长江电力上市抢跑 首发融资额在100亿元以上

　　首发融资额在100亿元以上，并且融资计划持续5年，总额将达400亿元；未来5年，三峡每年都会有发股或者发债的融资行为，直到2008年

　　本刊记者陈玉洁

　　种种迹象表明，长江电力上市已经箭在弦上

　　7月18日，长江电力过会。尽管长江电力股份公司由2002年9月成立至今不足一年，进入辅导期也不过9个月，但已经不能用常规来推断长江电力了。作为三峡工程建设的上市融资项目，长江电力的改制、发行和上市工作一直高速运行在“绿色通道”中。

　　与上市改制同时紧张进行的是，三峡机组电价的谈判。目前，三峡电价方案已经报国务院审批，首批发电机组的售电合同也在签署中。“三峡电的成本可能低于0.25元，从长期看，三峡电价将使长江电力获得超过行业平均水平的收益，”接近三峡的消息人士透露。

　　融资额悬念

　　在2002年8月，有关部门批准三峡总公司改制方案，长江电力股份有限公司成立以后，长江电力上市已经没有悬念。但是7月18日过会，8月10日发行的消息，还是让许多人感觉来得太快。

　　上市已经没有悬念，目前长江电力最大的悬念是融资额。2003年6月6日，长江电力首次公开发行A股承销团组成，该承销团共由40家券商组成，中信证券为主承销商，广发证券、中银国际、国泰君安、银河证券为副主承销商。如此庞大的承销团，筹资规模肯定小不了。

　　按照三峡总公司的原计划，长江电力预计首次向市场发行约10亿股流通股，约占总股本的15%，募集资金约40亿元。

　　然而记者从多种渠道得到的消息是，长江电力集资额远远超出当初的预计，可能在100亿-150亿元之间。“只可能比100亿元多”，接近承销商和公司的不同人士透露了同样的信息。

　　长江电力目前的主要资产是葛洲坝电厂经剥离评估的净资产。长江电力副总经理兼财务总监寇日明曾透露，葛洲坝水利发电厂是水电行业中质量、管理及技术均领先的电厂，平均年发电量154亿千瓦时，经评估，截至2001年12月31日，这部分净资产市场价值为76.07亿元。按照新股发行融资额不超过净资产2倍计算，长江电力的最大融资额在150亿元。

　　长江电力发行上市后，将成为国内最大的水电上市公司，其目标是：到2010年，发展成为拥有装机271.5万千瓦的葛洲坝电厂、装机1820万千瓦的三峡电厂和其他电力资产的大型独立发电企业。按计划，长江电力的首次募股资金将用于收购2003年8月投产的三峡电厂首批发电机组。在未来8年内，它将逐步收购1200亿元的三峡电厂后续投产机组。而这1200亿元资金相当部分将在证券市场上着落。

　　消息人士透露，逐步收购三峡发电机组的1200亿元，其中约1/3将通过证券市场完成，也就是说长江电力将通过股市融资400亿元。有接近承销商的人士介绍，在长江电力的招股说明书中，将对长江电力未来的融资计划进行一个特别安排。据介绍，三峡工程的融资渠道分别来自三峡建设基金、商业贷款、政策性贷款、出口信贷、发债与发行股票六大部分。截至2002年底，三峡工程已累计完成投资约880亿元，其中来自三峡建设基金360亿元，国家开发银行贷款250亿元，商业银行贷款90亿元，外汇贷款30亿元，三峡债券160亿元。据介绍，未来5年，三峡每年都会有发股或者发债的融资行为，直到2008年。

　　三峡电价即将正式公布

　　对于一个电力企业来说，决定收入和利润的变量只有两个——电量和电价。三峡的电量已经纳入计划，惟一存在变数的是电价。

　　据有关人士介绍，三峡的电价方案已经确定，国家发改委已经审批完毕，现正报送国务院审批。三峡电力平均上网电价为每千瓦时0.25元，加上过网费平均每千瓦时7分，三峡电力平均落地电价是0.32元／千瓦时。

　　三峡电力的价格是根据受电区域具体的平均上网电价来倒推。根据国务院正式批准的三峡水电站电能消纳方案，三峡水电站供电区域为湖北、河南、湖南、江西、上海、江苏、浙江、安徽、广东等八省一市。在这八省一市中，据不完全统计，有发电机组上千台。可以说，这些机组充分反映了我国复杂的电价体系:有还本付息电价；有老电厂的便宜电价，如葛洲坝；有高来高去的电价，如华能。而根据该方案确定的定价原则，“九省市电价平均算下来为0.32元/度，减去过网费0.07元，为0.25元”，这也就是0.25元/度的三峡电价的由来。但是0.25元只是平均电价，由于广东、上海等地的上网电价较高，而过网费是恒定的，三峡送这些地区的上网电价就会更高，收益也会更高。这就带来了另一个问题，三峡电量的分配。

　　三峡电量究竟怎样销售分配？据有关专家介绍，按原国家计委的方案，三峡电量的分配办法为：2004年在三(峡)广(东)直流输电工程投产前，三峡电力电量按照5:5送往华东和华中。三(峡)广(东)直流投产后，汛期向华东和广东按照5:5的比例送电，在分别达到这两个地区设计的输电能力720万千瓦和300万千瓦以后，其余电力均送华中。在非汛期，电力分配以16%、40%和44%的比例，分别向广东、华东和华中输送；考虑华中枯水期缺电量需要适当多受电量，广东、华东、华中的受电量比例原则上调整为16%、32%和52%。考虑到近期江西、安徽电力较为富余，“十五”期间三峡电能不送江西和安徽。2003年三峡55亿千瓦时发电量的具体分配方案为：华东两省一市为26.2亿千瓦时，华中三省为23.8亿千瓦时，重庆为5亿千瓦时。

　　据了解，作为三峡电量的售电方、输电方、购电方，近期三峡总公司、国家电网公司、有关省、直辖市电力公司正在签署三方电量购销合同，国家发改委也正在办理有关三峡电量分配方案的调整报批手续。

　　长江电力的投资价值

　　对于证券市场来说，超级大盘股长江电力的发行意味着什么呢？对市场以及相关上市公司又会产生什么影响呢？市场人士，不言而喻，长江电力会造成市场失血，带来的短期扩容压力相当大，但从长期来看，长江电力可能成为市场最大的蓝筹股，重新树立蓝筹股的坐标。

　　这样的判断有依据吗？

　　决定长江电力未来经营的最大问题的是电能不能卖出去，这也是三峡工程长期争论的焦点之一。1997年大江截流时，已先后发生了天生桥一级、二滩电卖不出去的情况，下一步是不是轮到三峡了？这在当时的电力系统被戏称为“一二三问题”，也是当时三峡总公司最担心的事情。

　　这些如今看来已经不是问题。目前全国的装机容量缺口约为2000万千瓦，三峡工程首批4台机组容量的总和只有280万千瓦。据预测，按年平均6.6%-7.0%的增长速度计算，到2010年我国全社会用电量将达到27000亿千瓦时左右，全国发电装机总容量将达6亿千瓦左右。届时，三峡水电站全部26台单机容量70万千瓦的发电机组也都将投产，电站年平均发电量将达到846.8亿千瓦时，装机总容量将达到1820万千瓦，占全社会用电量和全国发电装机总容量的比例也只有3.1%和3%，而同期电力需求增长却大得多。

　　最近一段时间，华东地区的高温已经让普通老百姓再一次体味了久别的拉闸限电。上海告急、浙江告急、江苏告急，然而已经无电可供。电力供需矛盾是从2002年下半年开始的，我国上海、浙江、河南等17个省市用电开始告急。有专家指出，即使考虑到三峡机组投产的因素，今年我国部分省区还将继续电力供应紧张的局面，未来3年内我国全国电力供求偏紧的形势已成定局。

　　宏观经济形势决定了电力供求形势。据专家预计，我国宏观经济已经走入新一轮的上升通道，而三峡送电的上海、江苏、浙江、广东等省市又是中国经济发展最快的地区。因此三峡电量的消纳不成问题。

　　再来看电价，0.25元的上网电价对于长江电力来说优势明显。电力企业的成本分为三部分——固定资产折旧、还本付息以及原料。作为水电企业，长江电力没有原料即电煤成本，但固定资产折旧相对高一些。总体而言，水电企业的成本比火电企业低不少。有业内专家测算，0.25元的电价将使长江电力的利润高于行业平均水平2分钱。但是，由于目前三峡的电不会送到广东，因此盈利空间没有那么大。但是从长期看，长江电力的盈利空间会越来越大。

　　增值税是水电企业的一个大问题，因为按照目前的增值税制度，水电企业购买机组等固定资产的增值税不能抵扣。但这一点，在三峡也不存在。财政部和国家税务总局于去年制定了对三峡电力产品的税收优惠政策，明确规定了三峡电站的电力产品增值税的税负超过8%的部分全额返还，返还部分作为长江但力的资本公积。

　　但是，长江电力也并非没有问题。首先，长江电力将面临水电企业的通病--靠天吃饭，业绩肯定会波动；其次，三峡工程项目的特点决定了股份公司将与总公司发生巨大的关联交易，内部人控制的风险不容忽视；再次，三峡具有行洪、调峰等其他功能，这些公益性功能如何与股东利益平衡，等等。