作者：谢虎

　　(一)

　　非流通股为什么要合理缩股后才能上市流通呢？要说明这个问题，先要搞清楚以下几个概念。

　　一、非流通股和流通股是性质完全不同的二类股票。

　　其一：两类股票获得的成本不同。非流通股其成本是由其持有人投入企业的实物和现金，经过有权部门对其持有的有形资产和无形资产经过评估后确定的。开始时一般为一元多一点，称为原始股。而流通股成本是其持有人支付一级市场垫付的认购价后(几倍、几十倍于原始股)加上一级市场与二级市场的差价，再加上流通时的交易费组成的。所以两类股票获得的成本往往相差几倍甚至几十倍。这就解释了大盘狂跌时，为什么非流通股东处惊不惊，原因是他们持有的股票成本很低，只要能卖出去，还有很大的获利空间。假如大盘跌去80%，也伤不到他们的皮毛，而流通股持有人大盘稍微一跌，就心惊胆战、痛心疾首，原因是他们持有的股票成本高，没有下跌空间，大盘一跌就会造成损失。

　　二、上市公司每股净值不等于非流通股的真实成本。非流通股持有人往往放弃配股，不认购增发股票即不参与再投资，因此它们的持股成本还是只有一元多一点。净值增加是依靠流通股持有人认购新股，认购配股，认购增发等投资行为抬上去的。如果非流通股持有人已经获得过分红和送股，实际成本就远远低于一元，甚至没有成本。有些经济学家说：“他们统计计算了几十只股票，从最初获得股票起，如果不卖持有到现在，可以升值几百倍。”可想而知，有些非流通股票成本可能只有几分钱。

　　三、大盘暴跌前，我国股票总市值5万多亿的说法不对，并且危害极大。(1)由于两类股票性质完全不同，全部股票简单地按非流通股价格计算总市值或者按流通股价格计算总市值都是错误的。准确的计算方法是：二类股票应该分别计算其总市值，然后将非流通股总市值和流通股总市值合起来，才是符合我国实际情况的股票总市值。实际上股票总市值并不大，只有1万多亿人民币。即使大盘暴跌前总市值也没有超过2万亿人民币，占GDP的比例很小，再有六、七倍数量的公司上市，GDP占比仍在合理范围之内。近几年，1000多家上市公司每年完成利润在900亿至1000亿之间，按此计算市盈率不到20倍和国际上其它国家相比并不高，只不过存在回报严重不均的现象，非流通股东以很少的投资享受了最大的权益，而流通股东出资最多却获得权益最小。流通股市盈率高，是因为数量更多的非流通股市盈率特别低所造成的。(2)非流通股按流通股价格计算总市值是没有资金做为基础支撑的。里面泡沫水分巨大，一捅就会瘫塌，很难想象1000个上市公司市值就有5万亿，那么10000个上市公司，几十万个上市公司，那市值有多大呢？这种天文数字的市值流通给谁？有谁能承受的了？有谁会来买这么大的泡沫？外国人行吗？这种计算方法不是自欺欺人就是别有用心，它会造成决策者极大失误。如果有人把这些泡沫当作潜在的预算收入，那就是滑天下之大稽，那真是中国股民的悲哀。有些股民可能会血本无归。

　　四、股市泡沫有没有？又是谁在制造泡沫？当流通股价格远远偏离其持有成本时，会产生泡沫，但实际情况没有发生，就是大盘在2245点时也没有发生。因为其价格没有离开持股成本(含交易费和相当于存款、债券利息的回报)，而非流通股在场外进行交易时，按净值或高于净值出让，已经在制造泡沫，原因是价格已远远超过了其实际成本。当非流通股按流通股或者接近流通股价格交易时，就是在剧烈地制造泡沫。情况很清楚是一边大喊挤泡沫的人自觉或不自觉地利用特权在制造泡沫。结果在挤泡沫的同时也挤出了流通股持有人许多、许多的吃饭钱、养老保命钱、下岗谋生钱，总之挤出的几乎都是流通股持有人的血和泪。

　　五、市场规律不承认特权，她会将制造出来的泡沫毫不留情地挤掉。有些人想玩魔术，特别是想玩令人看不懂的洋魔术，希望非流通股获得几倍、几十倍甚至几百倍的增值。但是市场规律不答应，她无情地要将价格向价值(即成本)靠拢，特权制造的泡沫最终都要被她挤掉，制造越多，挤掉越多。但遗憾的是她不分对象一骨脑儿的挤。可怜流通股持有人，丢胳膊、卸大腿、腰斩甚至碎尸万断，亏的惨不忍睹。

　　六、国有股按成本转让就是保本，高于成本转让就是增值，不存在国有资产流失。有的人老是惊呼防止国有资产流失，如果投资成本都收回来了还流失什么呢？要说流失也只是流失了特权的权利和其制造的泡沫。国有股希望按流通股价格或者接近流通股价格转让，由于违背价值规律，最终是行不通的。暂时获得成功，其升值也是由流通股东巨大损失换来的，如此惨痛的代价，换回非流通股的滴点升值(游戏规则不公平，很快会玩不下去的)是否值的？有些经济学家提出同股同价，这应该是相同成本的股票在相同的市场、相同的时间才会有相同的价格，而单单希望卖出价相同，而认购价不允许相同，除了靠特权，还能靠什么？自己要赚得盆满钵溢，而让中小股民亏得惨不忍睹，如何叫股民相信决策者是在坚持三公的原则基础上，重中之重地保护自己的利益呢？当流通股东成本都保不住的时候，国有股能保住成本转让，甚至还能升值转让，还有什么不满意的呢？还怎能说国有资产流失呢？

　　七、严重不合理的游戏规则，是计划经济向市场经济过渡时期，由于缺乏经验造成的。责任不能推给流通股东，不能让流通股东用损失来承担，解决办法只能是修正、完善游戏规则。

　　概念弄清楚了，事情就能合理解决。

　　(二)

　　我认为：非流通股上市前提是必须正视非流通股数量虽然比流通股大，但由于其投入资金少、成本低、非流通股总市值比流通股总市值低的多的事实。那种一定要叫市场承认和接受制造出来的泡沫是不现实的，最终结果只能是彻底破坏市场。但是也不能因为市场不接受泡沫而怨恨市场，又人为地打压市场制造损失。两类股票应该根据其成本价比进行换算。(非流通股应依据该股票的历史将成本还原成真实成本为基础，适当考虑业绩等其它因素进行调整；流通股成本，应该依据该股票长期加权平均成本并考虑适当的交易费)将流通股根据非流通股价格比扩股，或者将非流通股根据流通股价格比缩股，理论上都是一样的、都是公平的，但非流通股按流通股价缩股的方法比较好，它能支持大盘逐渐恢复，增强人们的持股信心，吸引新的资金参于，改善国际形象。缺点是非流通股缩股持有人心理上有些障碍，前一种办法则相反。二种办法都没有影响持有人的市值，不造成损失，不过会减少非流通股持有人的分配，可是应该理解既想多分配又不想多出钱还想上市流通，鱼与熊掌都要得是不合理也是不公平的。有些非流通股持有人暂时可能不想缩股流通，但今后上市流通时仍要遵守缩股流通的规则，而且在缩股前不能再搞增发再搞配股。如果市场里缩股和不缩股两种情况同时存在，由于市盈率发生变化，回报发生变化，人们会渐渐地将没有缩股的股票换成已缩股的股票。二种股票走势就会相反，最终形成较大差距，缩股后的所有股东权益会增值。虽然不缩股的非流通股东暂时不会受到损失，而该股的流通股东则会继续遭受损失。

　　缩股后，全部股票都能流通，股东可以根据自己意愿，随意减持所持股票，但考虑市场的承受能力，慢慢择机减持将会对所有股东更为有利。

　　老股合理解决后，新股怎么办？

　　(三)

　　我认为：新股参照老股缩股后的市盈率和拟上市公司盘子的大小，在不超过20倍市盈率的前提下，确定发行价。然后原股东根据实际成本和上市股票价格比，调整持股比例，全额流通上市。在一段时期内新股可先配售给老股民。当大盘回升到暴跌前的价位时新股发行可面向新老股民。另外新股配售应改为100股为单位，提高中奖面，给中小投资者更多的机会。如果新股没有完全配售出去，可采取缩小总盘子后上市。如果确实发行不出去，也是好事，因为股市本身就有资源优化配置的功能。大家不看好、不投资也是好事。如遇极特殊的情况，不愿缩股但又想从股市上融资，政府也想支持的企业，也可以上市，但今后如想流通时还得遵守缩股规则。非流通股未缩股前不能配股，不能搞增发，防止有些企求主不思提高企业生产经营能力来获取回报，而是想通过新股认购、配股、增发，从而提高每股净资产。然后再高价转让获取暴利，丑化股票市场，败坏政府信誉，破坏证券市场健康发展。

　　(四)

　　非流通股按流通股价格缩股的办法有2种：(1)按照2240点时的流通股价格缩股流通。这样即使今年上市公司业绩总体下降，但股票市盈率仍会大幅降低。大盘将迅速恢复，到2240时全体股票持有人一起挽回损失。应该是公平的多赢的方法。但是问题是大盘未恢复到2240点时，原来的非流通股持有人存在风险。解决办法是先公布减持的原则待大盘走稳上升时再一次又一次地公布减持细则，到2240时再开始实质性地实施。(2)按目前大盘点位的流通股价格分批缩股流通。因缩股的股票市盈率明显降低，市场信心得到恢复，大盘将逐步回升。这样一批接一批的缩股，大盘也会恢复到2240点，原流通股持有人损失挽回，而提前实施缩股的股票已升值。看起来原流通股持有人有点吃亏但总体上看也是多赢的方案。由于非流通股越早缩股升值越多，非流通股缩股流通的工作就比较好做。是一种比较稳妥又比较好的办法。非流通股经过缩股和原流通股一起全额流通后，国有股减持问题迎刃而解，股权结构得到治理，一股独大问题也容易解决。企业经营改善，国家能得到更多的税收，股东回报增加，投资人信心增强，大盘稳定持续走好，股市又恢复和发挥融资和资源优化配置功能，应该是多盈局面。

　　(五)

　　非流通股按流通股缩股挤泡沫与目前通过打压股市挤泡沫的区别：(1)大盘从2240点打压到1450点左右，虽然把所谓的泡沫挤出一半左右。但流通股持股人损失惨重见表一、表二、表三。这种以打压股市来挤泡沫的方法我们称其为竖向挤泡沫。她是以流通股持有人损失为代价的，如果有政策利好，大盘恢复上涨在流通股持股人损失减少的同时泡沫又会按200%的速度迅速产生，达不到挤泡沫的效果。采用非流通股按流通股价格缩股的办法是将股市还其本来面目，即流通股市值大，非流通股市值低的事实。非流通股缩股后变成与流通股价格一样的等价物，与流通股一起交换(流通)，如果这个过程也认为是挤泡沫的话，那我们称其为横向挤泡沫，详见表四、表五、表六。这种挤泡沫的方法当大盘恢复时，泡沫产生速度就会非常缓慢。(2)竖向挤泡沫，股权结构没有调整；而横向挤泡沫，股权结构进行了合理调整。(3)竖向挤泡沫，新资金进入有风险，因为投入资金与权益不成比例。而横向挤泡沫后新资金参与时，出资与权益相等。(4)竖向挤泡沫，由于出资与权益不相等，参与者更多的是为了投机。而横向挤泡沫由于出资与权益相等，参与者更多的是为了投资。

　　从上述几点区别看，非流通股缩股上市有很多有利方面，因此请决策层慎思。决策者千万不能只顾非流通股持有人的利益，严重损害流通股投资人的利益和信心，最终造成鱼死网破的后果。

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