股市面临大底 基金券商谁是大行情多头司令

　　中国科技证券李娜

　　基金重券商轻

　　政策的扶持无疑是一个主体能够发展的重要保证，就近期管理层对基金和券商的态度看，似乎对基金的发展给予了更多的关注，在9月13日至14日召开的基金业发展座谈会暨第二 十六次联席会上中国证监会主席尚福林发表了讲话。他指出，我国基金业面临巨大发展的潜力和良好的发展机遇。未来二三十年我国社会保障体系的发展完善将极大地推动和支撑基金业的发展，我国货币市场和保险市场的快速发展也需要基金的参与和推动。与尚主席讲话吻合的是开放式基金的发行仍非常的火爆，后续资金可谓源源不断。

　　与基金业的蓬勃发展相对应的是券商行业的逐渐萎缩。券商遭遇滑铁卢的起因是周正毅事件。虽然其旗下的富友证券由于挪用客户保证金，国债回购数额巨大在很短的时间内就被勒令关门，但随着富友事件的发生，管理层对客户保证金问题、国债回购问题进行了大量严厉的检查。

　　2003年8月12日至14日，证券公司规范发展座谈会在北京召开，会议内容紧紧围绕证券公司的规范与发展问题展开，并提出严格执行三大铁律：严禁挪用客户交易结算资金、严禁挪用客户委托管理的资产、严禁挪用客户托管的债券。众所周知的所谓行业秘密就是券商的自营资金大多来自于客户的保证金，客户托管债券的回购以及所谓的委托理财，此次峰会基本堵住了券商的资金来源，券商的自营业务几乎遭受了灭顶之灾。而央行人民币结算账户管理办法的出台(俗称5号令)对券商的影响主要又体现在了资金上，无论是一些灰色的资金还是挪用的资金都需要回到原来的地方，券商只有通过抛出股票来弥补差额。券商日后在多大程度上摆脱资金困境，将取决于券商发债等融资政策的力度。可以肯定的是，券商的处境与证券市场稳定发展息息相关，已引起管理层相当的重视。

　　资金面此消彼长

　　截至9月14日中国证监会的统计数据表明，我国已开业的基金管理公司31家，基金托管银行8家，证券投资基金86只，总规模达到1616亿份，超过A股流通市值的12%，开放式基金试点两年以来，首发规模累计超过1000亿份。基金已经成为证券市场的重要机构投资力量和广大投资者的重要投资工具。而基金这种规模不断扩大的趋势仍在进行中，基金的品种也在不断增多，满足了不同风险偏好的投资者的需求。而从取得的成绩看，五年累计分红270亿元，年均分红收益率达到10.17%，应该说总体成绩尚可。从基金目前的仓位看，封闭式基金较高达到了67%，开放式基金较低平均仓位在49%，表明后市开放式基金还有运作空间。这一方面同开放式基金的契约设计有关，开放式基金需要应付赎回的压力，而另一方面主要还是进入市场的时机，开放式基金是在2001年年底开始发行的，那时市场的点位大约是在1500点左右，应该说风险释放较充分，而封闭式基金已经在市场中运作了5年，许多持股是属于高位没能兑现的品种，因此市值损失较大，目前贴水20%也就不足为怪了，而以上的区别也恰恰说明了开放式基金在市场的优势，因为其规模是灵活的，并且这种规模还在扩大中。这也就表明基金的后续资金较充沛。

　　与此相对应的是券商实力的消减，如我们上面的分析，随着券商在客户保证金、国债回购、委托理财等方面的限制，券商资金来源面临较大的困境，尽管这两年券商纷纷进行增资募股，但是整个券商目前的资本金也只有780亿元左右，扣除损失的部分和不能用于自营的部分，自营资金非常有限，而随着大批上市公司转让券商股权，券商增资募股越发艰难，尽管最近管理层出台了券商发债的管理办法，可是按照规定的标准，能够达标的券商并不多，虽然证监会在5月份叫停了券商的集合理财，但私下继续运作的券商不在少数，因此即便证监会出台券商集合理财的办法，增量资金也较为有限。值得注意的是央行今年出台的一系列的紧缩货币政策，目前看影响较大的还在券商，而对基金的冲击较小，可见券商的资金面较为紧张，而后续的资金也并不如基金有想象力，一旦开放式基金的短期融资问题被通过，开放式基金将如虎添翼。

　　基金盈利模式领先

　　应该说今年上半年基金的翻身仗还是赢在痛定思痛上，回顾基金的投资理念也是经过了几次的反反复复，从最开始的分散投资，到后来2000年行情中重仓出击的胜利，基金尝到了集中投资的甜头，可是集中投资好进不好出的弊端令基金在2001年损失惨重，2002年基金经过了痛苦的反思后再度集中投资。在今年的上半年基金几乎主导了市场，以基金重仓的大盘指标股引领的上半年的反弹还是给市场注入了新的理念。原来大盘股也可以大涨的感慨无疑是对10年来一直以小盘股主导的投资理念的最好的冲击。市场眼光开始关注市盈率、市净率，关注业绩的成长性，行业的属性等基本分析方面的东西。尽管要改变市场的固有理念需要过程，下半年所谓重组股的崛起就是对这种理念的反击，但是作为市场最大主力的基金的坚持无疑对市场树立正确的投资理念有非常重要的意义，同时也为自己找到了较好的盈利模式。

　　在基金提倡价值投资的同时，券商却未能及时找到新的盈利模式。由于过去的吸货、重组、拉高、出货的盈利模式在庄股暴跌后，基本被市场抛弃，新的盈利模式又未能产生，券商在今年的股票运作方面显得较为被动。由于后知后觉，未能在上半年的大盘股行情中占得先机，又恐怕为基金抬轿，进退两难，这从基金重仓股中很少见到券商的身影可以得到佐证。而不多的几个券商基金共同持有的股票如大显股份，辽河油田、太钢不锈、一汽轿车等，要么是券商原先就在其中，此次反弹减仓不少，要么就是基本面十分良好，值得持有。而券商对于原来的重仓股又没有资金护盘，市场的环境也不利于出货，一路阴跌成为券商重仓股独特的风景，少数表现较好的品种基本庄股化，筹码完全集中在自己手中，如哈药集团，如何出货成为最迫切的问题。而由于投行业务的低迷，在配股增发过程中屡屡被迫包销的券商比比皆是，也在一定程度上消耗了券商的积极运作的热情。从券商选择的品种看，次新股比重较大，显示券商的理念仍停留在通过股本扩张股的反复除权填权获得盈利，这种模式在同基金的模式对抗中，目前仍处在下风，因为盘面显示只要指标股不涨，大盘指数就很难上扬，而且也难以激发市场做多的信心，可见基金在市场中的主导地位已经开始显现。重仓股调整目的各异

　　截至基金中报公布基金共持有股票453只，其中被15家以上基金持有的重仓股50只，主要分布在银行、汽车、石化、港口、钢铁等五大板块中。最近基金重仓持有的指标股出现较大下跌，需要具体问题具体分析：银行股的下跌有基本面的因素，由于央行对存款准备金率的调整对整个银行业的业绩增长有抑制作用，加之招行可转债的发行极大地伤害了二级市场股东的利益，基金减持应在情理之中；对汽车股的减持在于获利丰厚；对钢铁股的减持主要基于钢铁板块下半年价格可能回落，业绩受到影响，而基金在其他板块个股的减持其实不是十分明显，作为核心资产，长期持有的概率较大，基金对核心资产中的真正核心资产是不会轻易放弃的，除非市场发生了重大的逆转。

　　下半年除了等待机会外，更多的工作应该是调整股票资产配置，做更深入的挖掘工作。基金对重仓股的态度说明：一方面基金更注重基金面的研究，持有或减仓的标准在于基本面的变化而不是市场的变化；另一方面，基金对一些潜力趋弱的股票，如股价涨幅过大或者公司经营出现问题或者行业状况有了改变的一些股票进行清理，表明基金在市场面前并不是一味的被动等待，主动进行持仓结构的调整，有利于后市的主动出击，何况大资金的建仓、减仓均需要时间，需要打提前量。基金调整仓位表现出的主动性，表明基金在操作中日趋成熟，逐渐成为市场的主导力量。

　　最近券商对自己的持仓品种进行了大规模的调整，预计目的还是要调整持仓，集中资金，以备再战，主要表现在：首先对涨幅较大的品种的减仓，近期券商重仓股灾情严重，如银河证券的宁沪高速、东风汽车、东方创业，南方证券的金地集团、金晶科技、民丰农化、江苏阳光等个股都呈现出放量的单边下跌走势。其次，对涨幅不大或者说基本面十分良好的品种继续持有甚至增仓，如华安证券对深万科，国元证券、国泰君安对白云机场，北京证券对双汇发展等。第三，对一些次新股重仓介入，如湘财政券对美克股份、太行股份，华夏证券对承德钒钛，海通证券对高淳陶瓷，国元证券对中远航运等。以上现象表明券商在进行大规模的持仓结构调整。调整的主要方向是抛弃老庄股，基本面恶化的股票，介入次新股和基本面良好的股票。从券商持仓机构调整的目的看，仍是集中优势兵力打翻身战。

　　由此可见，基金和券商调整仓位，基金的主动性更强，而券商显得相对被动，根本原因还是在能够驾驭的资金量上。

　　通过以上的分析，我们发现基金的强势地位在逐渐确立，而券商的边缘化现象开始显现。这一方面同政策的扶持力度有关，一方面也同行情的把握有关，目前看，券商如果想把主导地位夺回来，除了政策的扶持还需要找到适合自己的盈利模式。