《投资者报》记者 占昕

　　今年是房地产信托的多事之秋。

　　近日，有消息人士向《投资者报》记者透露，银监会已决定，暂停所有待审批及拟发行、发行中的所有涉及房地产的信托产品。

　　与此同时，记者从四川信托和第三方理财等机构处获悉，截至10月13日，川信青岛凯悦项目尚未成立：北京银监会已过会，正在等待四川当地银监会的批复。“我们的客户觉得风险高，没有买。”信托销售高级主管Sam告诉记者。

　　好项目却不好卖

　　10月13日，《投资者报》记者致电川信客服，投资顾问处接电话的人员承认，青岛凯悦项目确实比较特殊，金额的主要用途大部分是归还其他金融机构的欠款和负债，属于新债还旧债。

　　“圈内接触该项目的人很多，大家都不理解究竟是什么原因，这么好的项目会一直缺钱。”一位业内人士说。

　　资深信托人士刘擎向记者提出了自己的疑问：“现在市场上有关青岛凯悦还不了钱的原因猜想很多，但不清楚什么是还不了钱的致命原因？如果一直持续，那么谁来给川信擦屁股？”

　　刘擎表示，凯悦项目地处青岛香港中路高档旅游商务区，拥有优质地段和高端商务客流，但是建成后销售回款未能达到预期，使之前成立的中融青岛凯悦项目和建行债权出现风险，可以重点考虑两方面原因：一是售价是否过高？没有考虑市场的变化，还在刻舟求剑；二是开发商实力所限，未能在销售回款之外动用集团其他资金和资产来应付信托兑付。

　　三重风险透视

　　在川信青岛凯悦项目背后，隐藏着三重风险。

　　第一，行业风险敞口扩大。以新换旧的资本运作方式在房地产信托产品的设计和运作中并不少见，只是根据以往的情况，信托公司通常会内部处理，但是，A信托公司项目顺给B信托公司做，这种情况在信托业比较罕见。

　　Sam说：“以前银行可以延期，但这次不行，面对还款压力，信托和银行都不让步，只能开发商让步，加之房地产市场销售问题日益严峻，现在就怕卖不出去。”

　　第二，销售难题凸显。与以往的信托项目不同，青岛凯悦已经封顶。该类建成资产的优点是不会出现烂尾，最大风险则在于销售。

　　第三，抵押率有泡沫。“房地产信托主要看抵押率和抗跌系数，要权衡分析安全性。”信托及投行人士王彬对记者说。根据《青岛凯悦特定资产收益权投资集合资金信托计划》的尽职调查报告，项目以其持有的价值22亿元的在建工程和有关土地使用权予以抵押，抵押率36.3%。但市场猜测，22亿元评估可能是最终的安全界限。

　　青岛凯悦按计划现已竣工验收，后建地上价值按市价折入22亿元，溢价空间有限。而伴随着房市风险，抵押率泡沫明显。据悉，22亿元之中的底商是开发商只租不售的部分，但依托公寓楼和办公楼的销售力量回款有限。

　　除此之外，目前项目的房价也虚高。根据新浪乐居10月13日数据，青岛凯悦中心公寓价格起价35000元/平米，较其旁边的鲁商中心价格高了近7200元。