黄湘源

　　算起，沪深股市市值缩水已达1478.69亿元，幅度为10.22％。其中11月8日以来连续10个交易日的大幅下挫，带来的市值损失达1315.36亿元。众所周知，11月8日正是QFII《暂行办法》出台的日子。QFII启动了中国股市的洗牌程序，看来已是不争的事实。

　　2002年，中国宏观经济试图把希望送给投资人，而股市却似乎决意要把无奈塞给投资人。据国家统计局公布的统计数据显示，今年前3个季度，中国国内生产总值(GDP)比较去年同期，增幅达到7.9%。而据计算，截至10月下旬，上证指数下跌幅度也是7.9%。一正一负两个7.9%，显示宏观经济走势与证券市场走势形同陌路，相互背离，其中包含着许多耐人寻味的信息。

　　QFII启动了中国股市的股价结构调整，这无疑是当前中国股市最重要的趋势。市场通过比价效应来传递价值中枢的信息，这种股价的传递机制正是股价涨跌的内在动因。通常在多头市场中绝大部分股票总愿向最强的股票攀比，而在空头市场中则会向最弱的股票攀比。引入QFII意味着一向封闭甚严的中国股市A股市场也将开始向国际资本开放，出现比价关系向全球其他市场看齐的趋势是无法回避的。通过上证A股总市值排行榜可以清楚地看到，在对指数最有影响的前20家股票中有12家分别含有H股、B股或红筹股。这种心理上和事实上的压力正是目前市场下跌的深层次动力。尽管一年前出于海归派代表人士之口的推翻重来论曾经怎样受到人们的谴责，如今，市场却正在主动地开始寻找新的价值体系。一时之间，似乎任何一家个股的定位都失去了标准。新的所谓定价模式显然并没有明确的框架，在下跌过程中，庄家乃至大机构投资者无不被迫采取主动防守的姿态，造成了大多数股票价位屡屡发生莫名其妙的下移。换言之，虽然QFII其实连脚尖都还没有伸进来，股市却迫不及待地开始用QFII的眼光来审时度势，强迫自己去迁就QFII，接轨QFII。

　　QFII启动了中国股市投资理念的转变。曾几何时，投机风气盛行了十多年的中国股市，庄股跳水成为连绵不绝的风景；红极一时的ST等垃圾概念股更是由于风险过大而成为人们避之不及的烙铁；研究次新股曾经是投资者着力关注的方向，目前却由于大多数次新股股本过小，其易于炒作的特点又得让位于大资金进出的便利条件；出于对资产状况和收益分红能力的考虑，一度被市场遗忘的大盘股尤其是大盘指标股东山再起，绩优股也开始受到青睐。根据今年三季度的数据，在219只基金重仓股中，流通股本在1-3亿股之间的为49％、3亿股以上的占到14％。上海180指数的出台以及华安180指数基金的成功发行，似乎传递出这样的信息，中国股市正在进入“蓝筹股”时代。如果说，投资“蓝筹股”同QFII的投资理念还说得上不谋而合的话，那么，所谓中国“蓝筹股”的素质以及以他们作为拟合样板的相关指数所反映的股市指标的真实性就成为支持这次投资理念转变之成功与否的关键。借鉴国际证券市场蓝筹股具有行业领先地位、市值大、业务规模大、主营业务突出、收益稳定等特征，当前市场符合“蓝筹股”标准的个股不仅在数量明显不足，而且在业绩稳定性、二级市场抗跌性方面的表现均差强人意，这一点从深成指成份股的频繁变动可见一斑。由于这样的原因，上证指数实行新股上市首日计入指数的新办法。这种粉饰太平的做法，极大地影响了指数的失真程度。在这种基础上生成的蓝筹指数或指数基金，对于投资理念的倡导不免有误导之嫌。

　　QFII启动了中国股市力量对比格局的改变。不久前，中国某些权威机构发出的关于中国股市进入机构时代的预言，可是，中国的机构投资者还没有来得及沾沾自喜，就为QFII的来到而忧心忡忡起来。我国股市证券投资基金近年来得到长足发展，但从总体上看，其实力同国际上的基金相比依然望尘莫及。尽管政策面对基金和其他机构投资者给了过多的政策优惠，但这并不是有利于中国证券投资基金和机构投资者健康成长的正道。目前，证券投资基金进入门槛过低，固定的管理费收入令基金管理人乐不思蜀，不思进取，基金大多无能跑赢大盘，不能体现出专家理财的优势。券商作为目前中国股市唯一堪与基金势均力敌的合法的公开投资机构，恰恰是最不规范的投机机构，他们拥有资金、信息和交易通道上的优势，却既不负做市商的责任，又不时或与庄家勾结，或干脆自己赤膊上阵坐庄，挪用和透支客户保证金是其拿手好戏。券商搬起石头砸了自己的脚，在当前的低迷市道，大多数券商面临亏损的威胁，而可悲的是，它们至今尚未找到新的盈利模式。至于处在朦胧状态中的私募基金，其实就其总体上的资金规模来说，可谓目前中国股市的半壁江山，但分散的无序的不规范的操作方式，不仅经常诱发违法违规行为的产生，而且也常常导致其自身的投资人蒙受莫名的损失。QFII《暂行办法》出台以后，国内券商、基金管理人争先恐后地向境外投资机构大抛媚眼，它们期望通过合资或合作的途径壮大自己的努力固然是无可非议的，但联想到近期中国股市在政策利好频出的背景下出现的不正常的持续下跌，不排除会有某些机构或握有大资金操盘实权的经理人为了牵手国际资本甚至只是为了替自己的未来铺路，而作出丧权辱国的事情。

　　QFII启动了中国股市运行机制的转变。无庸讳言，目前我们还很难找到十分有力的理由，来预期合格外国机构投资者投资A股的热情。与新兴市场的QFII制度相比，我国刚刚出台的《办法》所列举的关于QFII的资格条件要严格得多，表明管理层出于慎重的考虑，希望把对外开放下的中国股市可能遭遇的冲击风险减少至尽可能低的程度。但正如周小川主席所说，“推出QFII目前属于试点性质，在开始阶段并不以追求资金量大小为目标；关键是建立一种机制，看这种机制运作是否顺利。试点取得成功以后步子会迈得更大。QFII的进展主要看投资者对市场的反应，是投资者和市场相互作用的过程，而不是一件管理层可以事先锁定目标的事情。”目前，来自境外投资机构的消息表明，他们正在同中国证监会讨价还价。据称，中国证券市场管理层目前正在积极听取市场对于刚推出的QFII的意见，刚推出的QFII制度，要合乎国外投资者的“胃口”，还有进一步完善的必要。关于QDII和CDR的推出时间，据周小川主席说，管理层并没有设定时间表。他认为，目前关于QDII和CDR的研究还不够成熟，正式推出则要取决于研究的进展。但根据国际上通行的规则，QDII总是同QFII相伴相随的。也就是说，时间差的说法，至多只能糊弄国人于一时，更何况糊弄洋人乎？在QFII可以通过削足适履来适应的资本市场开放限制，在QDII就可能成了包不住火的一层纸。随着QFII的出台，人们对于未来城门失火的池鱼之殃，不能不存在一定的担忧。

　　QFII的引进对于中国股市的影响，主要并不在于引进多少资金。在某种意义上，对于发展中的中国股市来说，资金的推动和促进作用并不是主要的。重要的问题在于，它意味着中国资本市场真正意义上对外开放的开始。随着QFII的启动，中国股市需要在多方面同国际市场接轨。正是由于这样的缘故，不管中国国内对于创业板还有多少争论，根据周小川主席最近的答复：开设创业板的方向和决策并没有改变，创业板还是会出台的。这一点很清楚。股指期货对于大多数中国投资者来说，同样是个莫测高深的东东。就在今年上半年，由于上海期交所宣布中国股指期货已经准备就绪、半年内就可推出，导致当日股指应声而落。第二天，证券会的期货部作出澄清称：股指期货目前并不具备推出的条件，市场绷紧的神经这才松了下来。而近期周小川主席却明确地说：中国证监会正在研究推出股票期货和期指这些投资产品的可能性，以增加防范风险的可能。有关股指期货的信息再度触动了沪深股市的敏感神经。但对于进入QFII时代的中国股市来说，它不仅需要通过品种创新来促进发展，更需要在运行机制上逐步国际接轨。在这个意义上，可以说，洗牌和转轨乃是大势所趋，是不以人们的意志为转移的，

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