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学者韩志国:证监会叫停国有股减持就是救市

http://finance.sina.com.cn 2001年11月02日 11:39 21世纪经济报道

  本报记者刘冬北京报道

  高价减持三大缺陷

  记者:今年的国有股减持方案从6月12日推出,至今只有4个多月的时间,但市场以暴跌走势对这个方案作出回应,并迫使政府不得不最终放弃这个方案,您觉得最主要的问题有
哪些?

  韩志国:国有股减持方案的夭折,根源于方案本身的内在缺陷。

  一、主观色彩太浓。国有股减持是一项牵涉整个股份经济的大事,事关千百万人的利益,但在现实中,国有股减持方案的制定几乎全然不顾市场人士的各种意见,去年黔轮胎和中嘉陵以前三年10倍市盈率这样相对较低的价格减持国有股都不被市场接受,但有关部门不从中总结必要的经验和教训,相反,却逆市场人心而动,采用暗箱操作的方式,推出了一个与市场期待完全相反、以几十倍的发行市盈率来高价减持的方案并不顾市场的强烈反对而匆忙实施,结果引发了市场的巨幅波动,不得不始乱终弃,导致全盘皆输。

  二、方案的“圈钱”倾向太重。现行国有股减持方案的出发点和立足点都是一个钱字,而不是像市场上大多数人所期待的那样通过减持来改善公司治理结构和提高市场的优化资源配置能力。虽然减持所得的钱是用来补充社保基金,但资金用途的合理性不能反过来证明减持方式的正当性,对于在我国股市上经历了年复一年的“圈钱”之害的广大投资者来说,他们采取“用脚投票”的方式来表达自己的无奈、无助和反感也是不难理解的。

  三、方案的实施过程违法。合意原则是股份经济中最基本的原则。根据我国的《公司法》的规定,上市公司的股权变动属公司的重大事项,必须经过三分之二以上的股东表决通过;股份公司发起人的股份在公司设立的三年内不能转让。但对国有股从不流通到流通这样重大的股权性质改变,上市公司却都没有进行必要的讨论并通过相应的决议,相反,为了达到尽快“圈钱”的目的,一些根本未达到三年时间的发起人股份也进行了减持并进入二级市场流通,这就出现了减持过程与国家现行法律明显相悖的现象。现行减持方案缺乏必要的法律支持,也是国有股减持方案最终失败的一个重要原因。

  政府托市两面看

  记者:对于10月23日中国证监会作出决定,市场各方都给予了积极的评价。但我们也注意到,许多经济学家都把政府的这个措施理解为纠错而不是救市,您对此有何看法?

  韩志国:我觉得对这个问题应该采取实事求是的态度。在我看来,应该从两个方面来理解中国证监会采取的这项重大措施:一方面,这个措施本身就是救市,如果不是救市,那为什么国有股减持方案的负面作用已被市场充分揭示并且这个方案已经停止实施一个多月后才最后放弃这个方案?为什么在国庆节后不立即终止执行这个方案而是在股市连续暴跌直至跌幅超过30%以后才终止执行这个方案?另一方面,我们也应看到,与以往的救市和托市不同,这一轮的救市是有积极意义的。首先,这一轮救市是在市场力量开始发挥作用并且“用脚投票”机制已经启动的情况下出现的,这有利于在市场中形成失误的发现机制;其次,终止执行国有股减持方案意味着公开承认原方案的失误并且向市场认错,这有利于在市场中建立起错误的矫正机制;再次,此次实施减持方案的失败将使今后对有关市场的重大问题的决策更加慎之又慎,并且会尽量减少主观随意性和盲目性,这有利于在市场中建立科学的决策机制。科学的决策机制、失误的发现机制和错误的矫正机制的形成,有利于弱化行政权力和行政机制在股市中的作用,以逐步在整个市场上形成市场决定和市场选择的市场机制。

  记者:今年以来,中国证监会多次宣布不以调控市场指数为目标,人们据此曾对政策市的结束寄以厚望,但现在来看,事情恐怕还并非如此。

  韩志国:从中国证监会近来的这个决定及其在市场上的反应来看,中国股市还没有真正从政策市中走出来,股市还仍然具有政策市的特征。虽然这一轮的救市从某种意义上来看具有必要性甚至必然性,如避免券商因委托理财而出现巨额亏损从而引发支付危机甚至造成整个金融系统的连锁反应,但政策市毕竟有着不可避免的重大缺陷。政策市导致股票市场的运行过程主要不是由市场的内生变量决定而是由外在因素决定,其结果就很可能使股票市场的内在机制发生扭曲;政策市导致股票齐涨齐跌,优者不胜劣者不汰,其结果就很可能使股市失去价值发现功能进而失去优化资源配置功能;政策市导致投资者过分看重政府的救市政策并形成严重的依赖心理和依附行为,其结果就是市场应有的投资理念发生扭曲和变形,进而使得市场的投资行为逐步演化为短期逐利的投机行为。

  短期不会推出新方案

  记者:在原有的国有股减持方案被停止执行以后,据说有关部门正抓紧研究新的减持方案,您估计新的方案会在短期内推出吗?

  韩志国:新的减持方案已经开始讨论是事实,而且我本人也参与了讨论过程。但在我看来,由于社会各方和市场各方对国有股减问题分岐巨大并且还没有找到让各方都能接受的方案,因而在短期内推出新方案的可能性很小。

  记者:您能否为我们大致勾画一下您认为可行并且能为市场各方接受的减持方案。

  韩志国:在这方面,目前社会各方和市场各方的分岐还比较大,不同的人站在不同的角度,肯定会有不同的方案,但我总的感觉是,目前提出的各种方案都各有利弊,不可能有什么完美无缺的方案,我们的目标和任务,是对各种方案进行比较权衡,从中找出利多弊少又能够在市场中平稳着陆的方案。比如,最彻底的方案当然是建立一个新的主板市场,从新股上市时就全额流通,同时把原有主板合并起来并假日时日,用三至五年时间逐步解决存量股份的流通问题。但由于这个方案步子太大,因而很难为主管部门所接受。退一步考虑,还是要在现有市场格局下研究出路,我的基本思路是:在净资产值的基础上,乘以一个上市公司前三年或前若干年的净资产平均收益率的权数,盈利企业的权数将是正的,亏损企业的权数将是负的,盈利水平高的企业与盈利水平低的企业的权数也将是高低不同,这样,乘以权数以后的净资产值就包含了股票的帐面价值与内在价值甚至市场价值的因素,按这样的价格来进行减持也许更能够符合市场原则。


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