深圳任真

　　国有股减持方案的难产，归根到底还是减持的价格。毋庸讳言，最为有效、同时也能让市场参与者都心服口服的唯一方法在于市场定价。为此，本人斗胆提出一个国有股减持的市场化定价方案，供大家参考评判。事实上这是一个非流通股如何转换为流通股的问题，本方案的实质就是将非流通股的转换价格由双方通过市场竞价决定。一旦国有股份取得流通资格，什么时候减持、减持多少就只是社保基金的事情了。

　　国有股减持问题的关键在于它的非流通特性。我认为，非流通股应该也可以通过市场途径赎回自由流通的身份。同股同权本是天经地义的事情，但由于历史原因，从A股诞生之日起就有国家股和法人股不许流通的规定。从某种意义上来说，这是流通股东和非流通股东及证券管理部门的一个契约，正是因为这个大家默认的契约，二级市场的A股价格才得以高高在上，A股发行价也水涨船高。可能大家也心知肚明，国家股和法人股的流通是早晚的事情，但如果要尽快解决历史遗留问题，将流通权建立在一种赎回机制上更能够反映证券管理机构规范治市的决心，也是公正合理的选择。

　　减持原则：

　　1.立足于规范上市公司股份结构(而不是国有股变现)，规定上市公司必须限期解决非流通股份转换为流通股份的问题，可安排在2-3年内完成。

　　2.上市公司非流通A股的“流通许可权”属于全体流通A股股东；非流通A股可通过认购“流通许可权”转换为流通A股。

　　3.由上市公司自己确定非流通股份转换的开始时间。在完成转换前，暂停上市公司的增资扩股，且年度分红不能超过上年的水平。

　　4.到期未转换的非流通股份按面值强制退股，剩余权益充公。

　　转换方法：

　　1.设立“减持基金”。通过减持基金将在减持过程中因非市场因素产生的权益还给市场。深沪市场各自设立，每个A股账户限购1000个单位，总量不限，可上市交易。

　　2.上市公司转换除权登记日，原非流通A股转换为等量的“准流通A股”；原流通A股转换为等量的A股和与非流通A股数量相同的“流通许可权证”。

　　3. 3个月转换期内，“准流通A股”(A1)、“流通许可权证”(A2)上市流通。除减持基金以外，所有投资者均可自由买卖A1、A2。

　　4.转换期内，A1持有人购买等量的A2后，或A2持有人购买等量的A1后，由登记公司自动转为等量的可流通A股，同时注销已转换的A1、A2。

　　5.转换期截止日，A1摘牌，A2权证自动作废(A股一直交易不受影响)。

　　6. A1摘牌后按面值退股。即通过减持基金增发与A1等量(或等值)的份额，与A1强制兑换。减持基金兑换所得的“准流通A股”在锁定半年后可上市流通。如果A股价格低于基金面值，减持基金可放弃兑换权，A1则自动转换为可流通A股。

　　几点说明：

　　国有控股权会流失吗？

　　会不会出现大量的“流通许可权证”被高价锁定，从而导致非流通股东被迫退股的情况呢？这确实是值得慎重考虑的问题。只要二级市场的价格显著高于其面值，这种行为不会给“流通许可权证”持有人带来任何好处，而只有白白的损失；同样，非流通股东只能按面值收回自己的投资，丧失了股权和潜在的利益，而唯一的得利者只有减持基金。这也是为什么要严格禁止减持基金参与A1、A2交易的原因。

　　因此，从投资者利益的角度来看，无论是“流通许可权证”持有人，还是“准流通A股”持有人，都希望促成交易，问题的关键还是价格。本方案的实质就是将非流通A股的转换价格由市场决定！让我们相信市场的力量、相信投资者的智慧吧。毕竟希望主动将自己的利益拱手让给减持基金的投资者一定是凤毛麟角的。

　　当然也不能排除大量的“准流通A股”被迫按面值兑换为减持金的情况，国家的控股比例势必大幅下降。即使这样，国家也不会因此丧失对上市公司的控股权，因为股权被转移给了减持基金，而国家因持有大量兑换的减持基金而成为基金的大股东，得以间接地控股上市公司。这样盘活国有资产，又能以更少的资金控股上市公司，也未尝不是一件好事。毕竟，即使以面值套现，国有资产的增值也是必然的(估计也不亚于流通股东的收益)。

　　“流通许可权证”值钱吗？

　　“流通许可权证”持有人似乎掌握了“准流通A股”的生杀大权，但定价的结果可能并不乐观，因为小股东是一盘散沙，大股东却可以轻易结盟，而且很多大股东没钱，太高的价格他们买不起。因此，为“流通许可权证”和“准流通股”提供有效的交易机会是至关重要的。一个可能的解决途径就是自发的中间人出现，他们大量收购小股东的“流通许可权证”，再与大股东们耐心砍价，剩下的事情就无关大局了。

　　我想本方案唯一的缺陷在于，少数“流通许可权证”持有人可能根本就不知道自己获得短期的权证，从而丧失了补偿的机会，同样对“准流通A股”也造成损失。是否需要建立一个自动补偿机制吗？最好不要，因为这样可以彻底杜绝对A股、“流通许可权证”以及“准流通A股”的价格操作行为。这种损失和以前投资者错过配股的情况是一样的，而“准流通A股”的损失就只能怪自己不早点交易了。好在深交所曾经有过权证交易的历史，股民也有一定的认知，不知情的投资者毕竟是少数。

　　关于减持基金的作用

　　在转换过程中，部分投资者被迫放弃部分权益，这些权益由减持基金所有，实际上是还利于民，这是设立减持基金的主要目的，类似于香港的盈富基金。减持基金很可能在稳定股价甚至很多意想不到的方面起到积极的作用。

　　减持基金的公正性是至关重要的，不仅要对国有资产负责，更应该注意保护中小投资者。因此，减持基金应有由证监会委托并监督设立。从转换开始时间算起，减持基金真正进入市场运作至少在9个月以后(假设3个月的转换期、半年的锁定期)，因此可以从容组建。

　　一点看法

　　我认为国有股减持不宜采用一刀切的定价办法，如以认股金额折股、或按净资产乘数定价等方法。就算是国有股东能够大人大量，让利于民，难道法人股也会心甘情愿高比例折股吗？很奇怪没有听到代表法人股东的声音(顺便申明一下，本人普通股民一个，从来不买也不知道怎么买法人股)。即是对流通股而言，统一定价的方法对不同公司的流通股东而言也可能有失公允，因为不同的股票实际享受到的“优惠政策”肯定各不相同。买股票不是看公司的历史，也不是现在，而是未来。因此以历史的情况或者以现在的净资产为标准一刀切的方法，不仅抹杀了投资者的智慧，而且对非流通股东、流通股东和上市公司都可能是不公平的。

　　开辟单独的国有股交易市场也不可取的，这与国有股直接进入流通没有太大的区别。因为国有股流通、同股同权是迟早的事情。一旦有了畅通的流通渠道，国有股的价格自然会向A股看齐，B股就是一个例子。

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