黄湘源

　　我国证券市场正处于“新兴＋转轨”的时期，但我们的眼光还是过多的停留在了“新兴”上，太多的批判掩盖的其实不过是太多的依恋。然而，市场却并不以人们的意志为转移，悄悄地按照它自己的逻辑不停地进行着“转轨”。人们在不经意之间为潜移默化的“转轨”付出了并且还在继续支付着沉重的代价，弄得不好，却由于缺乏思想准备而随时存在被“ 转轨”列车甩出车厢的危险。关注“转轨”，对于投资者来说，是当前不能再有丝毫懈怠的一个重大课题。

　　大多数投资者还是习惯于采取分析指数的方法来判断市场的走势，指导投资，这个方法现在已经不那么灵了。目前的指数虽然仅仅比6.24以来的最高点下跌了近10%，并且尚未封闭缺口，但从个股来说，股价跌破6.24缺口的已经超过80%。可见指数和股价已经处在严重背离的状态。但与此同时，指数调整和创新的热闹却与股市的低迷形成了强烈的反差。近日，在深交所调整深圳成分股指数样本的同时，上交所采取了更为激进的大动作，正式实施新股上市首日即计入指数的新措施。指数的多变，这是否意味着股市将提前进入指数化投资时代？

　　9月23日，深市再次对深圳成份股指数的样本进行调整。这已经是2002年以来的第三次了。1月21日和5月27日深交所曾先后调整深成指成分股，先后涉及20只股票进出。自深交所1995年1月23日发布成份股指数以来至2002年前，仅经历了1997年12月29日和1999年11月8日两次成份指数样本股较大规模的调整。但今年以来深交所在不到一年的时间里就三次调整成分股，调整的次数的频繁可谓罕见。几乎是与此同时，上交所也不遗余力地在指数的调整上狠下功夫。

　　而上交所则继7月1日推出180指数取代30指数之后不久，在深交所调整成分股指数样本的同日，也改变了上证指数计算基数，新股上市首日将计入指数。如果说，深市打起代表性的旗号，剔除拖累指数的包袱股，其用意无非是维护指数的健康，那么，沪市改变新股计入指数的方法，其良苦用心就并非护盘二字所能囊括的了。沪市新股上市后计入指数的时间经历了一个由长到短的过程。在浦发银行1999年11月10日上市之前，上海证券交易所实行新股上市第一个月不计入指数，满一个月，方于上一交易日收盘后进行指数修正，计入指数。由于时滞过长，难以准确合理地反映新股上市后的市场变化，1999年11月8日上交所决定，新股上市自第二个交易日计入指数。但由于其基准价是上市首日的收盘价，而目前新股上市后首日涨幅普遍较大，次日起则往往出现冲高回落的走势，许多大盘股甚至一路走低。。时值超级大盘股联通即将上市，不难想像，联通上市以后一旦走弱，将给大盘造成多大的拖累？而如果新股在上市首日计入指数，基准价将是发行价，那么，只要不跌破发行价，那么，包括联通在内的新股无论走强走弱，对指数的影响都会是正值，这当然将有助于提升市场信心。

　　醉翁之意不在酒。仅从目前公开披露以上证180指数为拟合对象的指数基金，已经开发完毕或正在设计研究当中的就有华安、天同、鹏华、易方达、华厦等基金公司。而 由上证180指数基金延伸而来的话题是交易所交易基金即ETF(另译为ETFs)。9月20日，在华安基金管理公司等主办的“指数增强型基金投资国际研讨会”上，上海证券交易所副总经理周勤业指出，刚刚推出的“上证180成份指数”完全具备了作为指数产品基准的条件，现在推出指数基金正当其时。而在9月24日，深圳证券交易所指数总监赵文奇在交易所买卖基金(ETFs)研讨会上透露,深交所正准备推出巨潮系列指数,并进行了巨潮指数ETFs的方案设计工作,为ETFs的推出作好准备。

　　沪深交易所不约而同装扮各自的指数及指数产品，对指数的作用或许将是正面的，但对于具体个股股价的反映来说，则进一步加剧了其失真的程度。这对于习惯于以来指数分析来判断市场形势的投资者来说，可能形成误导。

　　更何况，指数产品的市场意义不仅在于其业绩上的代表性，同时，也同其交易量与建仓成本密切相关，同市场的系统风险密切相关。值得注意的是，指数产品本身是否成为投资对象，其市场意义是完全不同的。当指数仅仅是一种模拟产品的时候，其市场信用取决于其拟合股价的真切程度；只有当指数化投资成为真正的市场行为时，指数产品本身才不仅具有了商品意义，而且成为一种金融工具。两者显然不能混为一谈。

　　不容讳言的是，尽管指数化投资至少在目前可能还是可望而不可即的海市蜃楼，然而，从两市交易所所进行的指数调整与创新的情况来看，已经不可避免地引起了指数化投资“提前量”的趋势。这是一个值得重视的新动向。

　　毫无疑问，我们最终需要建立一个包括投资指数化及指数基金运作在内的高效率的市场。但目前我国股市信息的完全性、分布的均匀性和时效性仍然存在很大的欠缺，市场上仍然存在着大量的不规范行为，内幕交易、操纵市场和虚假陈述等证券欺诈行为屡禁不止。在这种状况尚未根本改善之前，指数基金的推出显然有超前之嫌。

　　指数化投资不仅仅是在一个较长的时期内通过长期持股、反复操作而来获得高于市场的平均收益率，它更是一种在市场具有做空机制的条件下同时在股指期货和股票市场所进行包括战略性对冲在内的综合投资。因此，指数化投资不仅与指数化投资是与基金的资金量大、流动性差这一特性息息相关，同时也是在更为广阔的领域和更为纵深的阵地上进行的战略投机。

　　当前，处在非指数化投资与指数化投资的过渡期，指数的多变是必然的，同时，也必然造成雾里看花的新格局。作为机构投资者具有较多的有利条件进行带有“提前量”性质的战略准备，这或许正是当前股市相当一些个股的股价走势背离指数的一个重要因素；但这对于一般的散户投资者来说，是不利的。散户投资者不仅没有条件进行指数化投资的提前量，而且盲目仿效机构投资者的指数化投资思路的结果，不但将会由于市场热点的差别而与收益擦肩而过，而且必然摆脱不了只赚指数不赚钱的厄运。

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