日前,著名经济学家陈淮在《中国经济时报》上撰文,就国有股减持发表自己的看法。

　　陈淮指出,7月下旬以来,深沪股市出现了一轮深幅下跌的行情。市场中相当流行的一个解释是,下跌的原因源于国有股减持。这个说法其实并无道理。股市目前的下跌是其内在运行规律使然,与国有股减持并无必然的因果关系。

　　他指出,6月13日颁布的国有股减持暂行办法有个显著特点,即几乎不涉及政府与市场之间、国家与股民之间的利益关系调整,不涉及市场中流通股部分的供求关系。也就是说,在这个存量发行的办法下,股民手中的股票价格基本上不会因减持而受到影响。存量发行对市场的影响与一般的增发新股实际上并无区别。

　　他认为,这个减持办法重点要解决的问题是国有资产法定所有者与实际占有者之间关系的调整。按照我国的法律规定,“国务院代表国家行使国有股所有权”。但由于诸多历史性、体制性原因,有权决定减持的所有者和真正的持股者并不同一。一方面,减持国有股涉及到减持收益在中央与地方政府之间的归属,涉及到多方面利益主体实际占有和支配的资源规模与既得利益；另一方面,

　　我国前期上市公司的资产大多是国有股东的优质资产部分,剥离出来未上市的劣质资产部分及其所包含的体制性负担（例如人员安置、债务包袱等）对上市公司收益的依赖性很大。从目前我国实际的体制框架看,可以断言,如果没有一个对法定所有者和实际持股者之间经济关系的规范调整方式,国有股是想卖也很难拿出来卖的。因为国有股权的实际持有者不愿意让出已经占有的既得利益,每一减持个案都可能在与实际占有者之间无休止的讨价还价中长期拖延。前期市场中人们忧心忡忡的市场承受力问题、股民利益是否受损问题其实是在此之后的第二位问题。通俗说就是,即或市场准备好了充足的资金,股民们也都打算踊跃认购减持股,只要未取得这些既得利益集团的认可,什么样的减持方案也无法真正普遍实施。这才是减持必须解决的首要矛盾。存量发行的核心就是用上市、增发等更多支配社会资源的机会来换取这些既得利益集团让出其实际占有的部分国有资源。

　　他在谈到减持与增发部分所代表的资产质量没有任何区别时指出,有人说,存量发行方式下国有股出让的定价过高。这种指责其实是一种缺乏市场经济基本常识的说法。投资者在一级市场所认购的产权中,尽管可以区别为增资扩股的90%和老股东出让的10%两部分,但这两部分的资产质量是完全一样的。资产质量、内在价值完全一样的交易对象,在同一次交易中有什么必要区别为两个价格？没有任何必要。

　　他在文中写到,有人说,国有股所对应的净资产最多只有三、两元,按市场价格减持就是“黄土卖了黄金价”。这是张冠李戴的说法。因为投资者在一级市场认购的股票中,不论增资扩股部分还是原有股东减持部分,认购价对净资产的溢价程度是一样的。这种说法其实不是在讨论国有股减持的价格问题,而是在讨论一级市场定价是否合理的问题。一级市场定价的确存在着偏移合理价格的可能,但这种可能与国有股减持无关。

　　也有人说,因为减持价格不公平,所以市场用暴跌的方式表示不满。这种说法是在把一个想当然的主观假定当作前提来提出问题和得出结论。投资者只有在预期发行价与上市流通价之间存在着获取收益的差价时才会去认购。一个事实是,含有减持部分的若干公司发行或增发当日出现了股市暴跌。但与此同时存在的另一个更能说明问题的事实是,当天一级市场冻结的申购资金总额为历史最高水平之一。前一个事实未必和减持有必然的因果关系,但后一个事实却确凿无疑地表明着投资者对申购价的认同。因为人们只会在预期有利可图的时候才会去积极认购。可以举出的另一个旁证是,在减持暂行办法正式出台之前,“中航信”已经在香港上市过程中实施了存量发行的减持。香港的证券市场是一个规则完善的市场,我们也可以假定香港的投资者是相对成熟、理性和经验丰富的投资者。“中航信”能够在香港成功发行,这实际上可以佐证,存量发行方式下的国有股减持价格没有什么破坏规则的不公平。

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