《证券市场红周刊》特约作者国家高级理财师 谭政

　　*ST超日作为首个发行公募债陷入破产重整的上市公司，作为公募债券第一单实质性违约的“11超日债”给我们大家留下了极多的讨论话题：对中国债券市场会有何影响？投资者选择时有哪些经验总结？是否会为未来资产管理业务实现“买者自负”打造市场基础？等等。

　　今年以来，超日债“13中森债”和“12华特斯”陆续暴露兑付风险，加上2013年下半年暴露的信托产品兑付危机，使得市场对信用风险普遍存在着担忧情绪。目前信托已成为即银行之后的第二大金融资产管理机构，一季度统计管理总资产超过11万亿，各类违约预期不断曝光的当下，回头品评一下相关信托产品的风险也是一种亡羊补牢。

　　超日太阳能上市后，董事长倪开禄和女儿倪娜合计持有上市公司股权达43.89%，以首发价格计，倪氏父女所持超日股份市值达90.72亿元。但是按《证券法》相关规定，倪氏父女所持股份为限售股，是不流通、不变现、并无任何购买力的数字财富。如何让这些财富变成资金呢。方法就是股权质押。

　　信托产品设计时遵循的条件

　　市场上的信托产品中有一种股权质押类产品，其运作思路是将融资方处于限售期的股票进行质押，向融资方发放相应的“贷款”，从而解决融资方的资金需求。为规避风险，此类产品设计时一般会遵循几个条件：

　　1，限售股的解禁期在“贷款”的期限内。2，遵循一定的质押率，折价抵押。一般是低于50%的，取决于质押股票所处的板块。3，建立预警补仓线。为了防止在极端情况下，股票巨大的跌幅造成其保障资金安全的作用失效，信托产品在设计时，一般都设有警戒线。即股价跌破一定程度(如融资金额的1.5倍)，融资方需要追加保证金，或增加质押股票的数量。预警补仓线的设立就是为了预防当股票价值下滑时，质押率随之提升，风险提升，因此要求融资方补进更多的股票进行质押，以维持原定的质押率。

　　按照上述思路，上市两年以来，倪氏父女二人几乎将所持超日太阳能股权质押，涉及多家信托公司。据报道，超日太阳能共发布17次股东股权质押公告，6次解除股权质押公告，2次解除股权质押并同时宣布再质押公告，其主角皆是倪开禄、倪娜父女。

　　其间，赶上了超日太阳能公司所处的光伏行业的大滑坡，股票价格开始跳水。这使得质押股票的价格也随之缩水，质押率提高，对应的信托产品安全性受到了挑战。按照信托公司设定的方案，超日应进行补仓，以平抑质押率。然而，此时发现，倪氏父女手中的股票几乎已全部质押出去，补无可补。其间又有传闻倪开璐跑路至国外，致使投资超日相应信托产品的客户神经绷到了极限……

　　我们该吸取哪些经验

　　通过上述案例的描述我们可以看到，我们吸取的经验有以下几点：

　　1，作为质押标的的股票资质很大程度上决定了此类项目的安全性。就像选股票一样，选择有发展潜力的行业。

　　2，相对而言，股指维持低位股票具有更高的安全边际。因此，对于上市公司股权质押类项目，虽然拥有高达50%以上的折扣措施，但股票在极端情况下巨大的波动性，也使得其保障的产品并不是百分之百的安全，我们还需考察此刻市场是处于在高位还是低位。上市公司股权质押类收益信托的安全性，并不能脱离股票市场运行，而和股市紧密相关。

　　3，为防止过高质押出去的股票比例过高。一般而言，上市公司董、监、高管人员所持有的股票处于限售期内时，股票收益权融资对应的股票数不超过高管持有总股数的25%。这一规定的保证主要取决于信托公司尽职调查的情况了。

　　4，股权质押往往只是信托产品的第二还款来源，仅在第一还款失效或者不能完全偿付时，才予以启动。因此关注融资方的实力、还款来源及变现性是十分重要的。