傅子恒

　　两市股指自五月初向下突破，历时近20个交易日的回落以后，终于在政策面多项利好的促动下止跌回暖，上周四，沪综指收出长达60个点的长阳线，其后的三个交易日在长阳线的上方保持强势。股指后市何去何从，一时多还有争议，以下谈一下笔者自已的看法。

　　欲深度研判这一问题，我们还是从股市所依托的宏观环境、政策面、资金面以及市场面多角度进行考察。

　　一、当前我国股市所面临的宏观经济环境

　　我们常说，证券市场是国民经济的睛雨表，虽然我国股市与国民经济的运行并无高度的“正相关性”，而且其自身大量问题的存在，也地抑制了股市作为国民经济运行的“反映功能”，但证券市场既然处于具体的经济背景之下，自然也将不可避免的受到具体环境的影响。整体来看，我国经济实施积极的财政政策已进入第四个年头，在全球经济放缓的背景下，依靠发债所拉动的我国经济依然保持快速增长势头。与积极财政政策相伴的是稳健的货币政策，人民币值稳中保持强势，支持着经济的平稳运行。2002年财政政策的主基调依旧宽松，积极的格调没有改变，但因透支政策风险的存在，其积极财政手段并不能无限施行，今后会有阶段性收敛，预计财政扩张势头减缓将是意料之中的。货币政策方面，5月底戴相龙行长曾经表示，央行将继续增加货币供应量，扩大贷款利率的浮动幅度和范围，预示货币政策环境将更趋宽松。上述两个方面说明我国股市面临的外部客观环境在短周期(一年之内)变化不会太大，在具体资金供给方面，股市是从来不缺乏资金的，而月初公布的有关外资参股境内证券公司及基金公司的实施方案，也是我国引导境外资金有序进入资本市场的“开源”措施，所以就证券市场的发展而言，场外资金一直是充沛的。

　　上述局面说明，股票市场如欲掀起行情，有赚钱的示范效应，则仍可得到资金面的支持。

　　二、当前股指运行所处的具体位置

　　既然股市宏观环境并无大的改变，相对依旧宽松，为何股指近一年以来一直处于弱势，而不能再走出如市场预期的上涨行情？这要对股市本身进行分析，尤其要弄清股指目前所处的具体位置。自99年5·19开始，我国股市始于政策促动，走出了特大级别的超级牛市行情，2000年度沪深股指更是收出涨幅50%的“年度K线”，因短时间内涨幅过猛，2001年也是源于政策促动开始调整。从走势看，2001年6月份见顶回落的行情即是对1999、2000及2001年上半年行情的调整，以对前两年过度透支行情进行总的修正，如果考察大牛市从99年5·19启动至2001年6月份结束，时间跨度正好为2年，从我国股市历来牛熊交替运行格局的规律看，则这一大的调整走势应不会短于2年，以夯实下一个大级别大年行情的基础，在这一“总修正”行情中，股指会以阶段性的上涨以及阶段性的下跌交替进行，这是对大盘中线大格局的判断。立足于这一判断，股指经历一年时间的反复下挫及小波段反弹、再小波下挫后，股指基本探明的大调整格局的价值中枢，位于沪指的1700点一带，大盘目前所处的位置，从距离高位的绝对幅度，政策面的意图诸方面来看，笔者认为正处于大调整格局中的“下轨”附近，后市如有波段上攻，将至少仍将挑战这一价值中枢，如市场各方面因素配合，则应有机会突破这一价值中枢。

　　三、制约我国股市发展的因素是什么？

　　股市“从来跌时问题多”，因为市场中各种在上涨中不被关注的矛盾，常常会在跌势中暴露出来。我国股市从无到有，从小到大历时10年，这10年中，股市从作为经济改革的突破口和“试验田”，到“社会主义经济的重要组成部分”，在取得飞速发展的同时，也积累了各种各样的问题。这些问题中，有当初没计时的“先天不足”，有股市外的体制方面的原因，也有股市自身累积的一些矛盾，这些矛盾都在10年后的今天暴露出来。在股市内部，有流通与非流通股权分割造成的股市种种扭曲，有市场发育不全或各种配套措施不能及时跟上所造成的种种问题，上市公司造假引发的诚信问题，股市的种种操纵黑幕等等。

　　上述种种问题对市场具体走势的影响，有些会改变资金供求的对比；有些则影响的是市场长线的持股信心。而上述问题中，一些是迫切需要着手解决的，一些因历史与体制方面的原因，解决起来却非一日之功。

　　四、市场的短线担心

　　2002年(今年)以来的股指经历两大轮回落，第一轮可以看成是去年下半年国有股减持及个股造假受稽查引发的跌势的延续，始自于去年12月初，到今年1月底国有股真正“停止减持”止，跌幅达到20%。第二轮即是5月中旬大盘向下突破反弹后形成的整理形态，中途引发跌势加速，是有关股市增发节奏的明显加快(现在回头看，许多股票经历这一“利空袭击后，多放量复位，增发节奏的加快说不定是一些机构散放的烟幕弹)，两波下跌市场担心的一个共同之处即是扩容，而各类“庄家”的出局，是股市下跌的“重灾区”。但第二波的跌势与前一次不同的是，管理层一开始即是有意识地采取措施进行维护，无论是新股配售被作为利好煞费苦心地“分拆”使用数次，还是有关外资参股证券、基金公司两个文件的“适时”公布，这是6月6日大盘之能收出“长虹”的根本原因。从操作角度说，市场的担心其实主要是个股的非系统风险的存在，比如报表业绩的水分，公司经营与管理出现的问题等等(前段时间只要传出有公司被稽查，则股价就会远销一例外地重挫)，而有关大势运行的“系统风险”，反倒不是最主要的担心之处。

　　五、从股指运行特点看下半年行情

　　长线看，前面述及了大盘股指正在对1999至2001年大牛波段的进行调整，股指运行期间，象上涨行情中一轮行情的顶点多由政策性促成一样，下跌趋势中，每一轮行情的阶段性的底，也往往是政策性的底部；而反过来，上涨趋势中的阶段性的底与下跌市道中阶段性的顶，却都多是市场“自发”突破所形成。了解这一特点，将有助于我们对行情的研判和把握。目前来看，本轮调整后正是遇消息面的回暖促动而企稳回升的，可以无疑地说，股指已探明又一调整小波段的底部，后面将会有新一轮的上升波，空间上，前期沪指的1680点一带将能够被突破。而从宏观调整角度看，我国股市既已是经济的重要组成部分，证券业与金融、保险、实体经济都有着高度的依存关系，过热不可取，但过冷也危害甚大。故过冷，点一些火；过热，波一点水，政策面在关键时刻从外部“加一点力”，保持适度的活跃而不过度，可谓正得其所，也确为市场所需，而股市中许多问题的解决，也需要有一个好的市场氛围才更好进行。另外，也由于历来都有好行情的上半年大盘的表现差强人意，下半年的行情更无理由看得太坏。

　　结论：中国股市目前的走势是对1999-2001年行情进行总的修整，大盘会以波段涨跌完成这种大调整，上行，沪指的2200点将在相当的一个时期内不会实现；向下，过冷也应该不会被允许。10年以来，证券市场深层次矛盾目前以各种方式集中表现出来，到了需要从宏观上逐步解决的时候了，而问题的解决需要一个稳定的股市运行环境。

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