本刊1月13日第101期曾于显著位置发表了吴敬琏、萧灼基两位先生对于当前股市的两种不同的观点。本期刊出的纪宏同志的文章，也对当前股市提出了自己的看法。希望各种不同观点的争鸣能对读者正确认识和把握当前市场有所裨益。———编者

　　九十年代初到现在，中国股票市场虽然只有10年的发展历程，却已培育出了1000多家上市公司，为近6000多万投资者创造了投资机会。应当说，在近10年来中国企业快速成长壮大和中国产业竞争力增强的过程中，股票市场功不可没。然而，就在股票市场不断规范和快速发展之际，经济理论界竟然冒出了这样一种“高论”，说是当前股市市盈率过高，并且发展到了全民炒股的地步，不正常了。这种观点对股市影响不小，惶惶然地担心政策有变而抛出股票的中小投资者也不在少数，从而使股指不仅在节前一度出现深幅下挫，节后更是暴跌不止。既然市盈率过高，股市也就没有了投资价值，这样的市场谁还不弃之而去？然而情况果真如此吗？真是出现全民炒股了吗？退一步说，出现了全民炒股就不正常吗？中国的股市怎样才是正常的？这些从经济学的角度看本属常识问题，但如此“高论”一出，市场视听颠倒，还必须费些笔墨来谈谈了。

　　中国股票市场市盈率不算高。股市是否正常，关键在于经济乃至社会发展是否正常

　　先看市盈率问题。股市市盈率是一个相对的概念，一方面与金融运行状态相联系，另一方面与经济发展以及一国的经济体制等情况相联系。正如不同国家的经济增长速度没有绝对可比性一样，不同国家股票市盈率高低也没有一个绝对的衡量标准。美国二十年代股票市场的平均市盈率不过15倍左右，九十年代上升到了25倍左右，而日本长期以来都在60—80倍之间或更高。无论是在高市盈率时期还是在低市盈率时期，这些国家的股票市场都曾出现过灾难性的崩盘，低市盈率的市场未必正常，高市盈率的市场也未必不正常。股市是否正常，关键在于经济乃至社会发展正常不正常。近年来台湾的股市一直在下跌，其市盈率现在比一年前低多了，但没有人认为其市场比一年前更正常或更有投资价值了。股市不过是社会经济的反映，近年来我国国民经济发展趋好，企业总体盈利水平上升，投资者形成了良好的预期，股指理应不断上升，市盈率即便升高也没什么不正常的，何况中国股票市场的市盈率虽然平均在60倍左右，但只是按流通股计算的，2／3不流通的国有股、法人股只计算指数而不算市盈率，而国际上通行的市盈率计算方法是包括全部股票的(因为一般都是流通股)。如果一定要横向地进行国际比较，那么计算方法也要随之改为国际通行的，即按全部股票计算，这样一来，我国股市的平均市盈率不过20倍左右，比较起来也不算高的。

　　炒作是股市的特征之一。需要规范的是炒作中人为操纵股价的行为，而不是炒作本身

　　除此之外，由于一些较早上市的国有企业积累了许多问题，盈利能力下降，有的已经壳化，而资产重组又使这些上市公司的股票被提前炒作。尤其在转轨时期，许多历史遗留问题的解决会给市场提供炒作的题材，从而也会使股票市场的平均市盈率升高。但这些从市场来看都是正常的，股票市场如果没有炒作就不成其为市场，没有市场的炒作，上市公司的重组也就没有了动力。上市公司质量并不是某个经济学家批评一下就能提高的，重要的是要有市场的压力与动力。炒作是股市的特性之一，投机和投资在股市上从来都是并行不悖的，这一点必须明确，否则就会犯常识性的错误。我们要防止和规范的只是那些在炒作中人为操纵股价的行为，而不是炒作本身。美国股市持续走牛10年，现在又跌了，但无论走牛还是下跌，都没有经济学家为其是否正常而争论。只要经济增长强劲，股市就没有不兴旺的道理，而现在互联网经济遇到了麻烦，股市的下跌也就是必然的。从经济学角度看这不是需要讨论的问题。现在中国股市刚刚随经济好转而兴旺，经济学界却出现了“恐高”论。是怕股民赚钱太多还是怕股市聚集的资金太多？难道只有像前几年那样持续阴跌、让股民都亏得血本无归、上市公司也很难筹集资金的股市才是好股市吗？中国股市“政策市”的概念刚刚淡化，难道又要来一个“理论市”吗？

　　居民占有金融资产的程度与社会发达程度成正比。证券投资同样是在创造价值

　　再说全民炒股问题。这是一个什么概念？从人口讲，中国股票市场开户的投资者不过6000多万，只有全国人口的1／20，怎能与“全民”相联系？从资金看，现在中国城乡居民存款已达7万多亿元，而全国股票流通市值只有2万亿元左右，股票在居民金融资产中所占的比重尚不及银行存款的1／3，怎么能说全民都在炒股？市场经济是多样化的，人们对金融资产的需求也是多样化的，这就决定了全民炒股在我国当前的情况下不可能出现。说全民炒股，无非是认为当今炒股的人多了，但这不仅不是坏事，还是一件好事。道理很简单，现代市场经济不能没有股票市场。社会化大生产需要社会闲散资金的集中和大规模的资本运营，有了股票市场，这些才能方便地得以实现。因此，越是发达的国家，其股票市场越是发达，居民持有股票等金融资产的比重也越高，反之则反是。与越来越多的人投资于股市相伴随的，必然是越来越多的优秀企业通过上市得以募集到发展资金，各重要产业得到更加快速的发展，如此局面有何不好？

　　还有一个常识性的观念问题，即认为当前股市之所以过热，是因为其它投资渠道太少，导致人们都不去投资实业，不去创造价值，而是在股市里相互赚钱，言外之意，如此下去民风岂不日下？股市与产业发展的关系已如上述。要说不创造价值，如果指的是实物价值，那么整个金融业都不创造价值，但它提供了服务。在股市上，股民投资的资本本身就是价值的体现，是辛辛苦苦的价值积累，而其投资交易的同时至少也上交了税收，怎能把这样的市场行为说得一文不值？要说相互赚钱，在什么市场上大家不是相互赚钱？不是相互赚钱难道还可以去向上帝赚钱吗？我们的市场经济的确还不够成熟，不少行业的市场准入门槛确实需要降低，但我们也必须清楚，正如不可能全民都来炒股一样，也并不是所有的人都可以创办实业的，知识经济时代尤其如此。当前的问题是消费不足，并不是供给过少，在这种情况下，普通居民有了几万元的积累又能干什么？难道让他们都去办小餐馆、小工厂，都在低水平上重复劳动、恶性竞争才算是正路吗？他们通过股市投资既实现了财产的增值(这会使其增加消费)，又为上市公司提供了资本，有什么不好？

　　当前真正困难的是如何保护好中小投资者的积极性

　　当然，中国股市近两年确实行情迭起，从网络股、科技股到重组股、西部概念股等都有过炒作，但这些正是股市的一个突出特性。长期阴跌的股票不是好股票，在许多发达国家的股市上，这种股票是要被清理出局的，同样，长期低迷没有波澜的股市也不是正常发展的股市。从1999年初到现在，中国股市改变了持续低迷的状态，股指从1300多点上升至2100多点，中间几次高潮迭起又几经震荡反复，投资者队伍不断壮大，上市公司也增加了近200家，在经济增长和结构调整中的作用不容忽视和否定。至于操纵股价等违规行为的普遍存在，是需要监管的问题，并不能成为否定整个市场的理由。最近中科创业和亿安科技等股票高台跳水的情况也证明，这类问题只要真正重视，解决起来并不难。从市场发展的角度看，当前真正困难的是如何保护好中小投资者的积极性，使他们树立长期投资的理念和信心。毕竟1000多家上市公司是要靠他们支撑的，水可以载舟也可以覆舟，正因为如此，我们看到，近两年来政策对股市的干预已越来越少了，凡是有可能对股市造成影响的政策如创业板推出、国有股减持等真正实施起来都是慎之又慎，政府管理部门对股市小心呵护的态度已对股市的发展产生了积极影响。

　　有关股市的争论不是一般的学术之争

　　我们希望经济学界也要对6000万股民有一个负责任的态度。要知道，有关股市的评论不是一般的学术之争，而是直接关系经济稳定发展和众多投资者切身利益的大事。在股市发展问题上，最好的态度就是让市场按照自己的规律运行，让投资者根据自己的判断做出选择。(纪宏)《人民日报海外版》

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