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这两周，北京华联和华能国际的发行，预示着又一轮新股发行拉开序幕，并且预示新股发行方式改革亦重新启动。在这一轮改革中，我们需要关注——
□方林
北京华联和华能国际先后发行新股，预示着又一轮新股发行方式改革的重新启动。在
这一轮改革中，新股发行方式将出现以市场化、多元化、国际化为特点的大规模、渐进式改革。我们的目光注视着新股发行改革的两大悬念。
悬念一：《新股发行上网竞价方式指导意见》何时开始正式实行今年5月份，中国证监会公布了《新股发行上网竞价方式指导意见征求意见稿》，其中对所发新股发行上网竞价方式的有关内容作出了指导。《意见》称，在上网竞价过程中，由主承销商和发行人根据市场情况，自主选择《意见》所列的三种方式或其他符合要求的方法确定最终价格，所列三种方式是申购倍率改进法、基准价格法和完全竞价法。目前为止，我们还没有见到明确按照《意见》所列三种方式发行的案例。但从两只新股的情况来看，目前新股改革正朝着《意见》的方向进行。
其中，关于第三种完全竞价方式，值得借鉴的是1994年对哈岁宝、青海三普、厦华电子和琼金盘4家公司的上网竞价发行方式试点。以青海三普为例，该公司首发A股时采用网上竞价发行方式，按照价格优先、同价位以申报时间优先的原则累计所有申购数量，当累计数量恰好等于或略大于本次发行数量时的价格，即为此次发行的实际价格。显而易见，这种方式是最能体现“市场化”的典型方式，但其试点结果很不理想，估计在以后的新股改革中，也不会有承销商敢轻易动用这个方式。预计今后采用最多的方式可能会是前两种，或者是前两种的变化。
北京华联用的是1997年的上市额度，从其发行方式看，该股票采用了在7.2元／股至7.9元／股的询价区间内网上累计投标询价的方式，以5倍超额认购倍数来决定具体价格。在市场化的进程中迈出了新的一步，只可惜仍存在几点不足：一是询价区间太窄，10%的价格波动幅度，5000万的流通盘，基本上仍处于无风险区域，导致290%以上的申购资金都以其上限价格申购；二是5倍的超额认购倍数形同虚设，其最后的以上限价申购的中签率是1‰，即此价位上的超额认购倍数仍高达1000倍。华能国际的发行方式则与其相比更加“市场化”。虽然其申购询价区间为7.25元／股至7.95／股，仍然是10%左右的波幅，但其不小的流通盘决定了其上限价的认购风险显然较大；其次是未在事先决定超额认购倍率，由主承销商和发行人根据实际发行情况灵活掌握，更能体现市场化要求。
接下来的新股发行方式，可能会有以下几个变化：一是继续加大询价区间的幅度，使得申购新股不再是一件冲着上限出价的简单模式，使得在询价区间内各路资金的申购价位分布更加分散；二是会将超额认购倍数逐步放大或是采取取消具体超额认购倍数的做法；三是可能会采用申购倍率改进法或基准价格法，使申购新股出现“出高价买不到，出对价钱才买得到”的效果，使新股申购出现市场资金复杂博弈的局面。这样，可能会有大量的申购资金退出一级市场。由于涉及到一级市场的稳定问题，预料管理层会继续本着“摸着石头过河”的方法，来推动其渐进式的改革。
悬念二：《超额配售选择权试点意见》何时实行今年9月份中国证监会发布的《超额配售选择权试点意见》对“绿鞋”机制的应用作出了具体的规定，但到目前为止，仍未见有公司实行。笔者估计，首只动用超额配售选择权的新股会是一只流通盘较大的股票，而且极可能是中金公司承销的“海归”股。这一机制可以回避一些新股发行的风险，与二级市场紧密相关，会令市场资金博弈更趋复杂。同时，也可以预期，新股的大规模发行将会持续相当长的一段时间，而“海归”股的阵容，也会日益强大。
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