关于“转轨”的思考之二

　　黄湘源/文

　　不管“推倒重来”的主张如何不得人心，但是，自从去年下半年以来，尤其是近期联通发行上市以来，股价价值中枢的下移已经是一个不争的事实。

　　中国股市去年下半年在不到四个月的时间里损失市值1.8个亿，而在最近一个多月里，就又损失了二三千万，说起来因素很多，但公司业绩的下滑信用的沦丧所导致的投资者对公司价值评价系数的降级，不能说不是主要原因。

　　我国股市正在寻求合理的价值中枢。这一过程，其实在公司治理及业绩同股价走势开始出现背离的时候就悄然展开了。被称为“中金黑嘴”的许小年提出“推倒重来”，不过恰巧同价值中枢的下移不谋而合而已。当然，许小年的目的，即使如其所辩说的“仅仅为客户抄底”，但他的客户究竟何许人也，并不是不可深究的，弄得不好，也许他所代表的正是某些国际资本的利益。但随着转轨时代的来临，中国股市价值中枢的下移，并不是以任何个人的意志为转移的，而是市场的选择，价值规律的选择。它悄悄地按照自己的逻辑不停地进行着“转轨”。如果不能适应这种转变，投资者尤其是散户投资者将无不在不经意之间为这种潜移默化的“转轨”或者说价值中枢的下移付出了并且还在继续支付着沉重的代价。

　　9月23日，上交所则继7月1日推出180指数取代30指数之后不久，改变了上证指数计算基数，新股上市首日将计入指数。沪市改变新股计入指数的方法，其良苦用心无非护盘二字。但是，联通上市首日的市场效应适得其反，沪指虽然高开了7个点，收盘却跌了27点。这对于刻意营造的指数失真闹剧来说，不啻极大的讽刺。

　　指数的走低，同市场对指数失真的恐惧不无关系，但如果仅仅从相反效应的角度来看待指数效应的适得其反，显然不足以说明问题的实质。细心的人们可能已经注意到，虽然新股上市首日计入指数在联通上市前一周就已经实施，但在六个交易日里，倒有三分之二是高开低走，上证指数比新的指数计算办法实施前下跌了2%。由于联通占上证指数的权重超过2%，其上市首日如上涨50%，上证指数将直接提高1%，约16个点。但实际结果却反而拖累大盘当日下跌了近1.8%，上证指数总体上比9月23日前下跌了约5%。联通似乎成了拖累大盘的罪魁祸首。

　　事实上，对联通2.3元的发行价，尽管有人认为定得偏高，有人认为定得偏低，但3.05元的上市开盘价，以及高开低走的走势，毕竟是市场的选择。这种“市场定价”观点，是投资者依据当前大盘的态势和联通的股权结构进行较为客观实际的衡量比较而后所作的选择。

　　就联通的股价而言，现时的股价或许尚高于其在港上市的H股，却低于在美国上市的N股，今后其A股到底是同H股接轨还是同N股接轨，谁也无法预料。但不争的事实是，由于联通的高开低走，导致了一大批中低价大盘股“水望低处流”，其他中高价股也不得不重心考虑自己的价值定位。而这样的事情，此前在中石化上市和招商银行上市时，就已经发生过了，更早些时，在浦发银行、宝钢股份等上市时，也曾有过。

　　应该说，中国股市的功能定位错位，导致对低成本融资的过度追求同投资回报率严重脱节，从而不能不受到市场规则的惩罚和价值规律的惩罚，这才是问题的实质。股价价值中枢下移，不是联通的罪过，而是市场使然，是价值规律使然，并且决不是失真的指数游戏所能改变的。

　　处于“转轨“时期的投资者，光是对”推倒重来“之类的逆耳之言感冒，是无济于事的。投资者应该正视价值中枢下移的事实，进行换位思维，从而适时调整自己的应对策略。尽管每当转轨接轨，都不免有被甩出车厢的落伍者；但无论潮涨潮落，也都有勇敢的弄潮儿。

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