信托产品评级体系研究（三）

　　国内外金融产品评级体系的特点及借鉴

　　国内外评级体系在总框架上具有一定相似度，但国外评级系统发展早也相对成熟，在体系框架完整度、层次有序度、业务类型清晰度上具有一定优势，同时国外评级体系建立了跨行业评级方法和评级质量检验系统以完善整体评级系统。而国内评级体系因为发展较晚，更加以实用性和操作性为主导，在整体的系统性和完整性方面相对欠缺，所以在信托产品评级体系的建立过程中，将借鉴两个体系的长处，取得更好的成效。

　　（一）国外金融产品评级体系特点

　　从评级结果的不同用途角度，国际评级机构的金融产品评级体系可以区分为基本信用评级和特殊信用评级两大类。

　　1．基本信用评级

　　基本信用评级（即传统意义上的信用评级）通常针对债务资本市场，大多直接服务于受评主体在债务资本市场上的融资行为，着重分析受评对象的信用风险，是各大评级机构目前的主要收入来源。基本信用评级可以细分为最终评级、中间评级以及评级行动与程序等三类。

　　（1）最终评级。最终评级是评级机构的核心业务，分为常规最终评级和特定最终评级两大类。其中，常规最终评级的结果通常都能够对外发布，按照受评对象的差异可以区分为工商企业、非保险金融机构、保险机构、公共金融、结构化金融产品和主权信用六种常规最终评级。特定最终评级虽然也属于最终评级，但其大多受到业务开展条件或范围的约束，通常不适合对外公布。常规最终评级和特定最终评级有各自独立的评级符号体系，以避免互相混淆。最终评级的受评对象中有关非保险金融机构中金融类公司与信托相近，结构化金融产品与资产证券化信托相近。

　　（2）中间评级。中间评级由评级机构自身发起并作为某些评级过程输入变量而存在，根据使用领域的不同可以划分为通用类、服务银行类和服务于结构化金融产品类等三种中间评级。

　　通用类中间评级适用于银行业评级和结构化金融产品评级之外的绝大多数领域，广泛涉及受评对象的个体信用状况评估、损失率/回收率评级、违约概率评估、流动性评级、契约质量评估等方面。各机构同级别所设定的违约损失率（LDG）或回收率阈值几乎一致。信托产品评级可以参考违约损失率。

　　（3）评级行动和程序。评级行动和程序主要由评级展望、评级观察、撤销评级、评级确认以及评级证实等构成，是对评级结果有效且重要的补充。最终评级均设置了评级行动和程序，而中间评级只有部分设置了评级行动和程序。

　　2．特殊信用评级

　　不同于基本信用评级，特殊信用评级往往不直接针对债务资本市场，而是针对资产管理机构、基金、服务商等特殊受评对象展开评级。目前，根据业务领域的不同，特殊信用评级通常划分为基金评级、服务商评级和资产管理机构评级等类型。

　　（1）资产管理机构评级。资产管理机构评级主要对受评对象的运营活动、业绩表现、财务状况、客户服务等特征展开评估。这种评级主要是针对资产管理机构的主体评级，无论是针对投资管理机构、发行人、信托机构的评级标准都是划分为五个等级，与国内的资产管理机构的主体评级划分有所不同。

　　（2）基金评级。基金评级按照受评对象投资范围的不同，可以划分为股票基金评级、债券基金评级和货币市场基金评级。其中，股票基金评级主要围绕受评对象的历史业绩及基金管理人的管理质量；债券基金评级和货币市场基金评级则主要评估基金资产组合的信用质量、汇率风险、集中度风险、利率风险、操作风险等要素。穆迪将基金评级业务主要分为五个等级；标普、惠誉将此业务主要划分为6个等级。在国内主要将基金产品评级进行五级分类。

　　（3）服务商评级。服务商是结构化金融产品业务中的重要参与者，根据其在业务中扮演角色的不同，可以分为一级服务商、主服务商和特别服务商。在具体工作中，三大评级机构基本围绕服务商的资产管理能力进行评估，考察的因素也集中在服务商的运营能力、资产负债管理能力、财务能力等方面。

　　（二）国内主要金融产品评级体系特点

　　1．银行理财产品评级

　　截至2017年6月末，国内共有523家银行获批开展银行理财业务，银行理财业务规模已突破29万亿元。银行与信托同属银监会监管，其评级体系的发展和实施路径具有较高的借鉴意义。

　　银监会颁布的«商业银行理财产品销售管理办法»中曾规定，理财产品风险评级结果应当以风险等级体现，由低到高至少包括五个等级，并可根据实际情况进一步细分。各家银行理财产品的风险等级通常都是银行内部评级，仅供投资者进行参考，不具备法律效力。对于风险级别，业内却缺乏统一的标准。

　　银行理财产品评级是从银行理财产品的安全性、收益性、流动性三个方面进行考量。安全性评级中，主要对银行理财产品的本金风险进行考量。安全评级得分越高，则该产品本金安全性及收益可得性越高；收益性评级中，根据银行理财产品的类型，对其最高收益率和最低收益率进行估算；流动性评级中，理财期限作为考量主体，同时考量银行与投资者是否具有提前终止权利。

　　（1）银行理财产品风险评级分级与收益性。根据风险—收益理论，风险与收益成正比，高风险意味着高收益。«商业银行理财产品销售管理办法»规定，商业银行应当对客户风险承受能力进行评估，确定客户风险承受能力评级，由低到高至少包括五级，并可根据实际情况进一步细分。

　　根据银行理财产品投资范围、风险收益特点、流动性等不同因素，理财产品一般分为5个风险等级：由低到高依次为★（R1）、★★（R2）、★★★（R3）、★★★★（R4）、★★★★★（R5）。一般风险级别PR1为保本保收益或保本浮动收益类型；R2级别以上的为非保本浮动收益类型，风险依次升高。评级的主要参考指标为投资标的，具体如下：

　　同时，基于以上评级结果，银行对投资者适当性也做出了明确规定。在理财产品销售之前，通过调查问卷等形式对客户进行风险评估，不同风险评级的产品需匹配适当风险承受能力的客户。具体如表8所示：

　　（2）流动性。银行产品成立日至到期日之间是产品的投资期，一旦产品成立投资者就不能赎回。在购买的时候要根据自己的资金流动性需求选择。可选择到期日在季末、年末等时点，从而购买下个高收益率产品。有些银行推出的按周、按月自动滚动发行的理财产品，非常适合流动性需求不定的投资者。当需要资金时，在某个周期到期后即可取出资金。当有一定资金量时，可以选择购买几种不同期限的产品，也可以提高流动性。

　　（3）安全性。判断理财产品是否安全主要看投资方向。通过看保本和非保本来判断一款理财产品的风险并不可靠，而各家银行自己定的风险评级，又显得比较模糊。要清楚判断一款理财产品的风险等级，最好首先弄清楚该款产品的投资方向。

　　一般而言，现金类资产的风险最低，投资对象主要是货币基金。其次是投资于国债、中央银行票据等债券类的理财产品，这类产品的风险也比较低。投资于债券基金、同业存款、债券回购、固定收益类信托产品等金融工具的理财产品风险略高。投资于股票、投资型信托产品、外汇、分层杠杆、金融衍生品等方向的银行理财属于高风险产品，但这类产品本金亏损概率较高，预期年化收益波动率也较大。

　　2．债券评级

　　金融债券和企业债券是债券评级的研究重点。债券评级通常需要考虑发债主体和融资项目、个体评级与外部支持评级、外部因素与内部管理、静态与动态、定性与定量等多方面的因素，对债券发行主体的偿债能力、信誉状况、履约可靠性和安全程度进行调查、研究，结合发债主体和融资项目的现金流分析，对其信用能力综合分析而进行的评级。评级内容主要分为行业与企业、项目及财务风险三部分。

　　（1）行业与企业素质分析。主要考察债券发行者所处的行业在宏观经济中的地位、行业政策、行业发展状况、区域分布、业内竞争程度等行业特征，还必须考察债券发行者在行业内的地位和主要竞争者的优劣，以及发行者自身所处的波动周期和生命周期。作为发债主体，企业的基本素质、财务状况等对债券信用等级评定起了基础作用。

　　（2）项目分析。主要是对投资项目的可行性研究报告进行技术、财务和国民经济的综合分析与评价，从而确定投资在多大程度上可以达到预期收益以及是否可以预期收益的工作。

　　（3）财务分析。在评估行业和企业的环境和素质之后，将进行财务项目的分析，评估财务风险和状况需要借助量化的分析，主要是借助各项财务比率，分析财务状况、获利能力、收益保障、资产构成和资本结构、现金率充足性以及财务弹性等方面（见附录）。

　　3．股票评级

　　股票评级主要从两个方面来进行判断，一是对上市公司进行考核。上市公司是股票价格变动的内在因素，上市公司的状况不仅决定股利水平的大小，在一定程度上也会影响股票的市场属性。股票评级是从权益人的角度来进行的。在股票评级中应重点关注上市公司的收益力、成长力和股利政策。二是对股票的市场交易情况进行分析。个别股票的股价是涨是跌很大程度上决定于股票市场的整体走势。因此股票评级必须认真分析股票市场的总体变化趋势，同时考虑系统风险。

　　目前普遍使用的对普通股股票评级的方法是由标准普尔公司提出的。主要包括定性分析为主和定量分析为主两套方法。收益和红利评级系统和股票增值评价方法主要依赖分析师分析判断的定性研究方法，着重反映股票未来的升值潜力。收益和红利评级系统设有9档水平，A+、A、A-三个等级高于市场平均水平，B+等于市场平均水平，B、B-、C三个等级低于市场平均水平，NR表示无法进行评级，D是在重组中的公司。从长期看，企业收益和红利的历史记录与股票的品质有非常紧密的联系。

　　这种评级方法需计算企业最近10年以来每股收益和红利，属于定量分析方法，采用10年的期限是因为这个时间跨度能反映出企业在各种经济条件下的成长情况，捕捉到企业的基本发展趋势，包括在景气周期中从波峰到下一个波峰、从牛市到熊市的全过程。首先计算出每股收益和红利的基本分数，然后用长期成长率、稳定性和周期性对基本分数进行调整，最后将经过调整的分数进行归类。每只股票最终类别的确定是经过大量有代表性的样本股票分析建立的评分等级得出的。评级标准可参考标准普尔公司在1986年12月推出的以定性研究为主的普通股评级系统（STARS）。

　　目前，我国只有极少数的机构开展过对股票的评级工作。中国征信证券评级有限公司主办的«中国证券评估»杂志的专题研究组曾对1992年中国最活跃股票做了具有一定深度的计量分析，从实践中开创了股票评级的先河，但因其方法是原始的且影响面较小，尚未得到社会的广泛认可，因而具有很大的探索性质。

　　4．基金评级

　　随着我国投资基金规模不断扩大，基金评级迅速发展。目前，包括中国银行证券公司基金研究与评价中心、中国诚信信用管理公司、天相投资顾问有限公司、中信证券、海通证券、国泰君安证券、中国科学技术大学金融工程实验室睿信基金评级研究组、中国社会科学院金融研究所、晨星咨询（深圳）有限公司等专业科研机构、券商、咨询机构等涉足基金评级领域。其中，真正在市场上有较大影响的是中信评级系统、睿信“中国基金排行榜”。

　　中信证券基金评级体系采用与美国晨星十分相近的评级方法，对基金收益进行风险调整，确定基金绩效水平，按照同类基金的相对排名情况，赋予每只基金相应的星级。

　　中信证券基金评级的标的基金类别主要有：股票基金，投资或主要投资于股市的基金，包括价值型、成长型、平衡型、收入型、指数型等；债券基金，投资或主要投资于国债、金融债、企业债的基金；平衡基金，投资于股市、债市和货币市场并根据市场环境调整组合的基金；货币市场基金，主要投资与短期债券、同业拆借、商业票据等货币市场工具的基金；指数基金，实行指数化或优化指数型投资的基金跟踪的相应指数。

　　评级标准采用五级评价标准，根据相对排名将基金分为5星、4星、3星、2星和1星五个级别。中信评级选择了中信综指和中信全债指数作为股票基金和债券基金的比较基准，但会有所误差。

　　（三）国内外主要产品评级体系的对比与借鉴

　　1．我国基本信用评级产品体系有待完善

　　各国际评级机构一直在不断完善和深化其现有产品体系，特别体现在以下四个方面：一是建立了庞大的中间评级产品系；二是在通用产品基础上衍生出了众多的特定评级产品；三是设定了多种评级行动和程序，有效补充评级结果；四是搭建了与基本信用产品体系相对应多层次的评级符号体系，言简意赅地传达有关受评对象的信用信息。

　　与之相比，国内评级机构中间产品缺乏，评级行动设置较少，评级过程不够透明，阻碍了投资者理解评级机构的过程。国内产品评级需要在评级体系深度方面加强创新，响应投资人提高评级透明度的要求，丰富投资人信息参考。资管行业可结合监管要求和自身发展需求，尽快完善中间评级体系，特别是金融机构个体和支持评级、金融产品评级等具体品种；同时，探索开发特殊信用评级产品，满足投资人的多元化需求。

　　2．我国产品评级业务线有待丰富

　　通过分析国际评级机构产品体系的发展路径可以看出，评级根源于债务资本市场，随着创新产品出现而逐步完善。现今，各国际机构形成了基本信用产品和特殊信用评级产并举的局面，较好地契合了评级业务的多元化和体系完整性，较好地满足了市场投资者需求。

　　目前，国内的评级产品主要集中在基本信用领域尚未涉足特殊评级产品。近年来我国资产管理行业发展迅猛，而晨星等国外基金评级机构也已在我国设立分公司开展相关评级业务，市场参与者对于国内评级机构判断信用风险及其他的需求将逐步多元化和精细。在此背景下我国可优先考虑开展债券、结构化金融产品、基金评级等业务，在此基础上再逐步扩大特殊信用评级领域。

　　（课题牵头单位：北京国际信托有限公司）

　　摘自：《2017年信托业专题研究报告》

　　来源：中国信托业协会

责任编辑：张伟