□本期学者首都经济贸易大学教授北京标准咨询有限公司董事长刘纪鹏

　　□《经济导报》记者孙秀红

　　国有股减持叫停是市场回归理性和自然属性

　　记者：许多人认为停止国有股减持是一项利好政策：股市活了，股民重新建立了对股市的信心。作为一名业内专家，您怎样看待这件事？

　　刘纪鹏：停止国有股减持政策一出台，市场一片叫好，股市大涨。但在喜悦过后，经济学家和学者应该冷静地思考当初减持国有股的依据是什么，而现在停止的依据又是什么，非流通股与流通股间同股不同权的问题，国有股减持停止后法人股的问题，非流通股全流通的问题仍然摆在我们面前，需要一种基础理论来支持和贯穿，从而达到治本又治标的目的。如果只是盲目地单一地处理面临的一个个难题，我们就无法摆脱政策市的阴影。因此作为新兴和转轨市场，中国股市仍然具有行政惯性，也存在照搬海外经验的现象。可我们该怎样向前走？中国股市急需一套符合国情的改革方法论来做基础支撑。

　　从国有股减持的轨迹中，我们不难看出，国有股从单一的国家股在二级市场上套现到暂停，思路符合市场和股份制基本规范的发展方向和基本标准，这种转化预示着通过国有股减持筹集社保基金使命的结束，也标志着国家股减持在二级市场套现的分离。

　　记者：国有股减持叫停后，市场做出了积极的反映，这是否意味着这一政策已经从正面促进了整个国民经济的发展呢？

　　刘纪鹏：国有股减持政策叫停后，股市的大幅反弹让政策市又成为一个热点话题。一年来，我国的资本市场走势到底正常还是不正常，有许多不同的看法。有些人认为，从上市公司的质量、中介机构造假的角度看，中国股市的进一步下跌是完全正常的，质量不好就是泡沫过多。因此在挤泡沫的过程中，应该让市场去寻找这样一个低点。但中国的资本市场和海外的不同，至少在国外的资本市场上，没有动辄查违规资金和国家股减持这种现象。一年来，股市从查违规资金开始暴跌，当暂停的时候，市场做出了积极的反映，这次减持政策终止，市场再次做出积极反映。从这一点上来看，认识应该是统一的：政策因素起了很大的作用。所以，国家股减持政策的终止，应该说是市场回归了理性和自然属性。

　　如果把政府暂停国家股减持和终止国家股减持，说成是政府在干预市场，或者政府不应该向股民妥协，那么势必会产生很不好的效果。所以我们必须正确地评价和看待这次政策的出台。如果说过去的政策是起了压制市场的作用，那么它将表现为和国民经济走势不协调。现在，我们把这个导致资本市场不能充分发挥晴雨表功能以及资源优化配置，包括融资和再融资功能全部丧失的市场恢复起来，我想它无疑将极大地促进我国国民经济的发展，也将在下一步的改革中成为取代

　　目前积极的财政政策淡出之后的空白点，而且对国民经济的持续发展必将起到这样的作用。

　　同时，股市是世界各国了解中国的窗口，如果我们的股市发挥了正常的市场作用，引资效率就会大大提高。所以，这一政策的出台，必将对我国今后，特别是下半年经济形势的持续发展与改革开放、引进外资起到极为重要的作用。

　　国有股减持方法论

　　记者：国有股减持的政策虽然停止了，但国有股的问题却仍然存在，国有股全流通的问题也没有解决。

　　刘纪鹏：实际上，国有股减持的概念终止了，但非流通股可流通的探讨，序幕还没有拉开。我国的资本市场在经过十二年的高速扩张之后，必须要进入一个调养生息的时期，在这里我之所以用调养生息，而不是休养生息，就是包含着调整结构的重要问题。我们当前面临着三个最主要的任务，一是股种结构的调整，A股、B股、H股，今后需要统一。第二是股本结构的调整，非流通股和可流通股最终要实现统一。第三是股市结构的调整，主板市场、二板市场，三板市场，要建立多元化，多层次化的体系，要从战略上考虑，不要千军万马过独木桥。现在存在的问题是过度垄断和过度分流，因此非流通股的可流通问题，不仅不能停止，而且要加速解决。不过在时机的把握上，一定要掌握好节奏，也就是前面所说的改革的方法论问题，必须要提上议事日程。

　　记者：国有股减持政策的停止，无疑将使国有股在更长的时间内存在，而另一方面，在国企改制中已允许外资或民营企业控股国有企业，这实际上是在减持国有股，两者是否矛盾呢？

　　刘纪鹏：国有股减持是必然趋势，但从我国经济体制的特点和政治体制的基本特征来看，国有股仍然会在较长的时间内存在。但表现形式可能会多种多样。比如大家都非常关注的国有产权的改革，国有资产的代表到底是谁，许多人总是把国有资产的代表和财政部联系在一起。从严格意义上说，在财政部的三定方案里并没有国有资产的经营以及管理和保值增值。因此，在新的背景下，特别是中国的改革推进到深处的时候，一定是产权。而国有产权作为我们国家的一

　　个基本的属性，它只要存在，就需要一个良好的管理体系，来明确是谁对他拥有，是中央所有，还是中央和地方共同所有，这之间是什么关系。是设立一个专门的部门来管理国有资产，还是像现在这样可能七个部委都在管理国有资产，因此统一管理、分散管理、一级所有还是多级所有的问题，已经成为比民营企业产权的改革更复杂、更重要的问题。所以，对这次终止国有股减持来说，我想今后国有股在市场上的转换可能是多种形式的，既应该有协议转让的形式，也可能有向国外投资人转让的政府行为，还包括产权交易市场甚至资本市场在公平合理的条件下的减持过程，这样可能才是比较准确的。

　　目前国有股减持可能还存在一些误区，比如国家股减持是不是最好搁置三到五年，是不是今年过去之后，会有新的力度更大的政策。从这个角度来说，大家产生各种各样的认识都是合理的。但是，我们出台一项政策，一定要考虑市场经济的基本发展方向和我国国情的有效结合，这里面是一个改革的方法问题。我们应该看到，所有改革的出发点是在江主席"三个代表"思想的前提下进行的，我们的政府肯定是代表人民的，如果我们的改革代表了市场的方向，那么是一定会听取市场的呼声的。在这一点上，监管部门和被监管者、市场和政府之间，利益是完全一致的。但在认识上或者方法上可能存在分歧，需要及时调整。实际上证券监管部门已形成了一个良好的调整机制，因此我们应该对市场抱有坚定的信心。

　　化整为零减持国有股

　　记者：可以说国有股减持是早晚的事，但怎样使这个庞大而复杂的工程变得简单易行、不引起各方面的连锁反应呢？

　　刘纪鹏：解决国有股减持的核心问题是非流通股向可流通股转换，实现股权统一。但非流通股转换成可流通股的工作是非常复杂和庞大的，如果采用一刀切的办法来解决将引起各种意想不到的问题，显然行不通。反之，如果把整个国有股减持问题转化成个案处理，并由可流通股和非流通股股东协商解决，比如，在通过协议转让之后法人股再转成流通股，那么可以从每个个案解决的方式中总结出普遍性的方法，再以点带面，最终形成一个自下而上的比较合理可行的方案。也就是平时大家常说的"化整为零'的方法。

　　民营企业一股独大应在20%以下

　　记者：这段时间用友软件分红现象引起了许多人的关注，有些人认为，用友在上市不到一年的时间里，其第一大私人股东以每股1元入股的投资收益达到54%，而中小股东以36.68元/股的IPO价，其收益率只有1.6%，似乎不公平合理。对这个问题，您怎么看？

　　刘纪鹏：用友高分红本无可厚非。但这一问题为什么会引起市场和投资者的广泛关注呢？这是因为用友上市时，市场的不成熟和制度的不完善所造成的。按照市场化原则，有买就有卖。但拿到中国来，这个办法就水土不服。因为，我们的市场还有2/3的股权不流通，还是计划体制向市场体制的新旧转轨过程。市场本身严重供不应求，即使在审批制度正在发生根本转变的时候，也不能从根本上改变市场发行的供求关系，同时机构投资者也不成熟。一股独大的民营企业上市获取资金是在合理合法条件下，利用市场缺陷进行的。因此，应当限制一股独大的民营企业上市公司的持股比例，这个比例应该在20%以下。否则，市场会出现利用市场缺陷圈钱而成就亿万或数亿万富翁的现象。一方面是用友获取近10亿元的资金无处可花，另一方面是许多企业缺钱，市场资源没有能够得到有效配置。总之，我们首先必须对此现象进行反思，才有助于市场规范发展。

　　□学者观点

　　-如果只是盲目地单一地处理面临的一个个难题，我们就无法摆脱政策市的阴影。因此作为新兴和转轨市场，中国股市仍然具有行政惯性，也存在照搬海外经验的现象。可我们该怎样向前走？中国股市急需一套符合国情的改革方法论来做基础支撑。

　　-中国的改革推进到深处的时候，改革的一定是产权。而国有产权作为我们国家的一个基本的属性，它只要存在，就需要一个良好的管理体系，来明确是谁对他拥有，是中央所有，还是中央和地方共同所有，这之间是什么关系。是设立一个专门的部门来管理国有资产，还是像现在这样可能七个部委都在管理国有资产，因此统一管理、分散管理、一级管理还是多级管理的问题，已经成为比民营企业产权的改革更复杂、更重要的问题。

　　-解决国有股减持的核心问题是非流通股向可流通股转换，实现股权统一。但非流通股转换成可流通股的工作是非常复杂和庞大的，如果采用一刀切的办法来解决将引起各种意想不到的问题，显然行不通。反之，如果把整个国有股减持问题转化成个案处理，并由可流通股和非流通股股东协商解决，比如，在通过协议转让之后法人股再转成流通股，那么可以从每个个案解决的方式中总结出普遍性的方法，再以点带面，最终形成一个自下而上的比较合理可行的方案。

　　□学者简历

　　刘纪鹏：著名股份制和公司问题专家，近十年主持了国电公司、中国银行、中国投资银行、国家外汇管理局、海尔集团、海南航空、天鸿集团、天津开发区总公司、李宁公司、四通公司、哈药集团等近200家各类企业的股改、上市及管理组织方案设计，被媒体称为"企业股改第一人"。

　　刘纪鹏注重企业股份制、集团化和国际化理论与实践的结合。在产权改革方面，他根据西方规范和中国国情的结合，提出了定向募集公司、STAQ系统法人股流通及净资产分割连续型转让的产权交易模式，这些均被中央和地方政府采纳并试验；他多次参加国家重点课题研究，包括《中国未来三、五、八年经济改革总体方案》、国家医药管理局的《医药管理体制改革方案》、国家科委和国家税务总局的《中国税制改革总体方案》、《海淀区高新技术产业开发区总体方案》、《公司法》与《股份有限公司规范意见》等。

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