成一虫/文

　　摘要：

　　尽管基金价格通常低于其净值，但主力机构仍能找到基金的投资价值。为什么有些机构愿意赔本申购基金？原因之一是这里头有个从容套利的秘密：基金最小变动价格为1分钱， 远大于其交易成本；同时，机构在成交排队时拥有优先权。

　　正文：

　　我国证券市场近几年来一直比较重视发展证券投资基金，陆续有一些20-30亿份基金单位规模的封闭式新基金发行上市。这些基金常会碰到交易价格低于其资产净值的问题，比方说，拥有1.03元资产净值的基金，其市价只有1.01元。发行价为1.01元的新基金，上市挂牌交易后，其价格通常低于1.01元，算上申购期的资金利息及卖出时的佣金支出，机构很难在中短线投资中获益。在这种情况下，主力机构为什么愿意赔本申购新发行的基金呢？原因很多，但其中有一条是不为人知的秘密。——基金可以为主力资金提供合法的、从容的套利机会；纵便该机构不做长期投资，不指望基金分红派息，也能在每天的炒作中赚钱。

　　机构炒作基金的套利机会来源于以下现实的“土壤”：

　　首先，基金交易时最小价格变动单位为1分钱，一般可占到基金市价的1%；而受益于佣金减免等优惠措施，主力机构每买卖基金一个来回，交易成本仅为市价的0.2-0.3%左右。基金的最小价格变动单位远高于交易成本。两者之间约有0.7-0.8%的利差。

　　其次，我国证券交易规则规定，证券交易时价格优先、时间优先，报价低者先卖，报价高者先买；同一价位，早申报者先成交。但如果投资者均在同一价位报买或报卖，在无时间先后顺序的情况下(即大家同时申报，都还没有成交，都在“排队等待中”)，则优先成交较大金额的买单或卖单。比方说，早上九点十五分时，甲在1.01元处挂1000份基金买单，参与集合竞价，一直未能成交；乙在九点十五分时也在1.01元处挂100000份基金买单，也没有成交。到了下午两点，1.01元的大卖单开始出来了，基金实时价格跌到1.01元了，此时乙会比甲优先成交。

　　在这块“土壤”之上，主力机构怎么做到合法的套利操作呢？说起来很简单，主力机构可以在某个价位挂巨额卖单，比方说是几十万上百万手；同时，在比该卖价低一分钱的位置挂巨额买单，打入的资金额可达几百万、几千万元。这会儿，如果普通的散户投资者想在机构的卖价处卖出基金，肯定指望不上，因为他们无法在排队中取得成交优先权。他们若想卖出基金，就只能以比机构卖价低一分钱的价格挂卖单。同理，如果散户投资者想买入基金，也只能报出比机构买价高一分钱的价格，即等于机构的卖价。由于散户投资者是零零散散地行动，其买或卖并非大批量的连续行为，且买价较高、卖价较低，通常不会挂在那儿参与排队，会优先成交，瞬间就被自动撮合。

　　所以，当散户以高价买入基金时，很可能正好就没有低价卖出基金的散户在排队等候成交，机构所挂的高价卖单可以趁机脱手成交。同理，当散户以低价卖出基金时，很可能也会碰到没有高价买进基金的散户在排队等候成交，机构所挂的低价买单可以趁机成交。如此一来，机构每天便可以在低价买入一些基金单位，在高价卖出另外一定数额的基金单位。买与卖之间有会1分钱的价差，扣除仅为市价0.2-0.3%左右的双向交易成本，主力机构可获得大约0.7-0.8%的利差。一年有230天左右的交易日，则总利差空间可达1.61-1.84，相当可观。

　　下面，我们就举例说明主力机构在现实世界中是如何操作基金投资的：

　　某只基金一天成交总金额为4000万元(即买与卖各4000万元)，则很可能有部分金额是由主力机构的交易行为产生的，比方说机构能以一分钱的差价买入该基金1000万元，卖出1000万元。假设天天均是如此之情形，则该机构一年下来可以套利(1000万元乘以1.61至1.84)大约1610-1840万元。如果该机构对这只基金控盘需要1.5-2.5亿份基金单位，还需准备0.5亿元现金，则操盘资金总需求为2-3亿元。不考虑基金的年终分红以及行情好时的市价升值，光机构每天套利就可以产生投资获益1610-1840万元/年，仅靠此一项，年收益率竟可高达5.37-9.2%。这个收益率远远高过银行一年期定期存款(约1.6%)，而且风险远小于炒作股票。机构买入市价低于净值的基金时，不会很担心被套在其中，因为基金价值被低估了；卖出基金时也不太担心帐面上临时的亏损，毕竟它还要在低位接回来，重新买入呢。

　　基金套利操盘风险虽小，还是会有一定风险，但基本上是可以控制、可以转化的。比方说，如果你担心其它大机构与你在同一只基金抢食，则可以事先与它们打招呼，大家划好势力范围，互不搅局。或者，你可能会走有些违规的道路，通过关系企业、兄弟单位、合作伙伴一块来增加控盘力度，以资金、筹码较多的优势，打跑敢来横插一杠子的竞争对手。再比方说，你可以凭大股东、大机构的身份与基金管理公司搞好关系，随时掌握有关基金运作情况的最新消息，灵活调控基金市价。由于具备信息、资金、筹码、人力等多种优势，在与散户的博弈中，主力机构总能找些套利机会，每天都会有所进帐。尽管只是区区一分钱的差价，积少成多，结果就相当可观。

　　主力机构不必为此强行建仓，只需要大量地参与基金发行申购，中签率还相当之高；也不必打压吸筹、震荡洗筹、对倒出货，刻意做出技术图形。以这种办法进行基金套利，主力机构不会背上坐庄之恶名，也不会让人指为有违法行为，比方说操纵市场、造假欺诈等。——由于主力机构所报的基金买价与卖价不相同，买卖数量也不一定相同，且不以自己为成交对象，不想刻意影响基金成交量与价格，所以不构成操纵市场。

　　在现实世界中，类似的基金套利行为每个交易日都在发生，但它是个秘密，圈内人有所耳闻，普通投资者却很可能全不知晓。——他们知道了也没有用，想做基金套利，只能凭借几千万元、几亿元的大资金优势。笔者也不愿意指出有哪些机构在操作类似的基金套利活动，惟愿管理层对此加予留意，研究一下，瞧瞧是不是可以适当调低基金交易的最低价格单位。

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