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西南证券 蔡红彬
昨日，中国证监会发布公告，就《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知》(征求意见稿)向市场公开征求意见。在这稍前，十届全国人大常委会第十一次会议审议并通过了的《公司法修正案草案》和《证券法修正案草案》，分别删去了关于股票溢价发行须经国务院证券监管机构批准的规定，为公开股票发行的市场化定价铺平了道路。
证监会出台IPO市场化定价的重大举措，一是将过去并不合理带有计划经济色彩的定价方式摒弃，取而代之的是符合国际惯例的机构询价再定价，对制约新股的过度包装以及恶性圈钱有较为深远的意义；二是将进一步考验以基金为代表机构投资者的定价能力以及券商对好项目的争夺能力，出现强者恒强、弱者恒弱的势力加速分化，进而重塑市场格局。
考验询价能力
翻开机构询价的历史，我们看到再融资的增发实施得最为彻底。增发定价先是向机构投资者巡回路演，实施双向沟通，再根据近期二级市场的表现设立一个询价区间，网上网下申购来最终确定发行价。应该说，增发定价确实是一把双刃剑，它可以反映出该项目市场的欢迎程度，好的项目一抢而空，坏的项目难以发出去券商甚至被迫包销。而参与增发的机构投资者，也出现了一边是海水一边是火焰的境况，有的机构巨资参与增发轻松获利，有的机构则屡申屡套亏损累累。
在目前低迷的市场环境下，机构询价可能非常谨慎，市场化定价可能偏低。在市场相对活跃的时候，股票市场化定价将导致发行价格相机调升，出现高于现定的20倍左右发行的市盈率价格水平，一二级市场价格将基本接轨。大量新股发行采取询价发行方式，将考验机构的定价能力，一方面具有较强定价能力的机构将借此获得更大的发展以及更多的超额收益；另一方面定价能力差的机构不但不能获得收益反而会更快地被市场淘汰。
承销风险增大
由于发行人普遍不具备对价格的自我约束能力，总想圈更多的钱，在筹资总量控制的情况下，发行人要求提高发行价减少流通股的发行量，使大股东的控股比率不至摊薄过多，发行人利益最大化和资本的逐利本性，使得可能发行价不得不走高。市场化定价掀掉了20倍市盈率上限，对券商而言意味着风险的扩大。同时由于发行市场的激烈竞争，券商和保荐人为取得项目，特别是争夺好项目时在承销过程中的高定价，势必出现券商包销和上市就跌破发行价的风险。
此外，券商和保荐人为取得项目定的发行价区间得不到机构投资者的认同，甚至出现象增发新股时出现无人问津的情况，券商不得不全额包销或者发行失败。因此，垃圾项目会相对减少，但好项目的激烈争夺将使得券商承销风险进一步增大。
新股投机减少
在发行人、券商与市场的博弈过程中，由于发行人处于强势地位，而券商则相对弱势，最后的结果就是发行市盈率未必能降下来。而好的项目，由于机构询价也存在博弈，发行价也很难定得很低。大多数机构投资者认为发行市盈率并不是最重要的，上市公司的成长性才是应重点关注的。这样一来，冲着一二级市场较大差价的投资者将采取放弃的态度。相对而言，老公司已经有多年的分红、诚信、管理、业绩等记录，投资者能以更符合自己判断、更真实更缺少水分的定价来持有老公司的股份，从而在上涨时获得一定的增值空间。因此，市场化发行将导致新股投机减少。
在二级市场上，发行价市场化定价机制的形成，机构定价的博弈，新股跌破发行价现象可能会成为经常现象。虽然新股包赚不赔神话的破灭对市场而言丧失了一部分稳定的利润，但市场化手段将促成首发公司与一级市场参与者进行询价沟通的方式来定价，市场对发行人的监管将日益加强。市场的有限资源逐步得到发行人及中介机构的珍惜后，垃圾以及不诚信的公司上市也会相对减少。
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