没有人，甚至连那些银行内部的高管阶层都不知道这些衍生合同的实际价值

　　-纳森·D·格莱特(Jonathan D. Glater) 格莱金·摩根森(Gretchen Morgenson) 文

　　9月15日，雷曼兄弟集团宣布破产，引起了全世界范围内的一场激烈争斗，这宗世界历史上最大的破产案迫使各路债权人奋起护卫自己的投资资产。

　　使得这一事件更加复杂化的是，雷曼兄弟的一些综合性合同，尤其是信用违约掉期合同(credit default swap，CDS)，可能会给那些拖欠雷曼债务的企业逃债的可乘之机，而那些债权人则可能聚集在法庭外要求权益得到保障。

　　雷曼兄弟的总资产高达6390亿美元，超过了阿根廷的国民生产总值，相当于2001年破产的安然公司的十倍。正如雷曼兄弟的律师团在法庭卷宗中所描述的那样，“说这起破产案件涉案金额巨大、情况复杂也只不过是轻描淡写、大事化小而已。”

　　美国威嘉律师事务所(Weil Gotshal & Manges) 以哈维·米勒(Harvey Miller)为首的律师团向雷曼兄弟提供破产申请等法律服务。哈维·米勒过去曾处理过一些很棘手的案件，最著名的当属80年代的德崇证券(Drexel Burnham Lambert )破产案。然而，彼时的世界金融交易还不像现在这样相互渗透相互交织缠绕在一起，现在，要判断出谁亏欠了谁多少那是困难得多了。

　　雷曼兄弟的律师团队制定了一个战略性的决策，不把集团的子公司纳入申请破产保护的序列，以避免出现几年前威科集团(Refco)破产时所衍生的意外。破产法规定经纪公司必须偿还顾客的有价证券，而这些有价证券不包含在偿还债权人的资产范围之内。如果雷曼兄弟的破产案件这样处理的话，那么清偿投资银行的债务后可能也所剩无几了。

　　雷曼兄弟集团所涉及的衍生合同让利条款不同寻常，增加了破产案件的不确定因素。根据2005年修正后的破产法案，国会再次免除了衍生合同的自动终止权，因为自动终止权阻碍了债权人从申请破产的企业获得债务清偿。

　　由于衍生合同不受自动终止的约束，即使在其他合同被冻结的情况下，衍生合同持有人也可以向破产的一方低价抛售合同协定。根据国际掉期和衍生产品协会(ISDA)的规定，这并不意味着衍生合同持有人就可以跳过其他的雷曼兄弟债权人而获得债务清偿。

　　该协会的执行董事罗伯特·皮克尔(Robert G. Pickel)说：“人们在纷纷终止同雷曼的合同。人们都想结束合作关系拿到自己该得的一份。”

　　然而，法律专家们说，免除衍生合同的自动终止权将使追踪调查亏欠雷曼兄弟资金的企业的过程更加坎坷。

　　宾夕法尼亚大学的公司法教授戴维·斯基尔( David A. Skeel Jr. )说：“那些持有类似合同的人宁愿金盆洗手，不能享有终止权将为这些人营造浑水摸鱼乘机逃脱的机会。对于破产财产委托人来说，费心费力地去把这些人揪出来可就太浪费宝贵的时间了。”斯基尔教授同时也是处理破产衍生合同相关问题的权威。

　　近年来，衍生合同市场增长迅速，信用违约掉期的总价值达到了62兆亿美元。这是债券市场中最常见的信用衍生产品。在信用违约掉期交易中，违约掉期购买者将定期向违约掉期出售者支付一定费用(称为信用违约掉期点差)，而一旦出现信用类事件(主要指债券主体无法偿付)，违约掉期购买者将有权将债券以面值递送给违约掉期出售者，从而有效规避信用风险。衍生合同市场还不规范，缺乏交易的中心兑换环节。

　　据惠誉国际信用评级有限公司(Fitch Ratings)去年的一份报告，在信用违约交换市场上，雷曼兄弟集团是10大交易方之一。在雷曼兄弟最新公布的季度报告中，涉及衍生合同买卖的金额达到了7290亿美元，净收益166亿美元。

　　如果这些买卖合同依然有效并且能够保值的话，那么这笔166亿美元将被视作雷曼的资产。目前还不太确定的是雷曼兄弟现在能否重新获得这笔收益。

　　圣地亚哥大学的法律教授弗兰克·帕特洛伊(Frank Partnoy)是《华尔街贪婪故事：欺诈和风险如何腐蚀金融市场》一书的作者，他说：“一个没有人知道答案的有趣的问题是，如果你要求清偿债务然后卖掉衍生合同，那么合同的价值何在呢？我们只知道没有人，甚至连那些银行内部的高管阶层都不知道这些合同的实际价值。”

　　全球范围内的小投资者们可以振作起来，在他们想弄清楚雷曼的破产对他们的实际意义时，和他们在同一条船上的还有哪些大公司。

　　达拉斯Carrollton-Farmers 独立分校校区的代理律师安迪·席翰(Andrea Sheehan)说：“我们所关注的只是能够随时获得案件的相关信息，如果他们在我们的学区有我们可征税的地产的话。由于并不是所有的雷曼子公司都申请了破产保护，因此现在还不清楚他们是否有什么不动产或者在哪有不动产。”