瑞郎突袭显示出的退欧风险

　　马卡斯 詹姆斯·哈罗德

　　自从2009年欧洲主权债务危机爆发以来，所有人都想知道，如果有国家离开欧元区，那会发生什么。起初，大家的讨论集中在危机国家——希腊，或葡萄牙，或西班牙，或意大利。之后，又出现了更具假设性的讨论：如果盈余国家退出——比如法国和德国——又会出现什么样的局面。

　　自始至终，有一个共识是，如果有国家离开欧元区，则会像2008年雷曼兄弟公司倒闭那样，触发更大规模的市场灾难。现在，瑞士是一个很好的例子，告诉我们一个盈余国家如果离开欧元区，能产生什么样的风险。

　　2011年9月，瑞士将其货币与欧元挂钩，给2008年全球金融危机爆发后快速升值的瑞郎设立上限。至此，瑞士暂时变成了欧洲货币联盟的一个附属成员国。但就在今年1月15日，瑞士国家银行(SNB)突然出人意料地宣布取消与欧元挂钩。

　　显然，一国离开一个真正的货币联盟要比结束短暂的汇率安排更加复杂且更需法律上的考量，退出货币联盟之举的影响也更加广泛。但瑞士的举措至少揭示出，全然退出欧元区会造成什么样的不确定性。

　　瑞士央行[微博]的举措并不是受到投机性行为的驱使，而且也没有被金融危机束缚住手脚。理论上，瑞士央行的管理层可以继续维持此前的汇率机制并可以无限量购买外国资产。但瑞士国内对瑞士央行积累的大量外汇储备(欧元资产)的批评言论与日俱增。

　　尤其是，瑞士保守派人士并不喜欢瑞士央行当前所处的风险。由于担心欧元区政府债券不安全，他们焦虑不安地要求瑞士央行购买黄金储备取而代之，甚至还在此问题上迫使瑞士举行了公投。尽管发起要求瑞士央行拥有固定比例的黄金储备的行动失败了，但欧洲央行实施大规模量化宽松的前景，以及欧元对美元汇率在近一段时间出现的下滑，都增加了取消瑞郎对欧元设置上限的政治压力。

　　虽然经济学家把金融冲击的模型做得很好，但对于何时政治压力会变得不可忍受、央行被迫让步的研究却寥寥无几。拿瑞士央行来说，就在瑞郎脱欧之前的几天，它还信誓旦旦地表达了对这一挂钩制度的忠心。结果因为这一事件，市场上对于央行未来的货币政策变得半信半疑了，前瞻指引(后危机时代的一个主要工具)也将变得更加困难。

　　政治压力的胜利在历史上是有先例的，瑞士之举则是近期的另一例子。早在上世纪60年代，德国央行为了阻止德国马克升值并保留其汇率机制的公信力，就不得不购买美元资产。当时德国内部的讨论焦点集中在德国央行的资产负债表风险，以及由于货币挂钩所带来的通胀压力。一些德国保守派人士在当时就主张买入黄金，但德国央行早已向美联储承诺，它们不会卖出黄金储备而给美元造成下滑的压力。

　　1969年，德国单方面重估了德国马克的汇率。但这并不足以阻止外国资金的流入，德国央行则不得不继续进行干预。它持续削减利率，但资金流入还在持续。1971年5月，德国政府——违背了德国央行的意愿——完全取消了与美元的挂钩并使其汇率浮动。

　　政治因素最终战胜了央行的承诺。在3个月的时间里，德国央行的举措摧毁了整个国际货币体系，美国总统理查德·尼克松宣布美元与金本位脱钩。由中央承诺所建立的整个货币体系的信用土崩瓦解，国际货币政策变得极度不稳定。德国马克升值，德国出口商的日子则每况愈下。

　　如今，一个主要央行的举措所能带来的全球影响要比1971年时深远得多。当德国央行单边行动时，德国的银行并不是非常国际化的。但现在，金融已经全球化，这意味着银行的资产负债表置于货币的波动之中。

　　瑞士大型银行本身的融资资金就是瑞士法郎，因为世界各地的很多人希望拥有瑞士法郎这样的安全资产。他们在全球以其他的货币获得资金。当汇率机制突然变化，这些银行则面临巨大损失——相当多天真的匈牙利房主的策略就是借入瑞士法郎来为他们的房贷融资。

　　尽管瑞士央行此前已经几番提示过，瑞郎与欧元的挂钩并不是永久的，而且即便它们也给银行施加了很高的资本充足率的要求，但与欧元脱钩仍犹如地震来袭。瑞士银行股的股价要比瑞士综合指数下滑快得多。

　　瑞士央行所做的决定——传导至金融体系——产生了肥尾效应。对瑞士经济体的影响——通过削减瑞士工业出口的竞争力(包括旅游和医疗)，也许已经显示出与欧元脱钩并不是什么好主意。

　　但其影响波及面不仅仅是瑞士。人们多年来在思考像希腊这样规模小、财政疲弱的国家离开欧元区是否会摧毁欧元。决策者们现在也可能得去着手解决一个规模小但财政形势较好，甚至不是欧盟成员国的国家离开欧元区，所产生的更大冲击了。

　　(马卡斯系普林斯顿大学Bendhei金融中心教授；詹姆斯·哈罗德系普林斯顿大学历史和国际事务教授。蔚华译。版权：ProjectSyndicate)