黄湘源

　　尽管股市那么怕全流通，但市场上偏偏就有那么多喜欢拿全流通弄事的好事之徒。最近，又有两次与全流通有关的传闻弄得市场惶惶不安，以至于中国证监会不得不连连出面澄清。一次是11月12日，对有关国有股和法人股转让外资细则涉及转让给外资的国有股和法人股流通的传闻，证监会负责人再次重申不能进入流通。第二次是11月14日，证监会有关负责 人表示，“证券管理层近期正在研究新股发行全流通的相关政策，预计很快将出台实施细则”，该传闻纯属谣言，对谣言的制造和传播者中国证监会将追究其法律责任。我们注意到，管理层用如此严厉的口吻对待此类问题，是极为难得的。

　　国有股减持及其伴随的全流通问题，一直就象压在中国股市参与者心头的两块石头。这两块石头象是异性相吸的磁石，仿佛一块也少不了。去年6月23，国务院关于停止从二级市场减持套现国有股份的一则通知，对于深受国有股减持冲击的证券市场，无疑是一大利好。然而，由于该通知仅仅说国有股不再从国内二级市场减持套现，并未说明国有股今后将如何减持，而国有股减持又显然是不可能停止减持的。对国有股减持的绕不开的疑虑，象是压在投资者心头的一块大石头，压得本该崛起的市场行情反而就此掉头而下，一蹶不振。近期经国务院批准的三部委联合通知，对这个绕不开的问题给了个说法，上市公司国有股权转让向外资开放，意味着向外资、民企转让将是国有股减持的主要通道。但是根据联合通知的精神，转让给外资的国有股、法人股不能进入流通。这就像对这两块磁石消了磁，使得国有股减持这块石头可以同全流通暂时分离开来。久久压在投资者心头的石头搬去了一块。

　　在624停止执行原来的国有股减持方案的时候，全流通的支持者就有点不买账。其理由，无非是所谓舍短图长。他们认为长痛不如短痛，为了在股权结构上同国际接轨，甚至似乎宁可推倒重来。本来在中国证监会征集国有股减持方案时，关于全流通的建议就成为主流。但全流通也绕不开一个问题，那就是不流通的国有股东(包括其他法人股东)和流通股东究竟谁让利的问题。虽然说流通股东作为全民的一分子，对国有股的保值增值理论上也可谓“与有荣焉”，但在实际操作上，没有理由要流通股东牺牲自己的巨大权益去成全国有股的保值增值。时隔近一年，证券业协会放出三板全流通先行一步的风声，反映了全流通观点的痴心不改。令全流通支持者莫名其妙的是，投资者的心思偏偏是既盼全流通，又怕全流通。此次三部委的通知和证监会的辟谣，之所以令投资者感到放心，恰恰在于它明明白白地绕开了全流通，明确提出上市公司国有股权转让给外资以后依然不能流通，在待遇方面也不能享受外商投资企业待遇；在于证监会明确指出了即使是新股全流通也根本就未进入议事日程。

　　上市公司国有股权对外资转让在停止了八年之后重新对外资开放，是我国经济体制改革进一步深化的一个新的转折点，也是作为资源配置平台的我国证券市场走向全面开放的一个新的起点。尽管如某些学者所说，《通知》回避了当前中国股市最关键的股权分裂如何解决的问题，因此对股市作用极为有限。但从历史的角度来看，在中国股市尚不具备一揽子解决所有历史问题的条件的情况下，对于维持股市的稳定，对于维护投资者权益，绕开显然是比绕不开更为明智的选择。

　　全流通的问题之一再被提出，是因为全流通终究是我国证券市场需要解开的一大症结。但股权分裂、国有股不流通以及相应的一股独大的问题，是中国证券市场的胎里病。我们并不主张讳急忌医，养痈遗患，但由于这个问题涉及的是市场的机制和规则问题，而不是个别的或局部的枝节问题，并不是用“长痛不如短痛”的方法就可以一了百了的，操之过急也是无济于事的。

　　我国股市由于功能定位错误造成的后果并未成为历史，它仍然是一个现实。在中国股市走向规范接轨国际的过程中，纠错是必要的。但指望纠错机制来个一步到位，推翻重来，是不现实的。

　　就国有股减持而言，既然它确实是绕不开的，那么，纠错机制就不应该绕开它。但是，它的最终出路，即使可能是全流通，然而，将来全流通和现在全流通，则是有区别的，至少对当前参与市场交易的投资者权益的影响是完全不同的。我们无法想像，在以投资者权益为中心的股市稳定受到严重影响的情况下，怎么可能超越现实基础造就出所谓全流通的完美的理想的与国际接轨的未来股市？

　　而就目前而言，国有股减持绕开全流通，显然是绕得开的，也是该绕开的。绕开全流通对稳定股市有利，对维护投资者权益有利，对理顺上市公司资产重组和治理结构也是有利的。世界上任何一个股市，即便是全流通的成熟股市，对上市公司控股股东的股份也需要有一个相对稳定的要求，尽管这种在全流通条件下的稳定和非流通条件下的稳定，对法律基础和市场规则的要求是不一样的。我们亦希望将来我国上市公司能同全世界的上市公司在同一条起跑线进行竞争，但目前，国有股权转让在非流通的条件下向外资开放，毕竟是同我国资本市场对外开放的战略进程总体上一致的，同目前的法制基础和监管条件也是基本适应的，同时，也有利于上市公司在不损害投资者权益的基础上通过改变股权结构，改善资产质量，调整产业结构和产品结构，并相应地理顺治理结构，从而逐步走向同国际市场接轨。而对于那些真正对中国资本市场有兴趣的境外投资者，尤其是实业投资者来说，收购国有股权是他们进入中国市场的捷径。至于国有股暂时的非流通状态，应当尚不至于影响他们的收购积极性。

　　借外资并购、双Q制度的引进或其他创新措施的出台，动辄渲染全流通的威胁，除了扰乱人心之外，是没有任何积极意义的。去年国务院决定停止国有股从二级市场减持的政策至今没有改变，此次上市公司国有股权转让对外资开放，中国证监会也一再重申：有关股份在出让后仍旧不会流通。就QFII《暂行办法》而言，目前在交易范围上也只涉及流通股。对外资收购国有股和QFII作出全流通的解读，不仅脱离了中国股市的实际，曲解现实政策，而且客观上起到了在股票二级市场制造恐慌的效果，值得我们高度注意和警惕。

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