□本报记者 李映宏[微博]

　　将国有股减持与社会保障资金的筹集结合起来，是一个充分考虑了中国国情、且与之较好地结合起来了的好办法。这同时也显示了资本市场所具有的神奇魅力。

　　《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》(下称《办法》)的出台，体现了决策层利用市场化手段解决历史遗留问题的能力和意愿进一步加强。《办法》的出台和逐步实施，将给我国经济发展产生深层次的、长期性的影响。一方面，通过国有股减持，将逐步改善上市公司法人治理结构中国有股“一股独大”的局面，为国企改革找到了新的突破口，提高我国上市公司的竞争能力；另一方面，证券市场对资源配置的效率也将因此而得到改善，有利于促进市场的健康发展。当然，由于我国国有股问题是在历史的长期发展过程中形成的，我们不可能要求这一问题的解决出现急风骤雨的效果，《办法》发挥其作用的过程将是循序渐进的。笔者对《办法》有如下一些体会：

　　第一，《办法》为国有股减持找到了一个高度市场化的、具有较高灵活性的渠道，为通过渐进方式解决我国证券市场所独有的股权结构问题开出了一剂“中药”。为了这个问题的解决，我们曾经试探过国有股配售和回购等办法，但这些办法都因不太适合我国市场实际而不具备大面积推广的条件。《办法》主要采用国有股存量配售的办法，即“凡国家拥有股份的股份有限公司(包括在境外发行上市的公司)向公共投资者首次发行和增发新股时，均应按融资的10%出售国有股。....。”；而且，国有股的减持“原则上采取市场定价方式”；对出售国有股收回的资金要“建立社会保障基金”并“选择并委托国内外专业性投资管理机构对基金进行操作”。《办法》还将在“根据社会保障资金的需求和证券市场发展”等条件下，“选择少量上市公司进行国有股配售和定向回购等方式的试点”。

　　《办法》的制定思路是实事求是的。它以首次发行和新股增发的公司为首要的减持对象，然后再考虑已上市的其他公司；办法还通过市场化定价、主要通过一级市场减持等方式，控制减持的速度和数量，并将回收的资金通过专业投资渠道返回二级市场。这种具有市场化、灵活性和渐进性的减持方式，应该会受到市场的普遍欢迎。

　　第二，《办法》也给我国上市公司建立规范的法人治理结构指明了切合实际的道路，也为国有资产的保值增值和有效管理找到了新的路子。通过减持，可以逐步改善国有股“一股独大”的局面，为建立规范的法人治理结构提供合理的股权结构基础；另外，我国上市公司中国有股所占比例普遍较大，要想以“休克疗法”的方式实现一挥而就的减持是肯定不现实的。《办法》力图以“软着陆”的方式，渐进地解决国有股退出的世纪性问题。不过，以一家国有股占总股本60%的上市公司为例，要减持到40%的合理水平，要经过4次增发，按一家公司每3年增发一次计，需要12年的时间。仅通过这种方式达到国有股合理减持的目的，的确还有一段漫长的路要走。

　　由于采取市场化定价的方式，将被减持的国有股将肯定会卖个高出其净资产许多的好价钱；被收归社保基金管理的资金，也将会在专家理财的模式下，取得稳定的增值机会。另外，留在上市公司的那部分国有资产，也会在上市公司法人治理结构逐步取得完善的条件下，因上市公司的有效运作，伴随其他性质资金的增值而增值。

　　另外，《办法》规定，对于国有股协议转让时发生减持变化的，也要将转让收入的一定比例上缴社保基金。由于这将对交易提出现金流的要求，可能对通过股权交易制造利润形成一定制约。《办法》对利用国有股进行贷款和债券质押担保时，规定用于质押担保的国有股比例不得超过总额的50%。这有利于保障国有资产的安全性。

　　第三，《办法》的实施还有利于培育机构投资者，改善我国证券市场不合理的投资群体结构。在欧美等发达国家资本市场，养老保险基金是最为重要的投资机构，在市场总投资资金中占有相当比例，并对市场的稳定发挥着积极作用。《办法》规定要建立“全国社会保障基金”，并明确规定了社保基金要“选择并委托国内外专业性投资管理机构对基金进行运作”。可以预见，随着国有股减持而逐渐壮大的社保基金将是一个庞大的资金源，将会有为数不少的中外投资机构参与其管理和运作。这必将有效地改善市场投资者结构，引导培养理性投资理念，增强市场的有效性。这同时也给现有券商投资银行、基金管理公司等机构带来了无限商机。

　　值得指出的是，正如上文所言，《办法》是一剂“中药”而非“猛药”，其作用的发挥将是渐进的和长期的。短期而言，它更多地传递的是决策层决心改变我国上市公司股权结构以期建立法人治理结构等信息。它对二级市场是一个长期性利好，其影响也将是缓慢的。

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