随之进一步“转暖”。在货币政策方面，可以预期的是，由于整个物价水平处于低位，受通缩困扰的经济对货币政策的需要是，2003年利率维持低位水平并保持稳定，并且继续保持货币扩张势头。即，货币政策在“大方向”上，只会更进一步扩张，而不会收缩。但央行符合市场化的调控手段，其力度将会进一步加大。

　　上述宏观经济政策的走向，以及由此带来的结果显示，就大的范围内看，股市的资金面环境是宽松的，我国股市目前的状况依旧是“不缺资金缺机会”。

　　2、股市目前延续的对前三至五年牛市行情的大调整之中，从大的格局看，目前点位已处于相对的低位区域；其大的调整格局能否改变，取决于多种因素

　　我国股市目前从长线来看处于对前三至五年的大调整格局之中，这一“共识”应该说是得到市场认可的。经历2001年的大幅下挫后，2002年全年调整也是有力度的。而经历2001、2002年的两年调整，在时间上似乎仍显不足；空间上，由于股指回落幅度已深(从2001上半年的最高绝对点位算起，两市综指跌幅都超过了40%)，依据上述基本面的分析，其再度向下空间应该不大，既然我们把目前的行情定位于长线方向运行中的调整，如果以极限调整空间50%计，则目前股指已经处于低位区域。而展望2003的走势，我们预计这种大的调整仍将延续，除调整时间尚显不足外，另有几个具体的理由：1)、当前对行情展开产生制约的最大因素是我国股市特有的股权分割、非公众股不能流通的问题，由于非流通股比例占总股份的六成以上，这一问题如何解决，将决定着市场流通股份的供需状况；而在已经加入WTO的背景下，我国的证券市场最终开放势在必行，在这一问题没有解决、或没有找到一个被市场认可的解决办法之前，市场的担心就会存在。在即将到来的2003年内，这一问题的解决能够形成“突破”看来是不现实的。2)、市场日益规范的条件下，许多原先由政府高度统管的方面，继续放开仍是大势所趋。证监会已经公开表示，今后管理层更多地扮演市场裁判的角色，许多监控的调节职能，将更多地由市场完成。而如果理解股票的供需也由市场自身调节的话，那么，已经批准等待发行的上市公司，由于受批准实施的期限所制，2003年将可能产生争先发股和上市的局面，这对市场的存量资金就会形成压力。在市场资金供给的扩张方面，开放式基金批准发行的步伐一直在加快，从证监会对一些旧有文件的清理以及从业资格认定的动向看，私募资金有望浮出水面，但现有私募资金的存在已经构成市场的“现实的”资金供给，其扩大的供给需要有新的增量，而新的增量需要市场机会的示范效应出现。3)、在市场日渐开放的格局下，我国股市的规范建设、与成熟市场接轨及自身的健康发展，迫切需要是市场制度创新，引进QFII、中外合资基金、上市公司股权向外资转让等等，2002年下半年以来进展步伐正在加快；而市场呼声一直很高的股指期货，随着2002年年底深市推出100指数，以及沪180指数的调整，使人们看到了统一指数在2003年推出的希望，也似乎看到了股指期货更晚一些时间能够推出的希望。2003年度股指期货能否推出，或者使市场产生推出的期望，将也是影响股指波动、运行，但该年度结束大调整，需要更多的是市场的准备(包括舆论的准备)。

　　3、展望2003年股指走势，我们认为股指重心相对2002年的1550点，将会有所下移，全年波动范围大致在1200点——1700点之间，波幅会略有加大，在大盘股指跌势已多、风险逐步释放的情况下，个股活跃度会增强，风险与机会并存。

　　基于上述对股市宏观环境及影响股指走势多种因素的分析，我们可以约略对2003年股指的走势进行一定的展望。我们的结论性意见是：大盘2003上半年的早些时间，仍将在沪综指的1400点下方筑底，因2003起点较低，经继续探明底部后会逐步展开反弹，运行区间大致会在1200点至1700点一带，绝对波动幅度仍有望达到2002年的400余点，但因重心下移，波幅将有所增加，并依此为市场提供机会。具体运行方面，大盘可能在1至2月份之间探明重要低点，继而是横盘筑底，还是逐步展开回暖上涨行情，取决于当时的消息面及市场状况；如果行情较早展开，则年内高点可能在年中出现，如果推迟展开，则高点将可能在下半年。在市场现有的大的格局不改变的条件下，股指2003年仍将是处于大调整之中的一年，年内展开向上突破的可能性不大，但“年度K线”收出阳线，可以预期。当然，股市本身的具体运行，最终还是取决于市场资金与产品供需变化，直接针对股市的具体政策的演进，以及市场信心的变化等等方面的因素演变。(傅子恒）

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