日前，成都某股民状告红光实业信息披露不实致使其股票投资损失的诉讼又一次“无疾而终”。事实上，在红光实业 虚假上市大白于天下之后，有多位中小股东不约而同地将红光实业告上了民事诉讼的被告席。然法院也不约而同地驳回了他们 的诉请。这几宗因红光实业信息披露不实引发的民诉案，其败诉的理由惊人的相似：公司信息披露不实与股民股票投资损失之 间不存在必然的因果关系，公司毋须承担民事赔偿责任。尽管从《股票发行与交易管理暂行条例》、《禁止证券欺诈行为暂行 办法》到《证券法》，无一不规定上市公司信息披露不实应对投资者造就的损失承担民事赔偿责任，《证券法》更是确立了民 事赔偿责任优先的原则，但在现实中，一方面信息披露不实的公司乃至责任人以及相关中介机构屡屡受到行政处罚，红光实业 的责任人更被追究刑事责任，另一方面，因之受害的投资者不是状告无门就是索赔无果。立法和司法实践如此相悖的原因究竟 出在哪里？

　　首先，投资者在此类索赔诉讼中最先面临的困惑就是追究信息披露不实公司民事责任的归属问题，即是追究公司违约 民事责任还是侵权民事责任。无论台湾证券法还是日本证券立法，均将公司信息披露不实所应承担的民事责任确立为侵权责任 。相对照之下，我国《证券法》在这方面缺乏明确的界定，但从本法其它有关信息披露不实的民事责任主体不仅限于契约相对 人，即发行人，还涉及承销商及其负责任的董事、监事和经理以及中介机构的规定来看，实际上已将该民事责任视为侵权责任 。虽然信息披露不实民事侵害客体，究竟是证券市场信息披露制度还是投资者财产所有权，学界历来有争议，但均不否认信息 披露不实会导致投资者非市场均常状态下的投资损失的事实。

　　其次，是信息披露不实的公司在侵权民事责任的归责问题。我国民法将侵权民事责任的归责原则确立有三，即过错责 任原则、无过错责任原则和公平责任原则。国外证券法一般规定，只要信息公开文件有虚假或欠缺事项，除发行人或发起人证 明原告取得证券时已知悉外，应就整个文件内容承担绝对责任。同样，我国《证券法》也规定，在信息披露中只要存在虚假、 误导性陈述或重大遗漏，发行人不能以没有故意或过失来免责。可见，国内处证券法均确立了发行人在信息披露不实责任上的 无过错责任原则。这就决定不同于无过错责任原则的构成最终取决于行为人有无过错，无过错责任原则最终取决的是行为人的 行为与损害后果之间有无因果关系。至此，此类索赔案又将面临诉讼和审理中最大的难点：如何认识公司信息披露不实行为与 投资者损失之间的因果关系，又如何证明该因果关系的存在。

　　从法理上讲，信息披露不实的受害人若能证明在整个交易过程中某种依赖关系的存在，那也就证实了投资损失与信息 披露不实违法行为之间的因果关系。所谓依赖，是指受害人因相信加害人的信息披露行为才进行该种股票交易行为的。但类属 主观认知领域的“相信”与股票投资这一具体的事实行为之间又缺乏必要的证据链以维系，这不仅为审理者提供了难以克股服 的认知障碍，而且也似不符合我国侵权行为法长期奉行的必然因果关系论。若按必然因果论处理此类案件，公司信息披露不实 只是投资者交易损失的条件，投资者依自我意志进行的股票交易活动，才是交易产生损失的唯一原因。然而自80年代以来， 我国司法所推崇的这种只有行为人的行为与损害后果之间存在内在的、本质的、必然的联系才为法律上的因果关系论经受了前 所未有的冲击，而且司法实践也逐步摈弃必然因果论，如《最高人民法院公报》1989年刊登的天津某区人民法院对张连起 、张过莉诉张学珍损害赔偿一案的判决结果，就首次采纳了流行于大陆法国家的相当因果关系论。

　　相当因果关系论认为，确定行为与结果之间有无因果关系，要依行为时的一般社会经验和知识水平作为判断标准，认 为该行为有引起该损害结果的可能性，而实际上该行为又确实引起损害，该行为即与该结果之间为有因果关系。在相当因果关 系论中，一切可能的、偶然性的原因，均与结果存在因果关系，法院的审理能在于区分造成这一后果的所有原因中的原因力。 如因受他人击打使人脑部受伤，其后又因脑伤中风致死。伤击行为即致死原因。基于此，针对信息披露不实侵权致损中的因果 关系论证上，“市场欺诈法”勃然兴起于大陆法国家。该理论认为，在高度发达的股票市场上，股票价格反应了所有公众获得 的信息，其中包括重大不实信息，投资者有理由也有权相信股价水平是由市场的完整性和信息的公开性所决定，正因有了不实 信息，股价必然受到影响。因此，当公众依据公开信息和股价变化作出交易时，这一股票交易过程就有了依赖关系的存在。依 此理论，受害人只要证实：1、信息披露不实影响了股价；2、受害人是根据股价作出交易决定的。如此即证明信息披露不实 行为与损失结果间存在因果关系。

　　既然人的行为取决于人的意志，那么据此可将因果关系分为三种样态：以人在自由意志支配下所为的行为为原因的因 果关系，以人在非自由意志支配下所为的行为为原因的因果关系，以为他人的行为提供机会的行为为原因的因果关系。其中， 第二种样态又分为人在完全不自由意志和不完全自由意志下所为的行为与结果之关系。基于第三人引导行为使人的意志受到诱 导或威胁，该引导就行为就成为行为人行为结果的一项原因。满足该因果关系的构成须有三项条件，即行为人在行为前受到了 第三人的明示或默示的威胁或诱；第三人的引导是行为人行为的原因；行为人实施的意愿产生于第三人引导行为之后。若此， 行为人的行为与第三人引导行为均是行为人行为结果的原因。信息披露不实可能引致的投资损失后果，无疑属于这一因果关系 样态。

　　众所周知：股票的市场价格是股票内在价值的外部表现形式，价值决定价格，价格只能围绕价值进行波动。虽然股票 投资的盈亏是由投资人依据其投资意志并通过交易体现出来的，表面上看交易行为是投资盈亏的原因，但投资人投资意志的形 成不仅取决于股价的市场水平，更有赖于通过对公司公开披露信息以体现出来的股票价值的判定。既然不实信息歪曲了股票价 值，必然反映到股价上，使股价与其内在价值产生背离，投资人所以对价格与价值发生背离的股票进行交易活动，根本原因是 不实的信息以及信息不实所引起股价的波动干扰和误导了投资人的投资意志，使投资行为不能反映其真实的意愿。所以，既然 我们承认信息披露不实最终会影响股价的非正常波动，也就不能回避信息披露不实行为也是投资人投资损失后果产生的一项原 因。反之，如果取消信息披露与股票投资内在关联，就等于否认了股票投资行为的社会性、市场性；而如果将所有的投资损盈 都归究于市场风险，也就无异于否认了证券市场法治建设的必要性。

　　而从举证责任的角度来看，既然信息披露不实是无过错责任，应适用于反证。受害人不必证明他在股票交易中对被隐 瞒或虚假陈述的信息有依赖关系，而应由加害人来证明受害人在股票交易过程中没有依赖他们隐瞒的情况，或明知或应知信息 虚假仍为交易，加害人因此可免责。

　　由此来看，法院在这几家红光实业索赔案的审理中对其间因果关系的认定未免草率。(艾钧)