新股连连破发 发行市场化改革迫在眉睫

　　周二关于新股发行方面有两件重大新闻，一是《证券法》将有重大修改，修改后，股票溢价发行将无需再经国务院证券监管机构批准，股票发行价格应主要通过市场机制形成；二是继苏泊尔(资讯 行情 论坛)之后，宜华木业(资讯 行情 论坛)再度在上市首日跌破发行价。该股发行价6.68元，上市首日收在6.33元，较发行价下跌5.24%。

　　 首日连连破发冲击市场

　　就在人大修改《证券法》当日，又有一只新上市股票——宜华木业在上市首日跌破发行价。这是继上周苏泊尔之后，最近8年来第二只首日跌破发行价的股票，也是最近8年内主板首只上市首日跌破发行价的股票。

　　事实上，就在最近一段时间，由于担心新股申购受损，部分券商、股民纷纷解除市值配售协议。起因是上周苏泊尔的上市跌破发行价，致使3万多投资者全部被套；同时，主承销商兴业证券因包销了57.41万股，也被套其中。再加上周二宜华木业，那么，首日接连“破发”冲击波究竟会有多大？

　　第一，短期内对于券商承销尚不会造成太大影响。因为即便IPO市盈率与市场市盈率出现倒挂，券商仍然存在一定运作空间，他们可以和发行人商议适当降低发行市盈率。近期中小板摊薄前的发行市盈率已经出现下降的趋势，比如，苏泊尔摊薄前发行市盈率就是16.19倍，巨轮股份(资讯 行情 论坛)是18.8倍，思源电气(资讯 行情 论坛)是16.5倍，七喜股份(资讯 行情 论坛)是15.55倍，科华生物(资讯 行情 论坛)是15.8倍。这与中小板“新八股”发行市盈率多数为20倍相比，其已经显著下移了。

　　第二，就股民而言，其也不会完全放弃市值配售权利，理由是部分新股的一、二级市场差价仍然存在。市值配售仍是一项低风险、高收益的投资方式。当然，部分股民解除与券商的自动配售协议，是为了能够在中签后有一个选择权。也就是说，到底参与不参与，自己拿主意，而不是全部自动配售。事实上，如果股民没有解除合同，问题也不大。只要尽量少在股票账户中存放现金，就可以保持自己对是否参与申购的主动权。否则，配售完成后，如果账户上有现金，营业部电脑将为投资者直接购入相关新股。所以，中小投资者同样可以在这个问题上保持主动。

　　 破发与《证券法》修改紧密相关

　　我们认为，宜华木业再度首日破发和《证券法》的修改之间，事实上是存在某种必然的联系。

　　其一，上市首日接连破发，表明了当前的发行制度已经落后于市场发展。国际化和市场化的不断深入，20倍的统一发行市盈率已经失去了其存在的土壤。为什么这么说？因为发行市盈率已经和市场水平倒挂或者说局部倒挂了。当前市场整体市盈率已经下降至26倍左右，如果发行市盈率仍按照摊薄前20倍的话，其摊薄后就已经接近于市场平均水平。这说明新发新股上市后市盈率有50%的可能，会高于其同类股票。倒挂和局部倒挂已经在倒逼新政策的推出。

　　其二，此前的《公司法》和《证券法》都规定，股票采用溢价发行的，须经国务院证券管理部门批准。权威人士指出，这事实上不符合市场经济的要求。股票的发行价格应主要通过市场机制形成。由证券监管机构审批股票发行价格，不能反映股票市场价格的真实走向，还会不适当地加大证券监管机构对股票价格趋势承担的责任。

　　其三，《证券法》的修改及时回应了市场的呼声，应当说是众望所归之举。事实上，在当前市场实行发行价市场化是完全存在可行性的：当前在股票增发过程中，已经采用了市场化的询价方式，所以我们完全有条件在新股首发过程中实现市场化。目前之所以无法完成IPO的市场化询价，其最大的因素就在于《证券法》和《公司法》相关条文的限制。随着两大法相关条文的修订，发行市场化改革将进一步深入。

　　 新股发行改革四大影响

　　新股上市首日接连破发，将加速新股发行政策的改革。除了发行价市场化之外，市值配售政策也有望出台相关完善措施。总体而言，这些措施将对股市形成长远的积极影响。

　　首先，将进一步推进价值投资的深入，加剧二级市场结构调整。市场决定发行价，就意味着一个公司对应于一个市盈率。好公司的发行市盈率会相对高一些，差公司则会相对低一些。一级市场的这种趋势，将进一步加快二级市场的结构调整，改变当前市场市盈率的结构。尽管相比前些年，当前差公司的市盈率明显回落了，但统计显示，好公司和差公司的市盈率状况仍存在倒挂现象。随着一级市场发行制度的改革，二级市场的这种倒挂现象也有望逐步理顺。

　　其次，流通股东权利将进一步得到保障，因为询价过程中流通股东有发言权、有否决权。

　　其三，机构投资者的地位将进一步提升。相对于一般投资者，机构投资者在询价过程中将会有更多的发言机会，有更响亮的声音。

　　其四，一级市场、二级市场的差价将显著缩小，一级市场的收益率将进一步下降。事实上，上世纪90年代中期以来，中国证券市场的一级市场收益一直是一块稳定的无风险收益。随着发行制度的完善，这种风险与收益不对称的状况将有望得到改善。

　　中证资讯　徐辉