韩强

　　目前，关于流通股与非流通股的讨论，引起各方面关注。易宪容先生的观点十分独特。他说：

　　国内股市发展了十几年，早已形成了一个非常强大的既得利益集团，股市上的哪一次 异动都留下了它们的身影。很简单，股市中的6000万投资者都是真实的吗？看看亿安科技背着麻袋到农村去收购农民的身份证就知道其中的奥妙所在。还有，即使假定这个故事为真实，但是中小投资者在股市中所购买的股票市值总额所占的比重又有多大呢？因此，上述之方案，仅是借6000万投资者之名，行为少数利益集团谋利之实，即少数人希望获得“最后晚宴”。

　　再退一步说，真的有6000万投资者参与了市场，但股市之风险哪个投资者不知道呢？“股市有风险，入市要谨慎”的标示不是媒体报刊天天在显示吗？股民要进入市场，根本就没有被任何人强制所为，都是自己自愿自觉的结果。他们为利之所趋，他们看到他人一夜暴富也想到市场赌一把。20世纪90年代大富大贵之人，有多少不是通过股市发展起来的呢？这些人大把大把地赚钱之后，从来没有一个人会说：这是由于政府政策好让他们发财致富了，因此，应该回归一些给社会。现在股价下跌了，觉得自己亏损了则要社会来承担其成本，这是哪门子的情理？还有，投资者购买股票时，哪一家上市公司的招股说明书上不是清清楚楚写明了有多少国家股法人股吗？而且这些招股说明书或年报上也不会写上，这些国家股法人股现在不卖出，将来也永远不卖，如果卖出一定要给流通股的股东补偿。国家股法人股卖不卖，流通不流通本来就存在不确定性，投资者进入这些上市公司时这些不确定性因素他们早已考虑在内了。假定投资者不把其因素考虑在内，那么其责任还要他人来承担吗？如果这样那就不是市场了。因此，无论是什么理由，无论是凭藉什么借口，在获得利时则是个人之事情，在要承担成本时则由社会来担当，这是没有道理的。

　　因此，在本文来看，无论是国有股减持，还是实现股权全流通都得还利于社会广大民众，而这里所说的社会广大民众不仅指的是股市中少数之股民，还应该包括没有进入过股市的民众，当然少数既得利益集团也是民众中一分子。在本文看来，既然各地方享有该地方的国有资产的完整的出资人权益，因此，各地方上市公司的国有股法人股就可以由地方政府来减持，并把其利还归于当地之广大民众。先以各地方为单位，对该地上市公司的国有股及法人股统计汇总，然后确定有多少要向当地社会民众出售。之后，将决定出售的部分以低价(或特别优惠的价，比如资产净值)出售给当地民众(或凭身份证，当地居民购买有大的优惠，外地投资者要购买则以市场价为准，同样机构投资者进入其价格也以市场为准)。让民众可以像新股那样申购，购买时按申购比例分配，不摇号、不抽签，购买以后可以全流通。(《股权全流通应还富于民众》《中国经济时报》2002年12月3日)

　　我之所以长篇引述易宪容的文章，是为了把问题搞清楚。先说一下所谓“国有股减持，还是实现股权全流通都得还利于社会广大民众”“购买时按申购比例分配，不摇号、不抽签，购买以后可以全流通。”这个方案，给我的感觉是：有点象俄罗斯“休克疗法”，人人有份，“购买以后可以全流通”的后果，可能会出现迅速集中到少数人手中，出现金融寡头。同时对我们的股市会引起严重的后果。

　　下面我详细分析易先生的观点：

　　(一)股民是特殊利益集团吗？

　　所谓深沪股市有6000万股民的说法，本人历来不同意。因为在深沪股市要同时开两个账户，就算有的个人投资者只开一个上海或深圳的账户，那么简单计算，也可以说最多有4000万个人投资者。如果把某些机构投资者为了认购新股、为了炒作而开的个人账户再去掉，最多也不过3000万账户。“背着麻袋到农村去收购农民的身份证”的事我听说过。还有1995年每个账户只能认购1000股，有机构、大户到高中去借身份证的事，我在交易大厅也听股民说过。我曾多次写文章说过6000万股民是一个夸大的数字，以此论证机构投资者占少数，股民追涨杀跌，是股市中不稳定因素，机构投资者理性，能稳定市场，是不符合实际的。因为股市中不仅要看人数还要看资金量的大小。所谓“机构投资者稳定市场”，在国际市场上也是个有争议的问题，最近华尔街股市不仅处罚一些造假的上市公司，而且也处罚了一些机构投资者。据《亚洲华尔街日报》报道，目前官员正在讨论的罚款包括，对花旗集团超过五亿美元的罚款，以及对瑞士信贷第一波士顿证券公司约二亿美元的罚款等。此外，美国证券监管当局还打算对高盛集团﹑摩根史丹利﹑雷曼兄弟﹑德意志银行﹑瑞士联合银行等集团罚款约7500万美元。有关公司对报道未见置评。至于罚款数额不足6000万美元者，包括PIPER JAFFRAY和THOMAS WEISEL。这些都是世界知名的机构投资者，它们不但没有稳定市场，反而兴风作浪。

　　但是，我不知道，易宪法容先生为什么会把“既得利益集团”与股民混在一起。他说：

　　真的有6000万投资者参与了市场，但股市之风险哪个投资者不知道呢？“股市有风险，入市要谨慎”的标示不是媒体报刊天天在显示吗？股民要进入市场，根本就没有被任何人强制所为，都是自己自愿自觉的结果。他们为利之所趋，他们看到他人一夜暴富也想到市场赌一把。20世纪90年代大富大贵之人，有多少不是通过股市发展起来的呢？这些人大把大把地赚钱之后，从来没有一个人会说：这是由于政府政策好让他们发财致富了，因此，应该回归一些给社会。现在股价下跌了，觉得自己亏损了则要社会来承担其成本，这是哪门子的情理？还有，投资者购买股票时，哪一家上市公司的招股说明书上不是清清楚楚写明了有多少国家股法人股吗？而且这些招股说明书或年报上也不会写上，这些国家股法人股现在不卖出，将来也永远不卖，如果卖出一定要给流通股的股东补偿。国家股法人股卖不卖，流通不流通本来就存在不确定性，投资者进入这些上市公司时这些不确定性因素他们早已考虑在内了。假定投资者不把其因素考虑在内，那么其责任还要他人来承担吗？如果这样那就不是市场了。因此，无论是什么理由，无论是凭藉什么借口，在获得利时则是个人之事情，在要承担成本时则由社会来担当，这是没有道理的。

　　这段话，拐弯抹角抹，其实一句话就可以看出潜台词：谁让你买股票的，你赔钱，你活该！就是不给股民补偿！

　　我不知道，对这段话不能有别的理解吗？说句不客气话，这段话有点蛮不讲理。真的没有人号召股民入市吗？那么，为什么重要报刊发表文章说519行情是恢复性行情呢？为什么有报刊发表《希望储蓄更多投向资本市场》的文章呢？易宪容说“股市有风险，入市要谨慎”的标示不是媒体报刊天天在显示吗？但是，同样的报刊上也说“希望8万多亿银行储蓄能更多地投向资本市场,因为资本市场发展了不仅增加了资本金,而且产权也更加明晰了,银行贷款的风险就小了。”(《上海证券报》2002年3月12日)当然，有人号召是一回事，买不买股票要自己决定。就算股民是带着发财梦进股市，但是有多少股民成了”大富大贵之人“呢？就算是有人“大富大贵”，只要他不违法，又能怎么样呢？易先生很喜欢谈美国如何，美国不是也有人通过股市发财致富吗？为什么中国人就不可以？为什么一味指责中国“他们看到他人一夜暴富也想到市场赌一把。20世纪90年代大富大贵之人”呢？这是不是双重标准在看问题呢？易先生好象忽略了一个问题：美国股市是全流通的，所以才没有人要求给流通股补偿。但是，易先生的话，总让人感觉：他指责中国股民、指责深沪股市，好象是戴着有色眼镜看问题。这一点，我们后面的文章再说。

　　(二)流通股要求补偿是市场诚信的必然

　　易先生说：“投资者购买股票时，哪一家上市公司的招股说明书上不是清清楚楚写明了有多少国家股法人股吗？而且这些招股说明书或年报上也不会写上，这些国家股法人股现在不卖出，将来也永远不卖，如果卖出一定要给流通股的股东补偿。国家股法人股卖不卖，流通不流通本来就存在不确定性，投资者进入这些上市公司时这些不确定性因素他们早已考虑在内了。假定投资者不把其因素考虑在内，那么其责任还要他人来承担吗？如果这样那就不是市场了。因此，无论是什么理由，无论是凭藉什么借口，在获得利时则是个人之事情，在要承担成本时则由社会来担当，这是没有道理的。”

　　既然招股招股说明书或年报上没有写，也不会写上，这些国家股法人股现在不卖出，将来也永远不卖。那么，请问易先生：什么叫流通股、什么叫非流通股总应该清楚吧？为什么国有股、法人股以面值认购，社会普通股溢价认购呢？如果国有股、法人股要流通，那就改变了性质？就要变为社会普通股——流通股了。改变性质就等于改变了原来《招股说明书》的契约。也就是说要改变市场的规则，这当然要给流通股以补偿。因为你要改变契约嘛！总不能说，今天我想这样发行股票，明天我想那样卖出股票，都是是合理的。这样的市场还有诚信吗？这里所说的诚信不是道德问题，而是市场经济原则问题，也就是《证券法》、《公司法》的三公原则问题。

　　(三)真的是为全社会打算吗？

　　易先生有个逻辑：“如果卖出一定要给流通股的股东补偿。国家股法人股卖不卖，流通不流通本来就存在不确定性，投资者进入这些上市公司时这些不确定性因素他们早已考虑在内了。假定投资者不把其因素考虑在内，那么其责任还要他人来承担吗？如果这样那就不是市场了。因此，无论是什么理由，无论是凭藉什么借口，在获得利时则是个人之事情，在要承担成本时则由社会来担当。”

　　按照这个逻辑，给流通股补偿就是“要社会来担当”，也就是要拿全体人民的财产给流通股补偿，这看来好象是维护全社会的公利，实际是拐弯抹角的不承认流通股对非流通股做出的贡献。大家都知道现在上市公司一发行股票，其净产值就增加，这些增加值并不是通过生产创造出来的，而是溢价发行得来的。

　　易先生说：“在本文来看，无论是国有股减持，还是实现股权全流通都得还利于社会广大民众，而这里所说的社会广大民众不仅指的是股市中少数之股民，还应该包括没有进入过股市的民众，当然少数既得利益集团也是民众中一分子。”

　　不知道易先生为什么对“股市中少数之股民”究竟有什么成见，也不知道为什么要把“股市中少数之股民”与“少数既得利益集团”划在一起。在我们股市中，确实在少数“少数既得利益集团”，比如操纵327国债者，炒作亿安科技百元股同时又宣扬纳米概念者，弄虚作假者，这些少数利益集团不仅破坏了市场的秩序，而且害了不明真相的股民，否则现在就不会有股民要求赔偿的各种诉讼了。在美国也有，象什么安然、安达信之类。但是决不能因为股市中存在着“少数既得利益集团”，就把广大投资者看成“少数既得利益集团”中的成员。这里恕我直言，希望某些学经济的人，学点逻辑、学点哲学，不要混淆概念。

　　现在我们分析一下，易先生所说的“社会广大民众不仅指的是股市中少数之股民，还应该包括没有进入过股市的民众，当然少数既得利益集团也是民众中一分子。”

　　既然承认“股民”也是“民众中一分子”，那问题就好说了。国家财产是全体人民的，当然也包括股民。没有参与股市的民众并没有通过买股票对国家股法人股、法人股的增值做出贡献，参与股市的民众对通过买股票对国家股法人股、法人股的增值做出了贡献。按照易先生的逻辑：“无论是什么理由，无论是凭藉什么借口，在获得利时则是个人之事情，在要承担成本时则由社会来担当，这是没有道理的。”这其实是易先生自己的逻辑不通！什么叫“获利”，卖出股票才能获利，既卖出股票了，还要什么补偿呢？现在讨论的是给持有流通股的民众补偿。如果不补偿，那就等于做了贡献的与没有做贡献，都可以通过“让利于当地民众”取得利益。这不是一平二调吗？这好象是中国传统的平均主义。

　　这里，很有一个问题要说清楚，证券公司是国营的，它们的资金或者是股本金，或者是其它机构参股，大多数是国有资产。投资基金是公募的，资金来源于投资人，其主力是保险公司。现在不仅参与股市的民众，而且证券公司、投资基金都持有流通股，如果不给流通股补偿，就把国有股卖给“社会广大民众”，这就产生了一个更大范围的“一平二调”和“平均主义”。我们不禁要问：这还叫市场吗？

　　(四)变相的“休克疗法”

　　如果我说易先生的方案是变相的“休克疗法”，可能会说我是扣帽子，打棍子。但是，我们把他的方案后果仔细研究一下，就会发现其中的问题。我不想扣帽子，打棍子。我只想说易先生方案的后果。

　　易先生说：在本文看来，既然各地方享有该地方的国有资产的完整的出资人权益，因此，各地方上市公司的国有股法人股就可以由地方政府来减持，并把其利还归于当地之广大民众。先以各地方为单位，对该地上市公司的国有股及法人股统计汇总，然后确定有多少要向当地社会民众出售。之后，将决定出售的部分以低价(或特别优惠的价，比如资产净值)出售给当地民众(或凭身份证，当地居民购买有大的优惠，外地投资者要购买则以市场价为准，同样机构投资者进入其价格也以市场为准)。让民众可以像新股那样申购，购买时按申购比例分配，不摇号、不抽签，购买以后可以全流通。这样一则由于利还归于广大民众，利之所趋，不少人民众一定会进入股市，根本不需要愁股市的流通股迅速扩大后没有资金承接；二则对原有的流通股投资者来说，他们同样可以申购，有利同享。这种思路既操作性强，也体现了公开透明及社会公正的原则。当然，该方案实施的最大问题是要解开国有资产流失之情结。其实，取之于民，用之于民，岂是国有资产流失呢？

　　请大家看一看：“将决定出售的部分以低价(或特别优惠的价，比如资产净值)出售给当地民众(或凭身份证，当地居民购买有大的优惠”)，“让民众可以像新股那样申购，购买时按申购比例分配，不摇号、不抽签，购买以后可以全流通。这样一则由于利还归于广大民众，利之所趋，不少人民众一定会进入股市”。这是一个大平均的方案。但是，有的地方发行股票少，有的地方发行股票多，那么发行少的地区的民众要到异地买股票，“要购买则以市场价为准”，机构投资者进入，其价格也以市场为准。这岂不是乱了套，一个市场多种价格，发行股票少的地区民众要付比较高的价格。这里我们不说边远地区的民众，就是比较发达的沿海地区股票发行的数量也是有很大差距的，有些工业或农业大省，发行的股票不多，那么这些地区的民众要付出比较高的价格。这合理吗？

　　我们想一想，突然在全国出现一个全流通的局面，现在的股市突然现了许多低价的流通股，股市要跌到多少点呢？谁也无法想象，就算是分期分批进行，但是只要有一部分低价股进入市场就会发生重心下移，市场就要发生大震荡。

　　再进一步看，这种全民参与的市场，谁都可以买，谁都可以卖，最终的结果是什么呢？供给大了，价格就要下降，有钱的人就可迅速地把大批低价股票迅速集中在自己手中，那可真要出现“既得利益集团”了。请看俄罗斯的休克疗法：

　　1992年10月1日，这种漂亮的纸张开始发行，标志着苏联解体一年后的俄罗斯颇具争议性的私有化计划的开始。当时叶戈尔·盖达尔担任总理，丘拜斯担任第一副总理。盖达尔政府估计俄罗斯工业和企业大约价值4万亿苏联卢布(约的亿美元)。于是，1·5万亿卢布，约37%的资产分发到一亿五千万特定民众手里，他们可以把自己手中的证券交给投资基金管理或在私有化拍卖中交换为某个特定公司的股份。商业杂志《货币与信贷》把今天的一些金融寡头像阿尔法资本银行的米哈傍尔·弗里德曼和全俄控股公司的弗拉基米尔·波塔宁等——评为俄罗斯发行私有化证券的蠃家。这份杂志说，早在1993年，人们常常看到当时还是一名大学生的当代制铝业巨头奥列格·杰里帕斯卡冒着严寒，在西伯利亚萨彦斯克制铝厂门前购买证券;如今控制着俄罗斯联合重机械的卡哈·本杜希泽据说曾用汽车运载13万份证券，买下了公司18%的股份。对大多数证券持有者来说:很多人后来亲眼目睹自己的工厂和工作场所被寡廉鲜耻的新业主一点一点地淘空。很多人仍然把金融寡头的滋生归咎于阿纳托利·丘拜斯和叶戈尔·盖达尔实行的私有化政策，因为在随后的几年内，大多数俄罗斯人的生活每况愈下。(《参考消息》2002年10月2日)

　　这就是全民分配股票的后果。想一想，如果让不参与股市的广大民众也持有股票，一下子股票多了起来，供给突然放大，就会使他们手中的股票价格迅速下降，会使一些人迅速卖出，结果是越想卖越不值钱。最后有利于谁呢？大概要出现真正的少数“既得利益集团”了。

　　我还是那句话，我不想扣帽子，打棍子。我只想说易先生方案的后果，可能要出现无法控制的局面。

　　(五)美国股市下跌，没有怨言吗？

　　我前面说过，易先生对我们股市与美国股市的比较不客观。他最近一篇文章说：世界上最发达的证券市场——美国市场的股价可以随意波动。它的上升与下跌从来就没有人会出来说，这是什么阴谋论？即使是纳斯达克股指从5300多点，跌至1100多点，跌去四分之三多，也并没有人出来说这是谁的阴谋，同样是任随市场波动。近年来，美国股市纸面上的财富失去了5万多亿美元，有谁会因此来抗议政府或市场呢？但是国内股市的情况则不是这样，当股价上升时，人们都皆大欢喜，因为纸面上的收益增加能够满足人们财富增长之欲望；但是当股价下跌时，当他们纸面上的财富缩水时，种种怨言与指责就风生水起了。什么非理性呀、什么与基本面相悖呀等等。这些人获得收益时则心安理得，认为这是他们市场行为选择之结果；反之，出现亏损时，则全市场哗然，都是他人之不是。特别是那些既得利益集团的代言人更是会以冠冕堂皇的话来鼓噪市场大众，向社会与政府施加压力，试图让社会与政府如以前那样不断地向股市注入大量社会资源以中饱私囊。试想，这样的市场成何市场？(《谁能做空中国股市？》《中国经济时报》2002年11月26日)

　　这篇宏谈大论，说老实话，前半段，我是赞同的，因为我早就说过发动519行情不能解决股市的问题，股市有自己的规律。我曾多次引用前任证监会副主席李剑阁同志的《市盈率将套牢整个社会》那篇文章的观点，说明不要把出”利好”当作灵丹妙药。现在，我要说的是，股市下跌，投资者产生怨言，是正常现象，经过一段时间的冷静思考，大多数人会心理平静下来。不仅中国股市会有这种情况，外国照样有。就是美国也一样。不信，就看一看2000年纳斯达克开始大幅下跌的情况，当时网上骂多头司令科恩的，骂格林斯潘的言论都有，责怪老头升息的，责怪老头看不上网络股的言论并不少。因为格林斯潘早有言论：“非理性繁荣”。今年华尔街造假危机，布什打破历届总统不直接评论股市的惯例，出来直接喊话，以平息公众的怨气。如果美国投资者那么理性，对纳斯达克股指从5300多点，跌至1100多点，跌去四分之三多，任随市场波动，布什就没有必要出来讲话了。至于说到“阴谋论”，为什么有人把世界经济不景气说成是中国引起了世界的“通缩”呢？为什么有人散布“中国经济危胁”论呢？这是不是一种危胁论呢？外国人也是人，是人就会情绪冲动。

　　华尔街危机，至少有三个问题引起我们思考：不计入成本的股票期权制、既做会计审计同时又是投资顾问的会计师事务所、兼有顾问角色的独立董事，究竟在美国证券市场体系中起什么作用，值得人们反思。所以我希望能客观地进行中外股市的对比。

易宪容：股权全流通应还富于民众

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