新华人寿上市陡增变数 南证债权成绊脚石

　　东方网8月23日消息：新华人寿被南方证券意外拖下了水，6亿元的债权将是其上市路上最大的障碍。而在改变定价方式以后，新华人寿的融资规模或将大减三成

　　对于新华人寿来说，已经渐渐清晰的上市之旅突然间因为“意外”而变得模糊起来。在南方证券被行政接管8个月以后，新华人寿突然被南方证券拖下了水。

　　近日，有媒体报道，新华人寿对南方证券有一笔高达6亿元的债权关系，发生地为南方证券上海分公司。

　　新华人寿如何处理这6亿元的债权，影响的将不仅仅是新华人寿几年来的盈利记录，更可能成为新华人寿上市路上的巨大障碍。

　　受累南方证券

　　市场人士指出，新华人寿以何种方式对南方证券形成债权，将直接影响到它们的计提损失方式。据一些保险公司交易员称，新华人寿对南方证券这笔债权可能是以挪用保证金形式形成的，但也不排除他们之间签订过委托理财的协议。此前上海汽车(600104)对南方证券的股权进行了全额计提，而有着巨额委托理财的四川长虹(资讯 行情 论坛)(600839)却没有计提减值准备。

　　如果新华人寿将这部分债权计提损失，其连续8年盈利的历史将面临巨大挑战。据中国证监会有关上市问题的规定，申请上市企业必须连续3年盈利。

　　据《证券市场周刊》了解，新华人寿2002年总资产达到127.6亿元，实现了税前利润1.6亿元，连续7年保持盈利。截止到2003年，新华人寿股本为12亿，每股收益为0.037元。

　　不过，从这个业绩数据看，新华人寿已经计提6亿元减值准备的可能性较小。上述资料显示，其2002年的每股收益为0.005元，2001年的每股收益为0.016元。

　　据一位业内人士指出，虽然传统的财务指标并非完全适合新华人寿，但如果新华人寿计提在南方证券的6亿元债权损失，计提比例即使为10%，根据中国证监会有关上市政策规定，其在国内A股登陆都可能面临麻烦。

　　“新华人寿在2003年的频繁转股，就是为了今年的上市。”消息人士说，“新华人寿连续8年盈利的业绩是上市的最大筹码，但是，目前的情形对新华人寿近期上市不是很有利。”

　　业绩遭到质疑

　　即便没有这6亿元的债权，新华人寿的业绩也面临投资者“掺水”的质疑。质疑者多认为，新华人寿有故意调整准备金率，账面降低初期成本的嫌疑。

　　业内人士表示，寿险行业具有自身特点。按世界各国保险公司的经营规律，寿险公司一般要经过5-8年的正常业务亏损期后才开始盈利。该类公司在成立之初的投入非常大，利润的体现通常在5-10年之后。

　　对此，新华人寿方面认为，根据业内常规，人寿保险公司确实初期不盈利。国外对新华人寿的业绩的质疑，实际上与保监会规定的精算制度甚至国内寿险通行的佣金制度有关。目前国内的佣金水平与发达市场相比较低，因此，国际上签发保单，前段时间要亏损量较大，而我国则相对亏损较小。客观上造成国内保险业前期亏损要小。

　　发行规模或减

　　在新华人寿忙于救火的时候，其上市准备也没有减速。新华人寿原来计划在今年年底之前完成IPO发行，不过平安保险6月份已经在香港公开上市，新华人寿因此将上市时间提前。

　　由于按照目前证监会掌握的A股市场IPO价格一般限定在20倍市盈率以内的尺度，以2003年的每股收益在0.03-0.05元之间计算，新华人寿IPO价格每股也只能限定在0.6-1.0元之间，但股票发行价格不得低于一元面值，因此新华人寿可能改变市盈率定价法，而按照“内涵价值”来定价。

　　中央财经大学郝演苏教授表示，保险业作为特殊行业，一般前期费用较大，后期盈利较高，因此国外通行做法是按照“内涵价值”来定价。已经在香港和美国成功发行的中国人寿和平安保险都是采用此种方法。“内涵价值法”，简单地说就是将保险公司现有和未来保单收入按照一定利率折为现值。但这一方式充满争议的是，如何核定未来若干年内保费的增长率，还有折现利率。这涉及极为复杂的精算模型，且国内资本市场尚无先例。

　　即使新华人寿能开“内涵价值法”定价先例，但因证监会今年发布新规，要求首次发行规模不得超过净资产两倍，按新华人寿的净资产规模(14亿元左右)，最多募集资金也不超过28亿元，较公司此前计划融资额40亿元将大减三成。