张菲菲
在社会融资成本下行的通道中，今年以来，多家信托公司普遍遭遇存量项目提前退出，融资方以低成本资金置换较高的信托融资成本。与此同时，信托参与PPP项目，成为政信合作模式的新突围。
所谓PPP(Public-Private-Partnership)是政府和社会资本合作模式，一方是有私人的投资方，另一方项目本身是公益的或涉及到公益性的事业。
不过，想让PPP模式能够成为政信业务模式的“新大陆”，还要看信托公司能否躲过这途中的多重“暗礁”。
政信合作模式老路：存量项目屡遭低成本资金置换
“过去很多项目银行贷款无法满足融资需求，才来找信托项目，现在政府融资渠道变宽，市场流动性充裕，政府采取灵活的低成本资金，在时点上提前退出，原来的项目一年、两年提前结束，将相对高成本资金退出。”一位大型信托公司高层对《第一财经日报》表达了政信业务开展过程中的麻烦。
事实上，这已不是一家信托公司遇到的偶然事件，而是降息周期、社会融资成本下降形势下，信托业面临的普遍烦恼。Wind的统计数据显示，今年8月至11月间共发布85条提前结束公告，而在去年同期只有60条。中国信托业协会的统计数据显示，截至2015年三季度末，资金信托在基础产业领域的配置规模为2.7万亿元，相比二季度末的2.74万亿元，环比减少1.46%。
自去年43号文出台已一年有余，地方融资平台的融资职能被剥离，同时，地方政府被赋予债券发行的负债职能。“政府融资平台可发债后，传统的信政合作没有路子，很多地方政府的融资方式跟过去很不一样，信托收益率和信托项目数量随之降低。”上述大型信托公司高层表示。
PPP：政信模式的“新大陆”
传统政信模式难以为继，与此同时，国家政策鼓励推广PPP模式迎来制度红利。信托作为社会资本引入PPP模式，成为政信项目合作的绕道探路模式。
谈及PPP概念，五矿信托创新研究部总经理宁新田对《第一财经日报》表示，他更愿意将此延伸至“项目融资”。
“如果把原材料锁定、把厂房的建设外包锁定、把工厂的管理锁定、把产品销售的长期协议锁定，那整个来说它的风险就是可控制的。我觉得这个PPP的原理应该来自于这里。”宁新田说。如果不是涉及到公益性的事业，而是市场性的、竞争性的项目各方一起谈合作。
信托公司介入PPP的途径，具体存在三种形式：一是直接参与PPP项目运营，信托公司可以作为私人部门直接投资PPP项目，成为项目公司股东；二是间接参与PPP项目，信托可为项目公司提供融资服务，通过信托贷款为PPP项目提供流动性支持，也可通过股权回购的形式为其他社会资本融资。三是参与PPP项目资产证券化，由于PPP项目均投向基础设施，建成后具有稳定现金流及必要的政府补贴，比较适合做资产证券化产品。
不过，从目前来看，信托参与PPP还不是主角。“所有PPP，信托公司在里边不处于一种主导地位，是取决于市场需求，有需求才会去做。”宁新田表示。
今年7月6日，中信信托“中信·唐山世园会PPP项目投资集合（查询信托产品）”成立，打响了国内首单信托公司参与的PPP项目正式落地的第一枪。
相较于中信试水PPP，中建投信托直接参与PPP项目则是另一纬度的突破。9月下旬，由中建投信托、中国十九冶集团共同出资成立的昆明实久投资有限责任公司在云南昆明挂牌成立，自此，中建投信托、中国十九冶集团及昆明市人民政府共同合作的昆明滇池西岸生态湿地PPP项目启动实施。
对于PPP项目成立项目公司的必要性，宁新田表示，它的原理是风险和收益来自项目本身。投资未来产生的现金流来偿还前期的投资，需要一个项目公司，否则没办法把投资和现金流隔离开来。
“PPP既要拿项目又有融资需求。”中建投信托相关负责人对《第一财经日报》介绍，在项目具体运作中，中建投信托与中国十九冶集团共同作为社会投资人参与项目，并共同出资成立项目公司，采用产业基金模式，该信托计划总规模10亿元，分为优先和劣后两级。
在PPP项目中，中建投信托作为社会资金参与方，一部分提供股权融资，一部分提供债权融资，同时引入担保公司，以此保证项目现金流回款情况。中建投对项目进行股权投资，根据项目进展逐步投入资金，在资金回流上，设置了不同期限来分批回流。
对于参与PPP项目信托所发挥的作用，宁新田肯定地说：“信托本身来讲，它的方向肯定是发展PPP方向。因为在PPP里边，信托业务发生了本质性的变化。原来信托是接受资金，然后把资金借给某个交易对手，这种交易是一种借贷关系。现在变成一种投资的关系，他拿来资金是做股权去投资，以前股权投资是有人回购，也相当于借贷的关系。”
PPP道路阻且长：寻找“新大陆”途中不乏“暗礁”
“信托公司介入长期PPP项目，发行给投资者是短期限的产品，不是简单对PPP感兴趣，需要考虑项目风险是否能驾驭，相关金融工具的配合，PPP项目依赖于投资过程中对项目前景的判断。”宁新田表示。
事实上，PPP项目开展中遇到最大不确定性在于：涉及到长期的资金流的测算。对此，中铁信托副总经理陈赤对《第一财经日报》表示，主要是对经营现金流的测算，需要准确测算未来二三十年项目所产生的现金流。
公益性项目的现金流主要来源于消费者付费，经营类项目则是公益性和消费性的结合，其现金流来源于政府补贴和消费者的结合，政府付费测算容易，考察政府是否有持续的财力，但消费者付费不可预测。此外，资金量大的金融机构也会考虑风险和地方政府的资产负债情况。
随着社会资本引入PPP势头的波澜壮阔，在现实操作层面，信托公司介入PPP的项目却是屈指可数。“PPP必须是一级一级往上报的，你如果不符合，它的整个政府的流程就会特别慢。”一位参与PPP项目的信托负责人告诉本报记者。
“信托公司进入PPP业务还有一个比较长的探索过程。”陈赤表示，PPP项目融资方式面临担保不足、没有合适的抵押物、缺乏信用增信评级等。同时，项目很大程度取决于政府的财政，因为政府付费模式依赖于政府的财力。
“通过信托把各方面的专业都引进来，这对信托业务是一种质的变化，也是它发展的方向。”宁新田表示，信托业务在制度上，设计最合理的交易结构是，让各方的利益集中到一个方向去，各方承担自己的风险和责任。信托机构的义务是把交易结构做到风险无缝。
对于信托业的转型方向，在宁新田看来，也凸显了其在PPP领域中所承担的职能：“未来信托，它的专业管理能力，不是要成为产业里的专家，它只是成为信托交易结构的风险控制、结构设计的专家，把各方面领域中顶尖的专家引进来，成为衔接产业、政府、社会资本的桥梁。”
